国内AI大模型股的第一份年报，它来了。

刚刚， MiniMax 发布上市以来的首份全年业绩财报。

去年亏损18.7亿美元，相当于约129亿人民币。

资产负债率也直接拉爆，高达343%？

但在大潮面前，这些都不重要！

作为港股“ 唯二 ”的两只正宗 AI大模型 标的之一，今天猫崽就来详细拆解。

很多人会问，现在的大模型，到底厉害到什么程度了？

别急， MiniMax 给出了它的答案和未来的3点预测：

1、接下来一年， 在编程领域， 大模型将迎来L4至L5级别的智能，从“工具”走向“同事级”协作。

细思极恐啊，“同事级”协作，不就意味着可以少一位同事?

2、在办公领域，将复刻去年编程领域的进步速度；

3、多模态创作，将走向“直出可交付”的中长内容，甚至出现流式、实时输出的新形态。

这是不是意味着， MiniMax 要“ 杀死 ”程序员？

实际上， MiniMax 去年Q4还在不断扩招员工。

截至去年底， MiniMax 的全职员工人数为428名，员工薪酬开支8430万美元。

换言之，员工平均年薪为19.7万美元，约人民币135.6万。

这个人均年薪的水平，其实很高了，鹅厂员工人均年薪大概是100万出头。

也就是说， MiniMax 一边在扩招，一边在开发更加智能的“同事级AI”模型。

是否能说，当开发到一定程度时，AI大模型就会自己开发自己了，甚至都把自己干掉了？

但其实，猫崽仍然对AI取代人类的说法抱有质疑。

人类会不断发明新工具，但不会自我毁灭。

因为历史上，从来没有一个工具因为效率提升而消灭整个职业的。

比如Excel的出现没有消灭会计，Photoshop也没消灭设计师，编译器没有消灭程序员，GitHub也没有消灭前端/后端等…

或许更准确的说法是，MiniMax提出的L4～L5级编程智能，目标是让AI成为程序员的 “同事”，而非替代者。

它只是消灭重复、低效、机械、纠错编码等工作，而不是取代程序员。

解答完这个问题，接下来看看，MiniMax这一年的账本。

收入7903.8万美元，增长159%，毛利2007.9万美元，增长437%。

毛利率从12%飙升至25%，从这个层面看，大模型的业绩是有爆发的。

但为何会巨亏129亿人民币（18.72亿美元）？

问题出在金融负债公允价值亏损。实际上，这是会计问题。

去年， MiniMax 计提了一笔15.9亿美元的金融负债公允价值亏损。

原因是，公司估值持续增加，导致优先股录得重大重新计量亏损。

怎么理解？

MiniMax是对赌上市的，绑定了上市时间的强约束融资条款。因此，优先股本质是“明股实债”的金融负债。

如果上市不成功，MiniMax的投资人有权要求公司以现金赎回（通常含年化收益）这些优先股，因此对公司而言是“负债”而非资产。

今年1月初，MiniMax才在港股上市，而财报时间节点是2025年12月31日止，因此在报告期，MiniMax并未上市。

因此随着估值越高，MiniMax的账面公允价值亏损越大，但均为非现金项目。

也就是说，如果剔除这部分影响，实际上，MiniMax的净亏损是：

2.51亿美元，上一年净亏损2.44亿美元，亏损扩大2.86%。

同理，MiniMax资产负债率343%，也是受到这一影响。

“优先股”计入“流动负债”，导致负债端大幅增加，资产负债率也因此飙升。

另一个问题也出现了，收入增长159%，毛利增长437%，为什么经调整的净亏损还会扩大？

主要原因在于，收入规模还在爬坡，而 MiniMax的三费支出仍在增长。

其中销售分销开支减少40%，行政开支增长156%，研发开支增长34%。

行政开支的大幅增长主要在于员工成本，导致整体三费开支增长18%。

AI大模型，何时才能盈利？

值得注意的是， MiniMax的出海还算成功，目前超7成的收入都来自海外。

来自国内的收入占比仅27%，海外贡献了大头。

这不，前阵子“Token出海”已经是现象级的，中国AI大模型Token调用量首次超过美国。

AI大模型必有一战，并且已经打响。

MiniMax 是由商汤前高管 闫俊杰、周彧聪单飞创立的上海稀宇旗下的大模 型，成立于2023年初。

4名管理层中，就有3名是来自商汤集团。

目前， MiniMax旗下开发的模型涵盖了文本、语音、视频及音乐，并研发了AI原生应用海螺视频、星野等。

但随着AI大模型的竞争越来越激烈， MiniMax也很难 不被卷入价格战。

何时盈利且站稳第一梯队，尤为值得关注。

在上一轮炒作中， MiniMax的 股价迅速走高，如今从最高点下来已经回调超22%，市值也回落至2347亿港元，估值仍然给得很高。

你看好 MiniMax 吗？

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