本文来源：时代周报 作者：周松清

一家地方城投陷香港点心债被卷款”罗生门”。

时代周报记者独家获悉，11月26日，河南省某地方城投，在澳门交易所发行的5亿元点心债到期日，在各方面压力下，虽然经地方政府大力支持，已如期部分作了兑付，但是该5亿元点心债长期悬空在境外，一直未能正常回流，引发了如何平衡市场高需求和合规运作的更多反思。

实际上，在此之前几个月，河南省某地方城投“募集资金未正常回流，被合作券商卷款”的消息就开始在城投债行业内广泛传播。

时代周报记者从相关知情人士处获悉，此次事件涉及通商集团有限公司（下称“通商集团”）和香港丹山资本有限公司（下称“丹山资本”）。

YY评级信息显示，真相或与该地方城投连续操作境外债高息融资有关，该地方城投先发的定融产品，由定融的操盘方取得债券独家发行权，但因为该笔境外债融资未通过财政和外管，无法回流，于是操盘方将该笔债券的募集资金作为质押，在境内再发一笔定融，城投公司最终实际支付了定融和债券两份利息。

部分城投行业融资信息显示，从2025年9月开始，该地方城投资产转让定向融资项目，资金规模在1亿～1.5亿元不等，期限为1年期、2年期，一年利率为9%，两年利率为9.5%，资金用途为补充流动性。

真相究竟如何？

近日，就该次交易的细节问题，时代周报记者联系上述地方城投进行采访，该城投公司有关人士对时代周报记者表示，目前都不接受采访，所有问题需要通过上级宣传部。随后，时代周报记者致电上述城投人士所指的地方宣传部，但未有人接听。

同时，时代周报记者多次拨打上润通商企业管理集团有限公司（下称“上润通商”）、丹山资本、上海申郑资产管理有限公司（下称“申郑资产”）电话，均无人接听。随后，记者向上润通商、丹山资本发送采访邮件，截至发稿未获回应。

12月3日，一名接近该城投的知情人士对时代周报记者表示，该城投通过多方筹措资金已完成兑付，表面是5亿元，实际上发行了3亿多元，有1亿多元是被“通商系”自己买了。尽管没有展期之类问题，但是此次事件也给整个城投海外债发行造成较大影响，或会促进行业整顿，促使后续发债业务向头部合规和运营能力强的机构集中。

多个信息源向时代周报记者透露，通商集团的实际创始人张磊，利用精心编织的“伪央企”关系网，获取相关城投公司信任，并通过国内公司提前给城投高息融资，以换取城投境外发债主导权，从城投平台套取高额费用，悄然构建起以上润通商、丹山资本为核心的“通商系”资本版图。

图源：图虫创意。

5亿元点心债陷被卷款“罗生门”

近年来，随着城投主体境内融资渠道持续收紧，地方化债压力增加，部分城投将目光投向了监管相对宽松但成本更高的境外短期债务——即“364境外债”（1年期以内境外债券，又称“点心债”）。

在这样的背景下，上述河南某地方城投为缓解其流动性问题，从2024年起，开始谋求发行点心债。

该地方城投位于河南省中部某市，由该市国资委间接控股，为城乡一体化示范区城投，联合资信对其主体评级为AA级。

正是抓住地方城投急需资金的心理，通商集团趁虚而入。

时代周报记者从多个信源获悉，通商集团背后实控人张磊，利用该地方城投发债急需短期资金，先提供短融资金，以换取信任，从而获得其全方位独家海外发债的授权。

时代周报记者获取资料显示，通商集团旗下上润通商及其关联公司申郑资产，向该地方城投提供90天境内高息短期借款，以此换得其点心债发行主导权；同时，通商集团承诺点心债发行回流到境内后，再对短期借款进行偿还置换。

这看似既解决了该城投短期资金需求，又能够完成点心债的发行，不承想其却被陷入了卷款“罗生门”。

时代周报记者从多个信源处获悉，该地方城投在2024年11月底，在澳门交易所发行了1年期的5亿元点心债。澳门交易所信息显示，该笔债券利率为7.5%，发行日为2024年11月27日，到期日为2025年11月26日，发行委托丹山资本等担任配售代理。

不过，在点心债发行且90天短期借款到期后，该地方城投却发现，其既未收到债券销售记录，也未看到资金入境的任何痕迹。

熟悉该债券销售情况的知情人士称，在境外债二级市场上，已有不少投资人通过丹山资本购买并持有该债券，丹山资本已获得金额不菲的卖债中介费用资金。

但通商集团张磊方面，则坚称债券并未卖出，并要求该地方城投立刻偿还短期借款及高额罚息，若不偿还，否则将构成违约，债券将作为抵押，由通商集团在二级市场“任意价格处置”，损失完全由该地方城投承担。

多名知情人士对时代周报记者表示，河南当地公安部门已经介入调查。

神秘商人张磊背后的“通商系”资本版图

多名境外债券行业知情人士向时代周报记者表示，通商集团的背后实控人为张磊，其近年来在城投市场快速崛起，已经构建起以上润通商、丹山资本为核心的通商系资本版图。

资料显示，张磊，江苏南通人，生于1984年，商业起点并非金融，而是南通当地的房地产开发和纺织贸易。2006年，张磊与他人合伙成立南通惠泰置业有限公司（下称“惠泰置业”），主营房地产开发销售等业务；2009年，其又与他人合伙成立南通豪喜雅鞋业有限公司（下称“豪喜雅鞋业”），主营鞋服等纺织品的产销和进出口业务。

天眼查显示，惠泰置业股东为张燕萍、张磊、张圣德，于2016年注销；豪喜雅鞋业股东为张燕萍、张磊，于2010年注销。

2013年，张磊进入金融圈，加入了全球大宗商品巨头托克集团大中华区。托克集团以其复杂的跨境套利模式闻名，在托克集团期间，张磊负责金属矿产的供应链金融业务。据接近张磊的知情人士透露，张磊离开托克集团后，于2016年创立了国投通商物产有限公司，后更名为上润通商，其业务核心迅速转向高风险、高利润的供应链金融与城投债发行领域。

天眼查数据显示，上润通商成立于2016年，股东最开始为张燕萍、张建，在2023年股东变更为香港注册公司通商集团有限公司，2024年股东再次变更为香港注册公司中国通商证券股份有限公司。

上润通商与张磊关系密切。

上海新沪商联合会2023年11月发布的一篇文章显示，国投通商物产有限公司（现上润通商）总经理张磊参加相关活动。而上海市南通商会2022年1月发布的一篇文章显示，通商集团有限公司董事长张磊参加该商会第一届第四次会长办公会议。

香港公司注册处信息显示，通商集团有限公司为私人股份有限公司，2023年11月更名为崇商集团有限公司。该公司周年申请表显示，董事为张磊。

上海新沪商联合会2023年6月发布的一篇文章显示，通商集团为其青年企业家分会会员单位，通商集团是由世界500强企业托克集团原核心高管和股东团队孵化创建，专注大中华区供应链金融业务，自2016年成立以来，集团获得高速发展，集团营收突破100亿元人民币，商票年周转量突破50亿元人民币，央企应收应付融资规模累计突破100亿元人民币。

据上润通商在BOSS直聘上介绍及南京大学上海校友会2024年3月发布的文章，上润通商是中国通商证券股份有限公司在华的全资子企业。目前全口径管理规模50亿，自营规模占比超五成，专注投资于国内国际市场中国城投债券。国内覆盖私募、保理、QDLP和QFLP等金融牌照，广泛和资管、信托、保险等各类金融机构密切合作。海外母集团为上润通商金融控股集团，持有一系列金融牌照，如开曼SPC伞形基金，新加坡VCC基金、香港OFC基金、BVI获准管理人、离岸信托等各类金融牌照。

企查查显示，仇晨为上润通商的法定代表人，张燕萍为监事。中国通商证券股份有限公司周年申请表显示，公司股东为仇晨。

线索显示，丹山资本与上润通商同样有关联。

香港公司注册处信息显示，丹山资本成立于2023年2月，公司类型为私人股份有限公司，商业登记号码为74905406；2025年11月26日，该公司更名为浦明证券有限公司，其控股股东的名称也由丹山资本控股有限公司变更为浦明控股有限公司。浦明控股有限公司周年申请表显示，股东为仇晨、王亦季、张建三人。

据上海新沪商联合会今年11月发布文章，上海新沪商联合会青年主席、青峰会联席会长、上润通商集团执行董事王亦季参加相关活动。这与浦明控股股东王亦季同名；仇晨与张建也与上润通商的关键人物同名。

此外，中国服务贸易协会2019年7月发布的文章显示，副主任会员单位国投通商商业保理有限公司总经理为张磊。天眼查显示，该成立于2016年11月，股东为张燕萍、张建。

按照原先新沪商联合会一名负责人说法，张磊的通商集团，曾在上海前滩太古里一个写字楼租了顶楼会所，装修很是奢华，据说经常用来招待商业合作伙伴。其行事风格高调张扬，与联合会的务实风格不符合。“曾经合作过几次，后来也就没啥交集来往了。”

精心编织“伪央企”关系网

在屡屡得手背后，通商系编织了一张“伪央企”关系网。

上述知情人士表示，张磊对外展业宣称自己是央企背景，其给到发行人的股权架构图最终穿透指向“中信”“华润”两家央企。

时代周报记者发现，2023年11月22日，华润（集团）有限公司发布声明称，近期，我集团发现有在中国香港地区注册的公司名称为“通商集团有限公司TSGSINA GROUP LIMITED”和“中润自贸港有限公司HAINAN FREEPORT LIMITED”自称为“华润（集团）有限公司”下属公司，并以“华润（集团）有限公司”下属公司名义开展业务。

华润（集团）有限公司表示，经核实，这两家公司与华润集团无任何隶属或股权关系，也不存在任何投资、合作、业务等关系，其一切行为均与我集团无关。提醒社会各界提高警惕，注意身份识别，以免不必要的损失。

图源：华润

在华润发布该声明5天后，2023年11月27日，通商集团有限公司就改名为崇商集团有限公司；中润自贸港有限公司则改名为中安投资国际有限公司。这两家公司的周年申请表显示，公司股东均为中国投资开发集团有限公司，是一家注册在非洲小国的公司。

上述知情人士表示，申郑资产是张磊对外展业所使用的另一家公司，背后股东模仿央企中信。

企查查显示，申郑资产由中信发展集团（海南）有限公司100%控股，而后者的股东为在香港注册的中信大基建有限公司。

香港公司注册处信息显示，中信大基建有限公司，成立于2020年10月，公司类别为私人股份有限公司，商业登记号码为72311320。进一步查询发现，中信大基建有限公司的股东为中国中信股份有限公司，是一家注册在非洲小国的公司。此公司与真正有中信背景的中国中信股份有限公司同名。

图源：中信大基建有限公司周年申报表

通商系还有一家企业的股东模仿央企中信。

企查查显示，中安投资国际有限公司持有上海上润通商企业管理咨询合伙企业（有限合伙）（下称“上海上润通商”）99%合伙份额，是执行事务合伙人，其委派代表曾为张磊，在2025年8月20日变更为王亦季。

上海上润通商持有上海御潮揽海企业管理中心（有限合伙）（下称”上海御潮揽海“）51%合伙份额，上海通本泰信企业发展中心（有限合伙）则持有上海御潮揽海49%合伙份额。

上海通本泰信企业发展中心（有限合伙）由众信企业管理有限公司和中信城债企业管理有限公司分别持股60%和40%。穿透股权后，中信城债企业管理有限公司的股东同样是中国中信股份有限公司，与中信大基建有限公司股东的注册信息一致。由此可见，申郑资产与通商系有关联。

实际上，中信大基建公司、中信城债企业管理有限公司与中信集团没有关系。在中信集团2025年8月所发布的香港地区未经授权使用“中信”“CITIC”字号的企业名单中，中信大基建有限公司和中信城债企业管理有限公司同样在列。

图源：中信集团官网

图源：中信集团官网

企查查显示，上海上润通商的工商电话与张磊实控的杭州商票资产管理有限公司、上海真如缘起企业管理中心（有限合伙）一样。

12月3日，上述城投行业内部知情人士向时代周报记者表示，通商集团外滩办公室已经撤了，相关方面也在进行调查，张磊目前也已经知道自己被调查。

时代周报记者发现，上海上润通商仍在招兵买马，近期发布了多项招聘信息，包括城投业务岗等。

今年4月，河南省发布了《河南省国有企业境外债券管理暂行办法（征求意见稿）》，对1年期及以下的境外债券提出了严格规定，包括事先取得出资人机构的决策同意等要求。

一名债市资深人士表示，该案标志着点心债市场乱象清理已近尾声，杂牌和非专业机构逐步退出，有利于进一步约束和规范中西部地方城投海外发债行为。

上述城投点心债将如何收场? 张磊通商系造成的“窟窿”，地方政府和该城投将如何追讨？本报将持续追踪此一事件。