文 | 刘振涛

有着“港股运动科技第一股”之称的Keep交出了2026年上半年成绩单。上半年公司总营收8.25亿元，同比微增0.4%，几乎原地踏步；期内亏损由去年同期的3543万元大幅收窄至1219万元；但是代表主业经营水平的经调整净利润出现下滑，经调整净利润为588万元，同比收缩21.4%。

Keep作为国内比较知名的运动服务商，2015年上线以来，公司凭借“自律给我自由”的品牌口号，瞄准市场运动群体，迅速扩张发展。2023年7月，Keep完成了港交所IPO成功上市，被市场称为“港股运动科技第一股”。

上市之后的Keep发展并不是一帆风顺，在运营层面很快就遭遇了用户规模增长瓶颈，公司的净利润在2024年和2025年处于亏损的状态，年度营收也出现下滑。

业绩的承压反映到资本市场，上市以来，Keep股价整体大幅下降，从最高时的42.4港元下降至如今的1.7港元左右，总市值不足10亿港元。

面对线上流量见顶、用户持续下滑、资本市场估值缩水等挑战，Keep也将近年来火热的AI视作破局的关键抓手。自研运动垂直大模型“Keepace.ai”，调用量实现翻倍，AI课程批量上线，但是从财报数据来看，AI业务尚未形成实质性的收入贡献，商业化闭环仍未跑通。

目前来看，Keep正面临从“规模扩张”向“价值驱动”转型的深刻阵痛。

“卖货”撑起基本盘，会成“中国迪卡侬”？

8月24日晚间，Keep发布了2026年中期业绩，这份财报呈现出明显的结构性特征。上半年公司营收8.25亿元，同比微增0.4%；亏损端有所改善，期内净亏损由2025年同期3543万元收窄至1219万元，同比收窄65.6%。

但是，非国际准则下经调整净利润为588万元，同比下滑21.4%，公司上半年毛利为4.22亿元，毛利率为51.1%，相比去年同期下降1.1个百分点，整体来看盈利质量有所承压。

拆分公司业务结构，可以清晰看到支撑公司营收规模，期内净亏损收窄的核心是自有品牌健身产品业务，也是市场上所说的“卖货”业务。

目前，Keep业务分为自有品牌运动产品、线上会员及付费内容、广告及其他三大板块。2026年上半年，公司自有品牌运动产品业务收入4.83亿元，同比大幅增长21.7%，是三大板块业务中增速最高的，占总营收的比重已接近六成。同时，得益于供应链能力的整合增效，该业务的毛利率同比提升了5.3个百分点，达到40.1%。

财报中提到，自有品牌运动产品收入的增加主要系产品吸引力提升，带动产品侧的装备收入增加以及渠道侧的线上零售平台收入增加。

2026年上半年，公司运动装备品类是拉动该板块增长的主引擎，收入同比增长49%，占自有品牌运动产品收入超60%；瑜伽、增肌、减脂三大核心消费场景GMV分别同比增长33%、63%、49%，运动食品收入同样实现39%的增长，新品贡献收入占比超三分之一。

其他两项业务，2026年上半年，Keep加大了线下体育活动广告投放，广告及其他收入同比增长9.3%至9615.4万元。相比自有品牌运动产品和广告及其他，线上会员及付费内容则成为了“拖后腿”的，2026年上半年，该业务同比下滑26.9%，是唯一负增长的业务。

消费品业务的亮眼增长，Keep依靠全场景运动装备矩阵、高性价比产品，叠加线上内容生态与线下渠道联动支撑起公司基本盘的情况下，也让市场出现讨论声音：不断加码硬件与运动消费品的Keep，是否有机会成长为“中国迪卡侬”？

迪卡侬是全球最大综合运动用品零售商，根据公司发布的2025年财报，全年净销售额达168亿欧元，商品交易总额（GMV）突破207亿欧元；息折旧及摊销前利润（EBITDA）18.1亿欧元，同比增长21%；净利润9.1亿欧元，同比增长16%，全球门店数量达1902家。

据研究机构和媒体的报道，迪卡侬的核心壁垒，来自全产业链垂直一体化模式，集产品设计、供应链管控、线下实体零售于一体，自有品牌占比超95%，覆盖数十个运动品类，依靠全球供应链网络控制成本，依托海量线下门店完成用户触达与产品体验，依靠薄利多销实现稳定经营。

Keep对比迪卡侬来看，相同的一点是自有品牌的产品销售都成为企业增长的支撑，Keep的自有消费品业务的增长是比较强劲的。

但是两者对比，也有很多不同，也是Keep较大的差距。首先，两者的流量根基完全不同。迪卡侬依靠线下实体门店直接触达广大运动人群，流量不依附线上平台；而Keep消费品的客源，高度依托“Keep App”线上流量池，Keep线下门店数量较少，更多依靠第三方分销，App是消费品最重要的流量源头。

2026年中报显示，上半年Keep平均月活跃用户从上年同期2248.6万下降至1858万，半年流失390万用户；月度订阅会员从278.7万下滑至216.9万，会员渗透率回落至11.7%。

用户数量的下降，一定程度上可能影响APP线上的流量转换，对于公司产品的销售或带来一定影响。

再从产品矩阵和供应链来看，迪卡侬拥有完整自研设计体系，覆盖骑行、滑雪、球类、水上运动等几乎所有运动大类的全品类矩阵，而Keep更多采用代工模式，自有产品集中于瑜伽、健身、减脂居家运动场景，户外、球类、专业竞技类产品布局有限，产品矩阵上有待丰富。

整体来看，迪卡侬像是一个成熟的运动商业巨头，Keep目前还处于成长爬坡期。自有产品“卖货”给 Keep 带来现实价值，一定改善公司整体亏损状况。但也要看到，当App活跃用户持续走低，消费品业务未来的增长空间，也将面临流量天花板的束缚，想要成为“中国迪卡侬”，Keep还有很长的路要走。

加码AI转型挺热闹，商业化落地有点冷

在线上会员增长乏力、消费品业务受制于App流量的背景下，AI被Keep确立为面向未来的核心长期叙事。

2025年Keep成立10周年的时候，公司的创始人王宁发布全员信《十载同行，向新而生》，信中王宁明确表示，Keep未来将“All in AI”，并拓展全球化版图。

从喊出“All in AI”到现在，Keep拥抱AI发展已经接近1年半的时间，在最新发布的半年报中，Keep披露了一系列AI战略的落地进展。

2026年4月，Keep正式发布自研运动健康垂直大模型“Keepace.ai”，瞄准课程生成、运动问答、运动数据解读三大核心场景，依托平台多年积累的亿级运动数据、运动科学文献以及行业专家知识，打造垂直领域大模型能力。

半年报中显示，平台日均Token调用量，从3月份84亿翻倍增长至7月的185亿；上半年平台已经上线超过8000节AI生成运动课程，覆盖器械健身、瑜伽、跑步等主流品类，AI能力已经嵌入运动前、运动中、运动后全流程场景之中。

财报中还提到了Keep在B端的情况，在B端公司制定输出大模型能力的规划，计划面向智能硬件厂商、保险、医疗健康企业输出运动AI解决方案，开拓第二增长方向。

可以看到，Keep的AI战略在不断推进，AI产品也在不断更新，呈现出热闹的场景。然而，与热闹的AI产品迭代形成鲜明对比的是，AI业务目前仍难以在财报中兑现为独立的商业化收入，面临着挑战。

一方面来看，Keep的平台用户和月活用户数量在萎缩，AI的内部变现土壤正在收缩。AI大模型想要在C端实现商业变现，离不开充足活跃用户作为基础。

对于用户数量的萎缩，Keep给出的解释是主动缩减低效营销投放、剥离低意愿泛流量，平台留存的高价值用户运动时长有所提升。但是，客观上用户总基本盘收缩，意味着AI课程、AI训练计划等C端付费功能，可以触达的潜在用户群体在变小。

另一方面来看，Keep选择了All in AI的同时，研发投入反而出现下滑。上半年公司研发费用1.25亿元，较去年同期1.62亿元同比下降23.2%。一边对外强调大模型是公司长期战略重点，另一边研发开支同比明显收缩，这种反差也引发市场疑问。

最后，虽然Keep的B端商业化仍处于极早期的探索阶段，无论是平台订阅、项目制服务还是Token调用计费，都尚未形成标准化的规模收入。

整体来看，All in AI是Keep面向未来的想象空间，但现阶段更多属于成本投入环节，无法对冲当下主业的压力。会员订阅、广告以及自有消费品“卖货”这三大传统业务依然是Keep需要依靠的基本盘。

再看Keep这份中报，已经显现出公司生存逻辑的切换：曾经依靠App流量与会员付费驱动增长，现在转为消费品“卖货”扛起业绩，AI作为远期故事增加想象空间。消费品决定Keep当下能走多稳，而AI决定它未来能走多远。两大业务能否双双突破，我们将保持关注！