珀莱雅刚刚发布的2026年半年报里，最亮眼的数字是净利润增长46.26%。 但把财报翻到附注部分会发现，这46%里有一部分来自一笔并购重估收益，而不是主业赚得更多了。剔除这笔一次性收益后，公司扣除非经常性损益的净利润其实同比下降了13.80%。营收几乎原地踏步，主品牌珀莱雅同比下滑7.19%，销售费用率再创新高。 这份半年报呈现的，是一家公司在“账面高增长”和“主业承压”之间的真实撕扯。

▲珀莱雅展台（资料图） 据视觉中国

一笔并购重估撑起了利润表

先看几个总量数字：2026年上半年，珀莱雅实现营业收入53.75亿元，同比仅增长0.24%；归属于上市公司股东的净利润11.68亿元，同比大增46.26%。归属于上市公司股东的扣除非经常性损益净利润只有6.64亿元，同比下降13.80%。两个净利润口径的方向完全相反，差距的核心来自一个会计事件。

▲据企业财报

财报附注显示，公司通过多次交易分步收购深圳花知晓电子商务有限公司，2025年8月已持股38.4521%，2026年6月又出资3.51亿元增持12.5479%，合计持股51%，取得控制权并纳入合并报表范围。

按照企业合并准则，此前持有的38.45%股权需要在购买日按公允价值重新计量，这一步直接确认投资收益4.45亿元，占公司当期非经常性损益合计5.04亿元的绝大部分。与此同时，此次并购新增商誉9.24亿元，而在此之前，公司账面商誉几乎为零。

把这笔一次性收益从利润里剥离，才能看到主业的真实状态：扣非净利润下降13.80%，扣非加权平均净资产收益率从13.85%降至10.02%，减少3.83个百分点，与整体加权ROE因并表收益而上升3.26个百分点至17.61%形成鲜明反差。

两组ROE数据一升一降，互相印证了同一个结论，公司的账面盈利能力在改善，核心经营的盈利能力在收缩。

主业为什么会承压费用端给出了答案。

上半年公司毛利率提升至74.32%，主要靠营业成本同比下降3.31%的降本增效实现，这部分是正面信号。

但销售费用同比增长7.40%至28.56亿元，费用率从49.63%跳升至53.13%，其中形象宣传推广费同比增加1.75亿元；管理费用同比大增33.34%至2.37亿元，主要是职工薪酬及劳务费上涨。

相比2025年全年，毛利率提升带来的1.06个百分点的红利，远不足以覆盖销售费用率3.5个百分点的上涨，主业盈利空间被挤压。

现金流的变化进一步佐证了这一判断。

经营活动产生的现金流量净额9.51亿元，同比下降26.48%，公司给出的解释是销售商品收到的现金下降，以及形象宣传推广费支出增加，这与净利润的强劲增长形成了明显背离，是判断利润“含金量”时需要交叉核对的关键指标。

资产负债表上，存货余额8.54亿元，较上年末增长34.47%，存货周转天数从82.34天拉长到95.78天；应收账款周转天数也从9.99天延长至12.26天。存货和应收两项周转效率同步走弱，指向渠道端去化节奏和回款效率都在承压。

主品牌失速

把53.67亿元主营业务收入按渠道、品类、品牌三个维度拆开，能看到一幅更清晰的结构图。

分渠道看，线上仍是绝对主力，占主营收入的94.79%。其中直营渠道（天猫、抖音自播、京东自营等）收入40.42亿元，同比增长3.50%，是上半年为数不多保持正增长的板块；分销渠道收入10.46亿元，同比下滑13.15%，反映公司在主动收缩效率较低的分销体系。

线下渠道整体收入2.79亿元，同比增长13.27%，但体量仅占5.21%，其中日化渠道（化妆品专营店等）大跌26.46%，传统线下集合店和专卖店渠道的萎缩趋势仍在延续。

分品类看，护肤类收入39.10亿元，同比下降6.87%，仍占主营收入的72.86%，是拖累整体营收的最主要因素；洗护类收入5.60亿元，同比大增74.95%，是增速最快的品类；美容彩妆类收入8.97亿元，同比温和增长7.15%。三个品类的走势，其实都能在品牌层面找到对应的解释。

分品牌看，主品牌珀莱雅收入36.92亿元，同比下降7.19%，占主营收入比重68.79%，虽然仍是绝对主力，但已经是连续第二个报告期下滑。

▲据企业财报

护肤类目72.86%的收入占比中，珀莱雅一个品牌就占了绝大部分，因此护肤类目-6.87%的跌幅，本质上就是珀莱雅品牌下滑的直接映射。

作为对比，二号品牌彩棠收入5.51亿元，同比下降21.93%，跌幅比主品牌更深，尽管彩棠的小圆管粉底液、修容、遮瑕等单品仍拿下多个天猫细分类目国货排名第一，但整体大盘份额被更年轻的新锐彩妆品牌分流。

与两大主力品牌的下滑形成对照的，是新兴品牌的高速增长。洗护品牌Off&Relax收入4.77亿元，同比增长70.81%，是洗护类目暴涨74.95%的核心驱动力，公司定位其为“亚洲头皮整全愈养专家”，价格带在150元-350元，报告期内在日本、东南亚跨境渠道均有新品布局；同属洗护赛道的惊时收入0.82亿元，同比增长103.53%。

彩妆赛道的原色波塔收入3.13亿元，同比暴增222.23%，成为彩妆类目温和增长的主要贡献者，部分对冲了彩棠的下滑。悦芙媞收入1.75亿元，同比增长5.02%，表现平稳。

三条线交叉验证后可以得出一个结论：护肤类目的下滑几乎完全由珀莱雅品牌解释，洗护类目的暴涨几乎完全由Off&Relax和惊时解释，彩妆类目的温和增长则是彩棠下滑与原色波塔暴涨相互抵消后的净值。

公司的多品牌矩阵正在从依赖单一大单品转向多点开花，但新品牌合计占比接近两成，尚不足以对冲两大主力品牌的失速，这也是整体营收增速只有0.24%的根源所在。

花知晓虽然完成并表，但半年报中并未单独披露其收入贡献，它对本期财务报表的主要影响体现在一次性投资收益和新增商誉上，而非当期经营性利润的实质增量。

多品牌出海是解法，商誉和费用是隐忧

公司在半年报中提出“双十战略”和“两驱四化”，战略叙事已经从单一品牌驱动转向多品牌产业平台。这一转向在半年报里有两个具体的落地信号：一是花知晓并表，公司旗下品牌矩阵进一步扩展到彩妆、洗护、高功效护肤等多个细分领域；二是新设越南子公司PROYA Cosmetics Vietnam Co., Ltd，叠加Off&Relax在日本市场的差异化新品布局，指向东南亚、日本等海外市场可能成为下一个增量方向，目前海外业务体量尚小，仍处于早期布局阶段。

洗护、彩妆等新兴品类和新兴品牌保持三位数增长，若能延续放量节奏，有望逐步摊薄公司对主品牌珀莱雅的依赖，改善收入结构过于集中的脆弱性；毛利率连续提升至74.32%，说明公司在供应链管理和降本增效上确有成效，为后续的费用投放留出了一定空间。

但眼下挑战同样清晰。

主品牌珀莱雅已连续两个报告期下滑，且护肤类目占营收比重仍高达72.86%，主品牌能否企稳，直接决定公司整体营收能否重回增长通道，是当前最核心的变量。

销售费用率已从2023年的44.61%一路攀升至本期的53.13%，反映流量成本和达人营销依赖度持续加深，若收入端不能同步放大，利润空间将被进一步侵蚀，扣非净利润-13.80%已是这一趋势的直接体现。

▲据企业财报

存货周转天数拉长、经营性现金流同比下滑26.48%，是需要持续跟踪的经营质量信号，若渠道去化压力延续到下半年，不排除面临进一步计提存货跌价准备的可能。

公司在风险提示中明确列出“投资并购及商誉减值风险”，花知晓并购新增的9.24亿元商誉，一旦标的公司未来经营不及预期，将存在减值对利润的反噬风险，在当前扣非利润本已承压的背景下不容忽视。此外，行业竞争加剧、新品牌孵化和新品类培育的不确定性，也是公司自己点出的经营风险。

【结语】

珀莱雅这份半年报“净利润增长46%”的标题之下，实际是一次会计意义上的并购重估收益，而非主业经营真正提速的结果。

剥离一次性因素之后，更真实的图景是：主品牌珀莱雅连续失速、销售费用率持续攀升、经营性现金流同比走弱，但多品牌矩阵里的新势力，Off&Relax、原色波塔、惊时，正在以三位数的增速快速补位。

对珀莱雅而言，下半年乃至更长周期里真正需要回答的问题，或许不是能不能守住利润表的增长，而是主品牌能否止跌企稳，新品牌的高增长能否延续并放大到足以扛起整体营收的体量。

这份半年报既是一次财务成绩单，也是一份关于公司增长动能正在切换、但切换尚未完成的中期观察记录。

（本文仅为个人分析，不构成任何投资建议。投资有风险，入市需谨慎。）

红星资本局智慧财报工作室 刘谧 周怡

编辑 郭庄 审核 官莉