斑马消费 陈晓京

新乳业推进国际化战略，已迈出关键一步。

日前，公司已递交招股书，拟在港交所主板挂牌上市。如果顺利的话，将成为乳制品行业首家A+H双资本平台企业。

在行业疲软、低温奶赛道成核心增长极的背景下，新乳业此次奔赴港股雄心勃勃，但这是否能够为自身打开新的空间？

液态奶首超百亿

继2026年初君乐宝冲刺港股后，新乳业（002946.SZ）日前也向联交所递交招股书，拟登陆港股。如果顺利的话，公司将成为乳业行业首家A+H双上市平台企业。

2023年至2025年，公司营业收入分别约109.87亿元、106.65亿元及112.33亿元，归母净利润分别约4.38亿元、5.49亿元和7.54亿元。

报告期内，靠着原料红利和低温产品高毛利水平，公司净利率由2023年4.0%增至2025年的6.7%。

在国内乳业行业，伊利股份、蒙牛乳业为绝对第一梯队，从整体收入来看，新乳业已仅次于君乐宝，稳居第二梯队，让外界更为关注的是其液态乳制品业务。

2023年至2024年，公司液态乳制品（以下称：液态奶）业务收入分别约97.55亿元、98.36亿元，直到2025年实现百亿规模，达约104.95亿元，同比增长6.70%，毛利率高达30.7%。

从招股书披露的信息来看，液态奶业务的优异表现，与产品调价不无关系。2023年至2025年，其液态奶产品平均售价由8.9元/公斤降至8.6元/公斤，同期销量由109.23万吨增至121.82万吨。

其中，价格调整幅度较大的是低温奶产品，上述同期其平均售价由12.3元/公斤降至11.2元/公斤，销量由40.01万吨增至54.07万吨，毛利率由35.7%增至36%。同期，常温奶产品均价由7.0元/公斤降至6.6元/公斤，销量由69.22万吨降至67.75万吨，毛利率由21.7%增至23.4%。

当常温奶迎来行业性衰退，消费者偏好向低温产品转移的市场背景下，新乳业依托原料端成本红利与规模效应，在拳头业务低温产品上以降换量，或许是公司针对市场竞争，不得不做的动作。

长期以来，公司始终聚焦低温奶，主打“鲜”战略，在低温赛道仅次于光明乳业。不过，在很长一段时间里，公司液态奶业务收入一直未能突破百亿。2020年，公司曾提出3年倍增计划，预计2023年成为行业内液态奶业务第4家百亿级企业。不过，这一目标还是迟到了2年才完成。

港股补血？

常温奶进入存量阶段后，低温奶产品成为乳制品行业内最后一个核心增长板块。据弗若斯特沙利文报告，国内低温奶市场零售规模预计由2025年的946亿元增至2030年的1230亿元，复合年增长率5.4%。同时，低温鲜奶品类扩张迅速，2025年市场规模达402亿元，预计2030年升至617亿元，复合年增长率达8.9%。

新乳业在多年前锚定低温战略，以低温乳制品收入计，2023年到2025年，公司已实现10.8%的复合年增长率。

但是，要想在低温奶市场分一杯羹并非易事，产品保质期短、运送半径受限，重度依赖冷链效率，同时也对企业的资金实力提出了极高要求。

2025年，新乳业营收、归母净利润双增，尽管在乳制品行业较为出彩，亦难掩现金流的紧张。

截至去年末，其经营活动产生的现金流量净额为15.10亿元，同比微增仅1.27%。同期，现金及现金等价物约3.26亿元，较2024年末的3.92亿元同比下降约16.84%。

与此同时，公司短期债务却在大幅增长。截至去年末，公司一年内到期的非流动负债约13.67亿元，同比大增58.22%。同期，短期借款约4.44亿元。这意味着，其手中现有货币资金难以覆盖上述债务，由此带来不小的流动性压力。

此外，公司租赁、长期采购等合约未贴现现金流量状况也值得关注。

招股书披露，2025年末，公司一年内或按要求支付（含1年）的短期借款、应付票据、应付账款、一年内到期的非流动负债等总计约36.68亿元，较上年同期增加6.46亿元，意味着未来刚性现金流支出压力进一步加剧。

新乳业在这样背景下冲刺港股，或许正是为了打开更大的融资窗口。招股书披露，港股上市所募资金，除了用于品牌、销售网络、产品创新等项目外，还将拿出一部分用于营运及其他一般企业用途。

主动突围

2001年，新乳业从西南地区起步，先后完成对昆明雪兰、四川华西、安徽白帝、杭州双峰以及青岛琴牌等多家区域性乳企的收购，产品及品牌覆盖西南、华东和华北等地区。

迄今，公司已拥有新希望、24小时等8个全国性品牌，以及华西、雪兰等12个区域性品牌。通过独立发展区域品牌，逐步建立起全面的乳制品生产和销售体系。

虽然新乳业对众多区域品牌完成了系统性整合，但不同的品牌文化和经营模式等仍存差异，在实际运营中，各品牌能否形成协同，是公司在全国化进程过程中的一大严峻挑战。

当然，更大的挑战来自外部。乳业双雄伊利股份、蒙牛乳业持续加码低温赛道，通过强势品牌影响力和渠道网络对区域市场持续渗透，已对中小品牌形成碾压之势。

新乳业在报告期内连续调价，以及推出功能性酸奶产品，或许正是无奈之举。选择在港股上市，被外界看作是其主动突围的一部分。

新乳业在招股书中明确，将通过收并购以及本土化运营等方式拓展海外市场，打造全球化布局。4月初，公司与香港神乐院牛奶达成战略合作，被视作国际化战略的重要一步。

本土乳业出海并非易事，既要考虑海外市场相关政策，又得贴合消费习惯等，即便在港澳区域市场试验成功，这一模式也未必在海外市场简单复制、持续奏效。