文 | 杨万里

“贵司股价跌跌不休...建议贵司董事会增加回购动作”。9月10日，互动易平台显示某投资者向华润三九公开喊话，希望公司能够稳定市场股价。

8天后，华润三九抛出了一份重要公告，不是回购，却是宣布拟耗资100亿元购买银行理财产品。这引发了市场的关注。

根据中报，华润三九账上有货币资金64.08亿元，交易性金融资产32.64亿元，二者加起来接近100亿。一下拿出100亿来买理财，让称赞其“精打细算”和吐槽其“不思进取”的声音充斥市场。

回顾历史财报，过去四年，华润三九热衷理财，从理财获得的投资收益占利润总额比重均低于1.6%。

热衷购买理财并不是支撑业绩的最优选项，关键要看主业。经营上，2025年上半年华润三九的业绩“增收不增利”，净利下降24.31%，近5年来中报首次利润下降，下半年能否完成2025年预设的“业绩目标”存在不确定性。

相比大手笔买理财，华润三九更应该专心主业，扭转下降的净利，提升资本市场价值，给投资者更大的投资信心。

热衷购买理财，投资收益占利润总额比甚微

华润三九主要从事医药产品的研发、生产、销售及相关健康服务。

今年9月18日，华润三九发布公告称，拟以合计不超过100亿元自有资金投资银行及其下属银行理财子公司理财产品(不含珠海华润银行理财产品)，资金来源为自有资金。

财报数据显示，截至今年6月30日，华润三九的流动资产为271.8亿元，其中货币资金为64.08亿元，交易性金融资产为32.64亿元。

经计算，本次拟购买银行理财产品的金额占流动资产比重达36.79%，且超过货币资金和交易性金融资产的合计金额（96.72亿元）。

大手笔一挥100亿买理财，超过账上的现金储备，看起来华润三九对后续现金流流入很有信心。

2025年上半年，华润三九的经营性活动产生的现金流净额为28.26亿元，相比2024年同期增长了21%。这或许是华润三九敢大手笔买理财的自信。

观察华润三九，历史上热衷购买理财，理财产品对业绩影响程度多大？

2021年至2024年，华润三九的投资收益约为3385.91万元、4462.13万元、1823.71万元、3112.42万元，占当期利润总额的比重分别为1.39%、1.51%、0.49%、0.68%，理财获得的收益波动较大。由此可见，华润三九的投资收益占当期利润总额的比重均低于1.6%，对盈利端影响有限。

对于100亿买理财的行为，公司称此举是为了充分利用现有的部分闲置资金，提高资金使用效率，提高资金的收益水平。

不过，对于华润三九大手笔购买理财的解释，市场投资者似乎并不满意，在一些投资者社区，不少投资者吐槽，“有钱买理财，为何不回购稳定市场”。

投资者吐槽的背后，华润三九股价年内累计跌幅已经超过17%。

股价下跌之下，华润三九的业绩也出现下滑，上半年净利润下降24%，这引来了市场高度关注。

积极并购，商誉高企，上半年净利下降24%

华润三九主要从事医药产品的研发、生产、销售及相关健康服务。相比买理财，主要医药业务才是华润三九业绩的重要支撑。

围绕医药主业务，华润三九进行了多次并购重组。2012年以来，该公司相继完成澳诺制药、昆药集团、天士力等10余项并购交易。

2022年5月份，华润三九宣布拟以29.02亿元拿下昆药集团控制权；2024年8月份，华润三九宣布拟以约62.12亿元价格收购天士力28%的股份，成为其控股股东。

目前三家公司已形成清晰的差异化定位：华润三九以CHC为核心业务，天士力以处方药为核心业务，昆药集团以三七产品和精品国药为核心业务。收购公司的业务与华润三九自身的业务形成协同，成为华润三九主要业绩的支撑。

不过，并购是一把“双刃剑”。一方面，并购交易使得华润三九的处方药业务增长亮眼。以2025年上半年为例，该公司处方药收入同比增长100.18%，毛利率同比增加11.33个百分点，成为了拉动华润三九营收增长的关键。

另一方面，并购使得华润三九产生较大规模的商誉。截至2025年二季度末，该公司商誉金额为70.45亿元，占净资产比重为33.01%，仅天士力一项商誉就高达19.21亿元。如果被收购企业业绩不及预期，商誉减值将直接冲减华润三九当期净利润。

值得注意的是，2025年上半年，华润三九出现了“增收不增利”的情形。

2025年上半年，华润三九实现营收148.1亿元，同比增长4.99%；实现归母净利润18.15亿元，同比下降24.31%。

从财报观察来看，公司占比较重的传统业务自我诊疗（CHC）业务下滑是重要原因。

2025年上半年，华润三九自我诊疗（CHC）业务的收入同比下降17.89%，毛利率同比下降3.06个百分点。上半年，自我诊疗（CHC）业务的收入占当期营收比重达53.98%，贡献一半以上营收来源，因此对华润三九的业绩影响较大。

从市场情况来看，导致CHC业务下滑的原因包括市场竞争加剧、营销模式效果不佳等。在当前OTC市场已步入存量竞争阶段，新增用户获取成本持续抬升的背景下，华润三九主打的营销+产品模式正在接受考验。

财报数据显示，2025年上半年，公司销售费用高达39.39亿元，同比增长18.94%，销售费用率达26.6%。其中，市场推广费和商业推广费占据了大部分，商业推广费用同比增长96%至5.6亿元。

销售费用，特别是商业推广费用的增幅和营收的增幅形成较大差距。

此外，在2024年年度报告中，华润三九曾表示，“预计2025年公司营业收入将实现双位数的增长，净利润将匹配营收增长水平。”但从2025上半年业绩看，要想实现上述“业绩目标”存在一定挑战，关键看下半年的业绩表现。

值得一提的是，今年8月17日，国金证券分析师将华润三九2025年归属净利润预测由37.89亿元调整至30.10亿元，预计同比下降11%，理由是“考虑到公司内生业务短期承压，昆药及天士力仍处融合周期”。

一边是核心业务短期承压，另一边是较高的商誉值压顶，华润三九能否完成2025年预设的“业绩目标”在竞争激烈的市场中稳固自己，我们将继续关注。