最近证监会修订《上市公司治理准则》（下称“治理准则”），这份将自2026年1月1日起正式施行的法规，旨在进一步规范上市公司董事、高级管理人员和控股股东、实控人行为，提升上市公司治理水平。

这次修订内容丰富，包括对独立董事制度提出更高要求、提升专业委员会的设置标准、精细化董事会决策流程等。修订后的治理准则健全了董事、高级管理人员激励约束机制，明确高管薪酬激励要与公司业绩、个人工作表现直接挂钩，推行薪酬递延支付和追索机制，规范高管的短期投机行为，为管理层与股东、上市公司及其他利益相关者的利益相向而行，提供了规范性框架表达。

公司是市场主体基于共同愿景搭建的利益共同体。公司治理的目的在于通过建立健全公司现代治理体系，调动内外资源，打造可持续的价值创造能力，最大化各参与主体利益。

如何协调各方利益，一直是公司治理的难点，牵制着公司的价值创造能力。修订后的治理准则，通过搭建明确的激励约束兼容机制，将上市公司、管理层、股东等的利益捆绑在一起，有助于将上市公司拉回价值创造的正确轨道。

让上市公司各大主体相向而行，本身是一个系统工程，因此要想将治理准则中促进激励约束兼容和价值创造等条款，真正变成可执行和可操作的方案，还有更多工作要做。

从实现路径角度看，完善上市公司治理结构、构建激励约束兼容的治理体系，存在积极性干预和投机性干预两条路径。

治理准则主要从积极性角度搭建内生性激励约束兼容机制，其有效落实依赖于系统的场景设计，包括清晰厘定董监高法定的职责，准确定义激励约束机制的标准，并配套建立相应的信息结构、流程规范与约束条件等运营场景。

此外，内生性机制也体现在资本结构层面，如权益与负债的比例配置，需结合企业自由现金流的构成与期限结构予以优化。

内生性激励约束机制还体现在资本结构层面，如权益资本与负债资本的比例结构，需结合企业自由现金流的构成与期限结构予以优化。通过管控企业自由现金流的流动性与速动比率，可在资源配置层面抑制高管的短期投机与利益背离行为。

最终，该机制旨在通过内部制度设计，构建一个开放的合作博弈框架，使董监高、控股股东与中小投资者等各方能够充分表达利益诉求，并妥善安排利益交换与分歧补偿，从而实现激励与约束的内在兼容。

除了内生性激励约束兼容机制，公司治理还需要投机性规范外部干预机制，通俗来讲就是用脚投票的投机监督机制，包括交易制度、信息披露制度和多样化的利益表达机制等内容。比如保障股票分析师的研究表达自由度，是外部约束有效性的重要保障。

市场投资者保护是投机性干预是否具有硬约束的重要保障。这需要不断完善集体诉讼制度、辩方举证制度和争议和解制度。市场流动性是外部对公司治理最重要的硬约束之一，它将提高上市公司的信息披露质量，倒逼上市公司和高管把说真话作为自我利益最大化的可信策略。而要实现这一点，需要正在试点的中国特色集体诉讼制度、辩方举证制度能覆盖所有投资者，真正成为保护每一个合法投资者合法权益的利器。

潮落江平未有风，扁舟共济与君同。上市公司治理就是协调参与各方的利益，但这并不意味着公司治理是一个基于利益的合并同类项，也不是不同利益消融术，而是要打造一个低成本的利益交换机制，将具有不同风险偏好和风险承载能力的参与主体，通过公司内部的跨期、掉期、互换等交易结构，以及内部用手投票与外部用脚投票两种表达路径，将公司内外资源放在价值创造的轨道上。总而言之，好的治理就是用更低的利益交换打造集约型利益共同体。