本报（chinatimes.net.cn）记者张斯文 于娜 北京报道

当国产医疗设备龙头联影医疗交出最新一期成绩单时，市场最初的目光被表面的增长曲线所吸引。然而，看透这份“稳健”的半年报后，令人难以平静——曾经的增长引擎显露疲态，市场扩张的野心与现实的阻力形成拉锯，而资金链的微妙变化更让投资者对其盈利质量打上问号。这家一度被视为国产替代标杆的企业，正站在一个充满不确定性的十字路口。

在业绩增长的数字之外，更值得警惕的是公司财务健康度的悄然变化。为维持市场份额和扩张节奏，信用政策的放宽正在累积流动性风险，而行业周期性调整与政策收紧的叠加效应，进一步放大了经营压力。当短期现金流与长期战略投入的矛盾日益凸显，联影医疗能否在行业洗牌中守住阵地，已成为资本市场关注的焦点。

就公司如何应对库存减值与回款压力、“高端医疗影像设备产业化基金”项目预计何时能贡献收入、如何看待市场对股权稳定性的担忧等问题，《华夏时报》记者致函采访联影医疗，截至发稿未收到回复。

CT收入下滑

前不久，联影医疗交出了一份看似亮眼的2025年半年度成绩单——营收60.16亿元，同比增长12.79%；扣非净利润9.66亿元，同比大增21.01%。经营活动现金流净额也从去年同期的-6.25亿元转为正的4876万元。

（来源：Wind）

然而，在这份表面向好的财报背后，却暗藏着营收增速放缓、应收账款高企、毛利率下滑等隐忧。

首先便是业绩增长乏力，这体现在公司营收增速大幅放缓上。

中报显示，公司营收增速仅为12.79%，这一数字相对于过去几年的高增长明显失速。

回顾公司近五年业绩，2020—2023年间，联影医疗营收从不足30亿元大幅增长至114亿元，年复合增速高达40%。

显然，如今增速几近跌破两位数，联影医疗的高增长光环已然消失。

深入分析各产品线，可以看到这家公司的业务分化趋势愈加明显。

MR（磁共振）设备的增长是亮点之一，2025年上半年收入19.68亿元，同比增长16.81%。uMRJupiter5T产品表现尤为突出，全国累计装机量突破40台，中国市场份额同比提升超过20个百分点。

MI（分子影像）设备收入8.41亿元，同比增长13.15%，但其增长部分得益于全球市场的拓展——截至2025年上半年，公司已在全球30多个国家实现600多台分子影像设备装机。

然而，联影医疗在X射线计算机断层扫描成像（即CT）业务上的收入出现同比下滑。据数据，该产品线在2025年上半年收入为15.15亿元。对比2024年同期16.18亿元的收入，减少了1.03亿元，同比下降幅度为6.37%。

在本次中报中，公司披露了CT业务上半年的销售收入，但未像以往一样提供与上年同期的直接对比数据。这一披露方式的变化，使得市场需要自行比对历史数据才能观察到该业务线的同比变动情况。

值得注意的是，CT业务一直是联影医疗的核心支柱。历史数据显示，在2019年至2023年期间，CT业务收入从10.17亿元增长至40.66亿元，占主营业务收入的比重最高时曾接近半数（45.14%）。公司曾在2024年中报中披露，其CT产品在市场占有率综合排名中位列第一，并在多个细分市场保持领先地位。但在2025年度的中报里，未再现对于市场排名的具体表述。

目前，CT业务收入下滑的原因尚待公司进一步说明。有市场分析认为，国内医疗设备集中带量采购政策的逐步推开，可能导致相关产品价格承压，这或是影响行业整体收入的潜在因素之一。

现阶段，医疗设备集采已在多省市推开，产品价格一降再降。资料显示，2025年福建省CT/MR集采中，万东医疗以200万元单价中标1.5TMRI，降幅59.33%。

此外，联影医疗的维修服务业务也小有亮点，该业务收入8.16亿元，同比增长32.21%，但该业务规模较小，难以支撑业绩整体增长。

面对国内增长瓶颈，联影医疗试图加速海外扩张。2025年上半年，海外收入11.42亿元，同比增长22.48%，占总营收比重升至18.99%。

但在专家看来，国际化前景方面，联影医疗的海外收入与西门子医疗仍有较大差距。

中国城市发展研究院投资部副主任袁帅对《华夏时报》记者表示，在欧美市场，联影面临的主要障碍既包括专利壁垒，也包括品牌认知度。欧美市场对医学影像设备的专利保护非常严格，国际巨头拥有大量的核心专利，联影在进入市场时可能会面临专利侵权的风险。同时，西门子、GE等品牌在欧美市场经营多年，具有较高的品牌知名度和美誉度，患者和医疗机构对其产品的信任度较高。联影需要加强专利布局，提高自主创新能力，突破专利壁垒；同时，加大在欧美市场的品牌推广力度，通过参加国际学术会议、与当地医疗机构合作等方式，提高品牌认知度，逐步打开欧美市场。

资金状况恶化

为了缓解可能出现的业绩下滑的压力，以及维持运营规模，联影医疗很可能放宽了信用政策。

然而，这却导致公司现金回款滞后。

2024年公司经营活动现金流净流出6.19亿元，与2023年的净增1.33亿元相比由正转负。而到今年上半年末，经营活动现金流仅净流入不足5000万元。

与之对应的是公司应收账款激增。

数据显示，公司应收账款从2024年底的43.59亿元增至2025年6月的50.80亿元，涨幅达16.9%。这一增速已超过上半年的营收增幅，在一定程度上体现了公司收入质量不如以往。

以上因素直接造成公司账面资金大幅减少。截至2025年6月30日，联影医疗货币资金余额为65.66亿元，较去年底的84亿元减少18.34亿元。

在核心业务增长动能衰减、财务健康度下滑与海外扩张阻力重重的交织下，联影医疗如何化解重重挑战，《华夏时报》记者将会持续关注。

责任编辑：姜雨晴 主编：陈岩鹏