小步快跑，康方在探索腰部创新药企突围之路。

文｜《中国企业家》记者 谭丽平

编辑｜张昊

头图来源｜受访者

时隔一年，曾“头对头”临床试验击败全球“药王”——K药的康方生物（以下简称“康方”），再一次上演惊魂一周。

在4月底，康方先是密集宣布了一波利好：核心双抗产品依沃西继击败K药后，再次“头对头”战胜了国内“创新药一哥”百济神州的产品；PD-1（程序性死亡受体1）单抗产品在美国获批两个适应症，成为首个由中国公司全过程独立主导的获批创新生物药；依沃西在国内的第二个适应症获批上市。

几项重大利好消息，让康方股价一度创下历史新高，公司创始人、董事长、总裁兼首席执行官夏瑜后来也在线上业务沟通会上欣喜地表示，经过5年的波折，股价从16.1港元的发行价一度涨至100港元以上。

但很快，戏剧性的一幕发生了，持有依沃西海外权益的美股公司Summit在4月25日股价突然暴跌36%，下一个工作日康方股价也一度下跌超10%。

原因与康方披露的依沃西临床数据有关。市场认为它的初步总生存期（OS）数据并没有达到预期，低于多数肿瘤学家认可的临床意义阈值。

去年5月“胜利”之后，外媒已经称依沃西为全球生物制药的“游戏规则变革者”，更直言“中国创新药迎来DeepSeek时刻”。突然发现OS数据不及预期，期待值瞬间被打破。

这“逼”得夏瑜再次出来给市场讲起了药物统计知识。她表示，OS不是此次研究的主要终点，此次临床设计就是为了在国内获批适应症。她认为，目前市场的一些解读有些“偏离了问题的本质”。

不少投资者很是失望，“至少战胜K药的叙事破灭了”；但也有很多投资者站在成本和效率的角度，考量瞄准“大结果”的康方，“小步快跑”或许是最优解。各家各执己见，反映在股价上就是动荡调整。

主要是这种在股价上的“巨大分歧”已是第二次出现。去年5月，康方也是因一则有关临床数据的市场消息让股价一上午暴跌45%，但之后凭借“头对头”击败K药的消息，直接上演绝地大反转，股价在一周内创造了近一年内的最低与最高点。当时面对“吵翻了天”的投资者，夏瑜也是迅速出来回应了关于临床数据的讨论。

这位来自甘肃的女创业者选择了一条“险路”。在十余年前中国那一批生物创新药拓荒者中，康方算不上耀眼，没有背景，而且还错失了关键一战——没能挤入率先进入医保的国产PD-1“四小龙”，屈居第五位。常规理解下，跟多数同类型公司的策略类似，康方应该先务实求生存。

但夏瑜就是想要个“大结果”，即便康方只是一个腰部公司。她果断从PD-1转向争议不少的双抗，做出来的产品还直接挑战K药。

复杂的临床开发体系需要庞大的资金投入，康方对《中国企业家》表示，目前，依沃西已经开展了近30项临床研究，包括III期临床和II期临床研究，覆盖近20个适应症。

近几年整个生物制药的融资环境遇冷，康方并没有像其他药企那样卖管线“回血”。夏瑜更“聪明”地把主动权掌握在自己手上——她一改原来十年潜心研发一款药、一朝一鸣惊人的临床策略，而是锚定了一个长赛道，用阶段性的“小进展”不断撬动资本信心，两次“头对头”的惊艳亮相就是体现。

结果5年来康方的股价涨了6倍，几百亿元的市值涨幅已足够支撑它的研发成本。

只是在她做出选择的那一刻起，就注定免不了被比较，管理层想要的“进展”时常与投资者的“预期”不对称，情绪蔓延至资本市场，也就极容易导致股价波动。可以预见的是，在真正取得确定性的结果之前起伏还将持续，但这或许正是本土腰部创新药公司突围的路径之一。

不服接着干

2012年，拥有超过20年生物制药行业经验的创始人夏瑜，同三位海归博士一起回国创业，在广东中山创立了康方，立志只做“first-in-class”（首创新药）。夏瑜也曾在公开场合多次强调，“康方至今所有在研管线都是自主研发的新分子候选药物”。

来源：视觉中国

当时创新药氛围“薄弱”，康方一开始只能靠承接CRO（医药研发外包）项目赚钱。直到2015年，康方靠把一款自研单抗药物的部分权益以2亿美元总对价授权给了默沙东。跟现在国内“License-out（向外授权）”成风有着天壤之别，那时行业根本没有所谓的惯常路径，更何况对面是TOP5的跨国药企。

这个高光时刻的直接结果是，康方融资一路顺畅。2015年完成1.3亿元A轮融资；2017年完成3亿元B轮融资；2018年完成2亿元C轮融资；2019年完成近1.5亿美元D轮融资，2020年，正式在港交所挂牌上市。

在当时的资本市场中，每年过亿元的融资进度，虽比不上百济神州等大机构重注的种子选手，但康方也被行业默认为创新药第一阵营。

以至于在国内创新药第一次大规模战役——PD-1上，康方一直属于领跑者之一。

但夏瑜不太走运。2021年8月，康方首款PD-1单抗药物才上市，这是国内第五款产品。前四款在2020年已全部入医保，康方想要申请，至少要到第二年。时间窗口基本算关闭了，即便当时行业的共识是，在第二批上市的PD-1中，康方团队因技术特点最有优势。

但夏瑜还是果断“放弃”了，她最不想参与的就是红海竞争。她曾在采访中谈及，“其实不做原创新药也是无可厚非的一种商业模式。唯一我认为出问题的地方是，这个事情变成了红海，而任何事情走入红海就会很可怕。”

产品上市之前，她就决定了不为这个产品自建商业团队，果断把销售委托给国内药企巨头正大天晴，利用后者庞大的销售队伍进行商业化，自己拿分成。

事后看来，这个决策几乎“拯救”了康方。没有在PD-1上恋战，给康方节省了大量资源。随着第二梯队的产品陆续上市，行业降价潮加剧，国产PD-1的年治疗价格从约10万元降到了仅约2万元，跌成了“白菜价”。

第二梯队中除了背靠复星医药的复宏汉霖表现出色，销售超过10亿元，其余产品都“挣扎”在几亿元水平线，很多产品还被搁置和放弃了。

夏瑜并没有对外复盘在PD-1上的“折戟”，但她完全不服气，因为她做了一个更冒险的决定：双抗接棒，死磕PD-1。

双抗概念首次提出是在1960年，相比于PD-1单抗，它瞄准两个靶点，对应着更好的治疗效果。但它也有着复杂的技术壁垒、对应极大的不确定性。2009年第一款双抗药物才在欧洲上市，却因效果不佳在2017年退市。在2021年前后，热度虽高，但国内少有初创药企真正布局，当时行业流传的一篇稿件，名为《双抗：是希望还是陷阱？》。

夏瑜事后也回忆，双抗药物开发已经有几十年的历史，一直存在着较大的技术难关，尤其是进入临床后成药性面临着较大的考验。但当时团队反复讨论后，统一的指导思想，就是“做PD-1做不了的事”。

实际上，2014年，团队就开始在双抗上投入，因PD-1的落后，双抗战略地位迅速升级。

2022年6月，康方迅速做出回应。自主研发的首款双抗产品获批上市，这是康方的第二款药，也是国内首个获批上市的双抗产品。夏瑜又恢复了“好运气”，康方在暗淡了一两年后重回舞台中心。

她坦言，“在实验室里，我们用分子生物学和蛋白质工程的办法组合成另一个蛋白质分子组合，但这离成为一个药还很远。到最后成药，是整个体系在发挥作用，而不是单一环节的功劳。从研发到成药，运气也很重要”。

她开始公开讨论要在中国做一家像美国基因泰克那样的公司。后者因创新药快速崛起，在华尔街创造了千亿美元市值神话，被诸多创新药公司当成模板，给自己贴上“颠覆者”的标签。

虽然这款双抗获批的宫颈癌二三线治疗是一个小适应症，但在国内面对着一个相对蓝海的市场。这一次，康方终于拥有了先发优势。这或许也是夏瑜放弃PD-1的原因所在，据称在2020年就决定自己做商业化，产品获批上市仅半年，康方就获得了5亿元的收入。

在她看来，这款药更像是公司转型的标志——康方从Biotech（生物技术公司）向BioPharma（生物制药公司）转变的“最后一公里”。

狙击“药王”

不过成为BioPharma需要资金，尤其从2021年下半年开始，国内创新药融资困难，2022年已经出现中小型公司裁员、卖厂、卖研发管线的情况。

这很大程度上推动了2023年以来，国内创新药行业在ADC（抗体药物偶联物）赛道成规模地对外授权交易，这是资本寒冬下的无奈之举，其中也不乏数10亿美元的大额交易。

ADC并不复杂。它是在生物疗法与化学疗法基础之上的改良方案，算是渐进式创新，不需要很强的原始创新能力。它更接近于一种生物工程问题，就是把非常成熟的生物抗体和毒素连接起来，形成一个新的药物。

不少创新药企“仓促”上阵，甚至投资人会要求创业者专门设置用于交易的管线。

当时有分析师分析，“创新药的研发本质上就是一个资源与金钱投资的游戏，如何在有限资源的情况下找出最有可能走出来的品种并投入，并且给无法继续支持的品种找到一个好的下家，这是考验每一位制药人智慧、决断、担当的难题。”

来源：AI生成

康方算是完全错过了这一波“红利”，直到2024年才进入ADC。夏瑜在接受媒体采访时还专门提到，企业在不同阶段会有不同的侧重点，康方起初的侧重点就是双抗。在具备了领先优势之后，“免疫治疗+ADC”是未来肿瘤联合治疗的核心方向之一。这似乎也是在回应投资者在交易频发的那个阶段，对它的一些质疑。

康方瞄准的是更为复杂的技术路径，虽然两款产品上市开始造血，但核心产品依沃西牵扯近30个项目的临床，资金压力可想而知。

唯一的资本动作是在2022年底，康方以5亿美元的首付款、50亿美元的总对价将依沃西的部分海外权益授权给美国药企Summit。

但这次合作更像是康方在海外的“战略布局”。在双方宣布交易的当天，Summit当天的股价涨幅为167%，公司的市值也仅仅达到6.4亿美元左右，其背后操盘手Robert Duggan是全球生物医药界的传奇资本猎手。

不过从此之后，康方像是被打通了“任督二脉”，在策略上大胆且精准。

2024年5月，康方宣布依沃西在III期“头对头”临床研究中击败了K药。这个核弹级别的消息直接推动了康方和Summit的股价暴涨，Summit当日大涨超过272%，康方生物涨超37%。

K药是PD-1赛道的绝对王者，蝉联了2023年和2024年的全球药王。2014年9月在美国上市之后，已陆续获批了超40个适应症。“头对头”是临床阶段最严苛的方法——以临床上已使用的治疗药物对照开展临床试验，谁都没想到一家中国公司敢于用这种方式挑战药王。

康方选择于2024年9月在世界肺癌大会上发布了数据，研究结果显示依沃西mPFS（中位无进展生存期）达11.14个月，较K药的5.82个月显著延长，疾病进展或死亡风险降低49%。

尽管当时OS数据还未公布，但这足以支撑投资者的热情。截至2025年5月7日，Summit市值超1200亿元，康方也已在800亿元左右徘徊。以至于Summit的巨大涨幅，曾让不少投资者质疑“依沃西少卖了1000亿元人民币”。

资本市场对康方的预期太高了，因此今年4月底数据公布时才让人措手不及。

夏瑜站出来解释，康方和监管机构沟通临床试验设计的时候，就非常明确这个试验的目的，是为了在中国获批新的适应证。如果需要以OS作为主要终点，入组人数就需要更多，这需要成本和时间。

尽管数据时常引发争议，但在研发数据上频繁获得成果，已经足够支撑康方的市值。2024年，康方总收入为21.24亿元，当前港股市值接近750亿港元，相较之下，“创新药二哥”信达生物接近百亿元的收入，市值刚突破850亿港元。

康方越来越接近投资者心中的“好学生”期待，阶段性亮眼的研发数据，也成为它的重要叙事方式。

4月23日，康方发布公告，依沃西在一项III期临床试验中再度击败百济神州的PD-1产品，后者是国产PD-1的“销冠”。康方毫不避讳这种最直接“秀肌肉”的方式，据了解，依沃西已针对多瘤种开展了一系列的III期、II期研究，其中包括6项“头对头”临床研究。

拥有了一定的资源禀赋，康方明显加速。

2025年2月，合作方Summit与美国辉瑞公司达成临床试验合作，共同推进依沃西与辉瑞多款ADC的联合疗法。尽管过去中国创新药公司与海外巨头的合作成功案例比例并不高，就包括国产PD-1“四小龙”君实生物与阿斯利康牵手失败。但在当下这个节点，如果真要挑战K药，辉瑞所拥有的全球销售体系和产品储备，将补上康方的短板。

“国际化并不是一个固定的模式，而是可以多种方式并存的过程。”在夏瑜看来，产品的License-out并非真正的国际化，它只是一种暂时的合作方式，有助于企业更快地推动业务发展。而真正的国际化不仅是产品销售的全球化，更是产品研发、生产和销售，以及管理的全方位国际化。

随着去年2个首创双抗被纳入国家医保目录，据了解，2025年以来，康方商业化体系进行了新一轮的调整，新药市场开发将进入以院内市场为核心的重大转变。

“好学生”要上战场了，若是能把产品数据的优势实实在在转化成销售收入，康方会再次把自己的天花板捅破。