陈兴系华福证券宏观首席分析师、中国首席经济学家论坛成员

报告正文

8月物价整体呈现“CPI温和回升、PPI同比涨幅扩大且环比由降转涨”的特征。CPI方面，受国际市场价格变动与食品价格季节性上涨拉动，8月份CPI环比由上月下降0.1%转为上涨0.4%，同比涨幅较上月扩大0.3个百分点至0.8%，主要受能源价格涨幅扩大的带动。扣除食品和能源价格的核心CPI同比涨幅回升至1.0%，总指数延续温和回升态势。PPI方面，受国际大宗商品价格上行传导及国内产业转型升级带动，8月份PPI环比由上月下降0.7%转为上涨0.4%，同比涨幅比上月扩大0.3个百分点至3.8%。

未来几个月我国通胀走势预计将在外部成本推升与内需渐进修复的博弈中，延续低位温和偏强态势。CPI分项来看，非食品项受输入性扰动显著，国内汽油与黄金饰品价格环比分别由降转为大幅上涨7.2%和7.6%；同时受算力需求快速增长影响，移动电话机、平板电脑和数据存储设备价格环比均上涨超过2.0%，科技硬件升级对工业消费品价格形成持续支撑。食品项受高温多雨及应季蔬菜换茬等供给端扰动影响，鲜菜价格环比大幅上涨5.5%，叠加蛋鸡夏季歇伏与生猪出栏节奏变化，鸡蛋价格由降转涨2.4%，猪肉价格上涨1.3%，食品端对总指数的负向拖累大幅收敛。服务价格环比上涨0.1%，暑期出行链虽维持韧性，但涨幅较上月有所趋缓。核心CPI同比回升至1.0%虽为物价中枢提供了底部支撑，但本月CPI的回升更多由外部能化反弹与天气扰动下的食品供给收缩所主导，终端消费需求仍处于温和、渐进的修复通道，呈现出明显的“外部成本推升强于内生需求拉动”的结构性特征。

PPI方面，8月PPI同比上涨3.8%，涨幅较上月扩大0.3个百分点，环比由下降0.7%转为上涨0.4%，价格回升势头在高位重新强化，结构分化格局进一步凸显。从环比看，本月PPI运行呈现三方面特征：一是输入性因素拉动相关行业价格转涨，国际原油与有色上行带动国内油气开采、精炼石油、有机化工及有色冶炼价格全面回升，4个行业合计拉动PPI环比上涨约0.31个百分点；二是产业转型升级赋能，电子电路、虚拟现实设备与服务消费机器人等新动能领域价格普遍走强；三是季节性因素呈现冷热分化，迎峰度夏用能需求拉动煤炭采选与电力供应价格明显上涨，而高温雨水拖累建筑施工，黑色金属与非金属建材价格延续偏弱。从传导机制看，计算机通信及电子电路价格涨势与消费端电子品形成呼应，算力需求在局部打通了工业出厂向终端消费的传导路径；但大盘整体仍呈现“PPI高位、CPI温和”的分化结构，上游煤炭、有色及油气同比涨幅扩大，而下游汽车、医药与食品价格仍在下行，剪刀差再度走阔至3.0个百分点，需防范上游大宗成本回升对中下游制造业利润的新一轮挤压。

能源和原料价格重回输入性回升与迎峰度夏用能共振的偏强态势，与下游建材链条的分化进一步加深。石油方面，8月国际大宗商品价格反弹带动国内能化链条快速回暖，外部输入性压力明显回升，前期工业企业用能成本约束松动的窗口期阶段性收窄，8月布伦特原油月均现货价再度站上90美元。煤炭与用能方面，8月呈现出“迎峰度夏负荷登顶、电煤与电力共振走强”的特征，全社会用电用煤需求季节性集中释放，带动煤炭开采和洗选业价格环比上涨。传统能源与基础原料上游景气度在高位再度强化，内部动能由7月的“电煤单轨支撑”重新切换为“油煤双向走强”，上游资源端对中下游制造业的成本推升压力再次显现。

CPI同比呈现温和回升态势，涨幅扩大主要受能源项价格反弹拉动，核心内需表现稳健。全国8月CPI同比上涨0.8%，涨幅比上月扩大0.3个百分点，其中能源价格同比涨幅由上月的0.6%快速扩大至4.1%，对CPI的上拉影响比上月增加约0.24个百分点，汽油价格同比上涨9.3%、涨幅大幅扩大8.3个百分点，贡献了同比回升的绝大部分力量；扣除食品和能源价格的核心CPI同比涨幅回升至1.0%，显示出剔除外生波动扰动后，国内有效需求定价具备底部支撑，通胀中枢保持温和改善。

分品类来看，食品价格同比下降1.4%，降幅延续收窄态势，对总指数的拖累收窄至0.24个百分点。猪肉价格同比下降11.8%，降幅比上月收窄1.5个百分点；鸡蛋价格受蛋鸡歇伏供给偏紧影响，同比上涨18.5%、涨幅扩大0.7个百分点；牛羊禽肉价格同比涨幅在1.1%至6.3%之间，鲜菜、鲜果、粮食及水产品等价格降幅在0.5%至2.8%之间窄幅波动，食品供需基本面维持平稳，结构性支撑边际显现。工业消费品价格呈现结构性走强特征，能化反弹与高技术升级动能并进。扣除能源的工业消费品价格同比上涨1.8%，涨幅扩大0.3个百分点；其中黄金饰品价格同比上涨33.6%，涨幅扩大9.0个百分点；受算力需求快速增长及消费电子产品迭代升级带动，平板电脑、计算机和移动电话机价格同比分别上涨21.5%、19.6%和11.0%，涨幅均有扩大，高技术硬件持续提供显著的定价韧性。服务价格运行平稳向好，同比上涨0.8%，涨幅比上月扩大0.1个百分点；暑期出行需求保持景气，出行服务价格同比上涨1.3%、涨幅扩大1.2个百分点，成为拉动服务项的主要力量；医疗服务价格同比上涨4.0%，虽涨幅小幅回落0.3个百分点，但依然对服务业大盘形成坚实托底。

CPI环比由降转涨，动能明显增强。全国8月CPI环比由上月下降0.1%转为上涨0.4%，主要受国际市场价格变动向国内传导、以及国内极端天气推升食品价格季节性上涨的共同拉动。

分品类来看，食品价格环比由平转涨，由上月持平转为上涨0.4%，影响CPI环比上涨约0.07个百分点。受高温多雨天气以及应季蔬菜换茬等供给扰动影响，鲜菜价格上涨5.5%、涨幅比上月扩大4.2个百分点；受蛋鸡夏季歇伏与生猪出栏减少影响，鸡蛋价格由上月下降2.1%转为上涨2.4%，猪肉价格上涨1.3%，鲜菜、鸡蛋与猪肉三项合计拉动CPI环比约0.12个百分点；而应季水果充足及休渔期结束供应增加，鲜果与水产品价格分别下降2.5%和0.9%，两项合计下拉CPI约0.07个百分点，形成局部平抑。服务价格环比保持上涨但动能放缓，上涨0.1%、涨幅比上月回落0.3个百分点；暑期出行需求延续韧性，交通工具租赁、飞机票和宾馆住宿价格分别上涨3.3%、3.0%和1.0%，依然是服务项最主要的支撑力量。工业消费品价格环比受外部输入与技术升级拉动全面走强。受国际原油与大宗反弹影响，国内汽油价格由上月下降10.7%大幅转为上涨7.2%，影响CPI环比上涨约0.21个百分点，是本月CPI环比转正的最大拉动项；黄金饰品价格由降转涨7.6%；与此同时，算力需求快速增长推动消费电子迭代，移动电话机、平板电脑和数据存储设备价格分别上涨2.3%、2.1%和2.1%，外部能化反弹与高技术硬件提价并进，推动非食品项动能显著修复。

PPI同比涨幅重拾扩大态势。8月PPI同比上涨3.8%，涨幅比上月扩大0.3个百分点，在外部大宗输入与内部产业升级动能的共振支撑下，价格回升动能在高位再次增强。

整体来看，8月份工业品价格同比涨幅的扩大，主要源于外部输入性大宗反弹与国内高技术制造需求的合力拉动，上拉力量显著增强。7个主要上涨行业合计拉动PPI同比约4.24个百分点，上拉影响较上月增加0.37个百分点；而6大主要下拉行业降幅在1.7%至5.3%之间，合计拖累约0.74个百分点，工业大盘“上游拉动强劲、中下游需求温和”的格局延续。分行业看，国际大宗商品价格回升推动能化与有色链条同比涨幅全面扩大，石油和天然气开采业同比上涨10.5%，石油煤炭及其他燃料加工业上涨11.1%，化学原料制品业上涨9.1%，有色金属冶炼业上涨20.8%；煤炭采选同比上涨26.6%，虽高位小幅波动但景气度依然坚挺。此外，算力基建推进与设备更新效应持续释放，中下游高技术制造链条涨幅进一步扩大，电气机械制造业同比上涨5.9%，计算机通信电子设备业同比上涨5.3%；而汽车制造、医药制造、酒饮料及非金属建材等中下游耐用消费与施工链条价格依然承压，行业间利润分配不均的特征依然显著。

PPI环比由降转涨。8月全国PPI环比由上月下降0.7%转为上涨0.4%。本月PPI环比运行呈现输入性大宗价格反弹、迎峰度夏用能需求爆发与产业转型升级共振拉动的特征，新动能与传统能源合力推升工业品价格，扭转了前期的环比下行态势。

分行业看，外部输入性因素拉动能化与有色链条全面反弹，国际原油与工业金属价格回升带动国内石油开采、精炼石油产品制造价格分别上涨10.4%和4.1%，有机化学原料制造上涨0.9%，有色金属冶炼和压延加工业上涨0.8%，4个行业合计拉动PPI环比上涨约0.31个百分点，成为扭转环比走势的最主要拉动项。产业转型升级赋能新动能成长壮大，产业含智量与含绿量持续提升，电子电路制造价格上涨3.5%，虚拟现实设备制造上涨1.9%，服务消费机器人制造上涨0.3%，生物质燃料加工与废弃资源综合利用业价格均上涨0.3%，高技术与绿色制造展现出突出的溢价能力。季节性因素则呈现冷热分化，迎峰度夏用电用煤需求集中释放，带动煤炭开采和洗选业价格上涨2.8%、电力供应价格上涨1.4%，传统能源与公用事业对价格底部形成有力托底；而持续的高温雨水天气继续压制建筑项目施工进度，黑色金属冶炼和压延加工业、非金属矿物制品业价格分别下降0.9%和0.2%，非电产业链与建筑建材需求仍显疲弱。

总而言之，8月物价呈现“大宗反弹叠加用能高峰扭转PPI环比跌势、算力新动能持续释放溢价”的特征，但PPI与CPI剪刀差3.0个百分点，上游成本抬升与中下游制造承压并存，物价修复仍具鲜明的外部推升特征。展望下半年，通胀支撑力量将逐步向“农业周期切换与内生需求修复”过渡：前期产能调控效应加速显现将推动猪肉价格由“长期拖累”向“周期性托底”切换，极端天气扰动消退亦将平抑鲜菜脉冲，农产品整体迈向弱平衡。在食品端拖累实质性收敛、核心CPI维持韧性的协同下，年内物价体系有望在消化上下游利润分化的过程中，平稳过渡至供需再平衡驱动的温和修复通道。

风险提示：政策变动，本文对当前政策判断基于公开信息，无法预知未来或有政策；经济恢复不及预期，本文对经济运行判断基于公开数据，无法预知未来或有变动；极端气候影响超预期，极端天气条件将对物价变化产生影响，未来是否出现极端天气当前无法预知。