开辟新的增长曲线。

文/每日财报 南黎

7.26亿欧元。约合人民币56亿元。

这是甘李药业（603087.SH）用一款还没上市的减肥药，从意大利百年药企Menarini手里换来的欧洲独家授权金额。消息一出，8月11日股价一字涨停，8月18日收盘股价72.58元，总市值433.62亿元。

但把时间线往回拨三年，这家公司经历过比这更惨的时刻。2022年，因为国家集采把胰岛素价格砍掉一半以上，营收从36亿元直接腰斩到17亿元，还亏了4.4个亿——那是它上市以来第一次亏钱。

如今，集采红利正在消退，2026年一季度营收又跌了10.84%，净利润缩水近四成。而它的核心产品胰岛素，面对GLP-1类药物的替代威胁，天花板越来越清晰。

靠一款还没上市的减肥药签下56亿大单，甘李药业这是找到了救命稻草，还是真的迎来了第二增长曲线？

一款"半月一针"的减肥药

博凡格鲁肽，研发代号GZR18，是甘李药业自主研发的GLP-1受体激动剂。它最大的卖点很直观：别人一周打一次，它两周打一次。

在减肥药这个赛道，给药频率直接决定患者能坚持多久。诺和诺德的司美格鲁肽一年要打52针，礼来的替尔泊肽也是52针。博凡格鲁肽把这个数字砍到26针。对需要长期用药的肥胖患者来说，少跑一趟医院，往往就意味着多坚持一个月。

临床数据给了市场足够的想象空间。中国III期临床52周数据显示，48毫克组平均减重18.54%，98.1%的受试者减重超过5%。美国II期临床36周减重15.18%。在糖尿病适应症的IIb期临床中，博凡格鲁肽的HbA1c和体重降幅数值均高于每周一次的司美格鲁肽组。

当然，这些数据还需要更长期的验证，但已经足够让资本市场兴奋。

这笔欧洲大单，是博凡格鲁肽拿下的第四笔海外授权。2025年11月拿下拉美，同年12月拿下印度，2026年4月拿下韩国，首付款500万美元。欧洲这笔不仅金额最大，覆盖范围也最广——欧盟27国加上英国、瑞士、挪威等39个国家和地区。

买方Menarini也不是无名之辈。这家1886年成立于佛罗伦萨的药企，在全球140个国家做生意，年营业额接近49亿欧元。它拿到的虽然只是减重适应症权益，但降糖、睡眠呼吸暂停等其他适应症的欧洲权益仍留在甘李手里。

从韩国交易的500万美元首付款到欧洲交易的6200万欧元，金额翻了十多倍，覆盖范围也从单一国家扩大到39个国家和地区。这种递进本身就说明，博凡格鲁肽在全球药企眼中的分量正在加重。

从集采泥潭爬出来

甘李药业的创始人甘忠如，1974年从北大生物学系毕业，后赴美留学，1987年在密歇根州立大学拿到生物化学博士学位，随后进入默克做博士后研究。1994年，他在美国成立了一家小公司，与北大同学李一奎创立的通化东宝合作，把二代胰岛素引进国内。

这段合作后来因利益分配产生分歧。甘李将三代胰岛素技术转让给通化东宝，换取其全部退出，这才扫清了上市障碍。2018年过会，2020年6月登陆上交所主板。上市后的甘李药业主要产品包括重组甘精胰岛素注射液（长秀霖）、重组赖脯胰岛素注射液（速秀霖）等，毛利率超过90%，是国产三代胰岛素龙头。

2021年是甘李药业的高光时刻。营收36.12亿元，净利润14.53亿元，股价一度冲到286元，市值超过1100亿元。

转折来得很快。2021年11月，第六批国家集采胰岛素专项开标，甘李报价激进，产品平均降价52%到67%。2022年，营收腰斩至17亿元，净亏损4.4亿元。

但集采也带来了市场份额。首轮集采拿到3500万支的采购量，覆盖1万余家医疗机构。2024年接续集采，六款产品全部中标，三代胰岛素协议量4355万支，占接续集采总量的30%，市占率升到行业第二，仅次于诺和诺德。更关键的是，2024年接续集采中，六款产品较上一轮中选价平均涨幅达31%，为业绩复苏铺平了道路。

2025年，营收40.52亿元，同比增长33%，净利润11.44亿元，同比增长86%。全年向全国医疗机构供应胰岛素制剂超过9000万支，覆盖4.8万家医疗机构。数字看起来回到了正轨。

可2026年一季度，营收8.78亿元，同比下滑10.84%；净利润1.92亿元，同比下滑38.29%。虽然制剂销量还增长了7.48%，但量增利减的局面说明集采红利正在消退。税制变更和产能切换也在拖后腿。胰岛素主业提供了现金流和产能基础，但甘李药业真正想让市场重新定价的，是它在GLP-1赛道上的布局。

GLP-1赛道：机会与风险并存

这是一个疯狂的赛道。2026年上半年，礼来替尔泊肽和诺和诺德司美格鲁肽半年合计卖了超450亿美元。高盛预计2030年全球减肥药市场将达到1140亿美元。

然而，这也是一个极度拥挤的赛道。礼来和诺和诺德构成了双寡头格局，合计占据95%以上份额。在欧洲，诺和诺德更是拥有主场优势。

甘李药业选择“双周制剂”作为切入点，虽有差异化，但并非绝对壁垒。从一周一次提升到两周一次，边际改善虽在，但相比从日制剂到周制剂的跨越，震撼力稍逊。且礼来、诺和诺德等巨头已在研发每月一次甚至更长效的剂型，口服GLP-1更是悬在注射剂头上的“达摩克利斯之剑”。

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