何以至此？

2026年9月10日，*ST清越以0.58元跌停收盘，总市值定格在2.61亿元。连续20个交易日收盘价低于1元，交易类强制退市条件正式坐实。年初至今，公司跌幅已超90%。

根据科创板上市规则，因交易类强制退市是没有退市整理期的，上交所将在公告终止上市决定后5个交易日内对其予以摘牌。

但比面值退市更严重的，是同时悬在头顶的另一把剑。证监会认定公司触及重大违法行为，可能被实施重大违法强制退市。从8月14日首次跌破1元算起，市场给了这家公司近一个月的缓冲时间。而从证监会查实其IPO阶段即造假算起，结局的伏笔埋得更早。

从实验室到科创板，清越科技走了二十多年；从上市到退市，不到四年。

实验室闯出来的技术先锋

公司的技术源头，可以追溯到1996年清华校内的OLED项目组，这也是国内最早的OLED研发平台之一。

创始人高裕弟1995年保送清华化学系，1999年进入该课题组，方向是在塑料薄膜上制备柔性OLED显示屏。2004年博士毕业后，他加入北京维信诺，其团队承担了“神七”舱外航天服显示屏的开发任务，成果获得国家技术发明一等奖。

2010年12月，昆山维信诺科技有限公司成立，由昆山国显光电出资设立，拥有中国大陆首条PMOLED量产线。公司从PMOLED显示器件起家，逐步向电子纸模组和硅基OLED微显示器延伸。

2018年11月，原控股股东国显光电将其持有的40.96%股权以2.46亿元转让给高裕弟全资持股的昆山和高，公司实际控制人由王文学变更为高裕弟，上市进程随之加速。

2020年11月，公司获评国家级专精特新“小巨人”企业。2019年到2021年PMOLED出货量连续三年全球第一。

2022年12月28日，公司以9.16元/股登陆科创板，募资总额8.244亿元。为昆山第八家科创板企业，科创板第501家上市公司。发行市盈率121.49倍，为同期行业平均水平的四倍多。

市场给出的高估值溢价，隐含的是对“清华系技术公司+PMOLED全球第一”的高预期。彼时，市场写满了技术期待。

招股书“盈利”的真相

但招股书呈现的盈利，从第一天起就是注水的。就在9月1日，公司收到证监会《行政处罚事先告知书》，揭开了这家公司从上市到如今退市，全过程的造假史。

经查，清越科技在科创板IPO招股说明书中编造重大虚假内容，2020年至2022年上半年通过故意少计存货跌价准备和虚假销售芯片两种手段虚增利润。

造假比例逐年攀升。2020年虚增利润总额337.4万元，占披露利润总额的5.56%；2021年升至764.5万元、15.58%。到了2022年上半年，虚增金额跳升至2358.2万元，占同期披露利润总额的比例飙升至131.74%。这等于说，剔除虚增部分之后，公司2022年上半年的真实利润是负数。报表上的“盈利”，完全靠账面腾挪撑起来。

上市没有让这场腾挪停下来。2022年年报虚增利润总额4711.6万元，占当年披露利润总额的108.53%；2023年半年报虚增4753.6万元，占当期披露利润总额绝对值的145.10%。

造假手法也在同步“升级”：通过新增少计应收账款减值损失、虚假销售显示模组、未及时对补缴税款进行会计处理等手段，这两期的虚增比例同样超过100%，公司上市后披露的“盈利”，扣除虚增部分后实为亏损。

2023年，公司还补缴了一笔4441.99万元的出口退税款，占2022年经审计净利润的79.74%。这一事项对投资者决策有重大影响，但公司未及时披露。

造假如此严重，处罚自然不会轻：证监会拟对公司罚款约1.72亿元，对4名责任人合计罚款3050万元，并分别采取3年至8年不等的证券市场禁入措施。

少计减值、虚构销售，手法并不复杂，却穿过了IPO审核和上市后多期定期报告的层层关口。

2026年5月8日，保荐机构广发证券、审计机构立信会计师事务所及高裕弟同日通知公司，拟共同出资设立先行赔付专项基金，用于赔付适格投资者的损失，为A股第六单先行赔付实践。

三条赛道

每一条都踢到铁板

撇开那些虚增的数字，清越的基本面从一开始就不牢固：三条主要业务线，没有一条是省心的。

电子纸模组：七成营收来自同一客户

这是清越上市后最核心的营收支柱，但结构极为脆弱。2023年，公司对汉朔科技的销售收入占年度销售总额的70.01%，占电子纸模组业务收入的比例超过99%。

汉朔科技是全球电子价签的主要品牌商，清越本质上是在为其做代工。代工模式的后果直接体现在毛利率上：2023年电子纸模组毛利率为-7.25%，剔除子公司税务事项影响后也只有2.28%。公司在回复年报问询函时承认，对大客户汉朔科技存在较大依赖，客户群体不够广泛、供应链整合力度不够，导致毛利率不达预期。

更关键的变化发生在客户端。汉朔科技自2022年起自主生产电子纸显示模组，外购比例持续下降。客户一旦“自给自足”，代工方的收入便迅速坍塌。

行业周期进一步放大了冲击。2026年上半年，公司营业收入2.76亿元，同比下降16.26%，公司明确归因于电子纸业务收入下滑。据洛图科技（RUNTO）2026年8月发布的《2026上半年全球电子纸产业链生态发展报告》，2026年上半年全球电子纸模组出货量同比下滑41.4%，主要归因于沃尔玛电子价签订单收尾。

2024-2026H2 全球电子纸模组市场出货量

图片来源：洛图科技

同一个赛道里，京东方、东方科脉等承接大额订单的核心厂商在高峰期赚到了规模利润，而清越作为二线供应商，既没有大客户订单的定价权，也没有多元化的客户结构来平滑周期。

更深层的约束在于原材料。电子纸模组的关键膜片主要依赖元太科技供应，短期内缺乏替代渠道，元太科技拥有较强的定价权，极大限制了清越的议价空间。

PMOLED：赛道在涨，份额在丢

这是清越的技术起点，也是曾经的全球第一。根据CINNO Research的数据，2019年至2021年，公司PMOLED显示模组市场占有率连续三年位居全球第一，但2022年至2024年降至全球第二。

排名下滑的背后，是技术路线本身的天花板。TFT-LCD靠背光发光，技术成熟、产能庞大，成本优势明显；AMOLED采用主动驱动，每个像素独立控制，可以做到高分辨率和柔性显示；PMOLED则是无源驱动，结构简单、制造成本低，但分辨率提升困难，尺寸一旦超过3英寸，功耗和电路成本就急剧上升这意味着PMOLED只能守在5英寸以下的小尺寸市场。

近年来，AMOLED的成本随着产能释放持续下探，TFT-LCD又凭借高世代线产能优势压低价格，PMOLED的生存空间被两头挤压。清越试图向这两条路线拓展，但效果有限。

从2024年毛利率的-4.76%，到2025年的-56.70%，再到2026年上半年营收几乎归零，公司的TFT-LCD路线基本已走到尽头。AMOLED这条路线虽然还在维持正毛利，但从2024年13.33%到2025年7.73%的毛利率下滑速度说明，它在清越的体系里同样没有形成真正的盈利支撑。

两条拓展路线（AMOLED和TFT-LCD），一条在缓慢失血，一条已经基本停摆。

第二曲线从未升起

硅基OLED是清越招股书中重点讲述的“第二增长曲线”，通过子公司昆山梦显布局8英寸硅基OLED产线。

这条曲线从未真正启动过。昆山梦显2026年上半年收入仅816.65万元，净利润亏损3016.77万元。收入不足千万、亏损超过3000万，距离自我造血还很遥远。8英寸产线良率、产能尚处于量产初期，完全达产仍需较长时间，面临“投入持续但产出不明”的风险。

公司自己在半年报中也承认，硅基OLED“量产爬坡缓慢”是三大经营风险之一。在这个技术密集型赛道上，量产能力和良率是核心壁垒，清越显然尚未跨过这道门槛。

“火线入市”的高盛

2026年上半年报，公司研发费用同比大幅下降52.72%，研发人员从100人缩减至62人，降幅38%。公司给出的解释是“严格实施降本增效管理方针、研发立项以有明确商业转化为基础”。

现金流紧张时，削减开支是本能反应。但清越的三大业务，每一块都需要持续的研发投入才能维持竞争力。

PMOLED需要向柔性、超薄方向升级以抵御替代压力，电子纸需要开发异形显示和全彩化技术以拓展应用场景，硅基OLED需要提升良率和器件寿命以跨越量产门槛。核心研发人员减少近四成，意味着公司技术追赶能力在削弱。

研发收缩、竞争力下降、收入萎缩、亏损加剧，然后进一步削减研发，这个循环在退市前已经难以逆转。

2026年上半年，公司归母净利润亏损2.29亿元，亏损同比扩大644.5%。亏损大幅扩大的直接原因，是公司对1.72亿元行政罚款计提了预计负债。

值得一提的是，根据公司2026年中报，高盛二季度增持清越科技138.24万股，总持股升至265.86万股，从第九大流通股东一跃成为第四大流通股东；瑞银集团同期新进为第七大流通股东，持股134.48万股。

在立案调查已经持续数月、处罚告知书即将落地的背景下，外资投行选择了逆向加仓。高盛在这只股票上的浮亏据测算已超过90%。这倒不完全是“看走眼”：困境反转、左侧布局是外资机构常用的策略，只是规则没有给这种策略留出博弈空间。

尾声

当造假被查实、大客户转向自建产线、研发投入在关键时期被大幅削减，这家公司哪怕技术再强，经营基本面已经无力自我修复，最终走完A股全程。

对投资者而言，任何一家公司，技术光环、名校背景、专精特新标签，都不是盈利的保证。真正需要盯住的，是客户集中度、毛利率、研发投入的真实变化，以及那些藏在细节里的异常信号。

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