本文来自微信公众号：九索，作者：经济小张，原文标题：《22%→0%，达利欧预警：80年“债务潮汐”下的财富暗礁》，头图来自：AI生成

为什么1981年美国利率能高达22%，而2020年一口气降到0？为什么感觉经济时好时坏，你的工作稳定性和涨薪机会也坐过山车？为什么巴菲特在1974年石油危机的衰退还未完全散退时敢于抄底，反而在2000年纳斯达克暴涨时一股不买？

这些看似孤立的问题，其核心答案都指向同一个概念：经济周期。虽然它从来不是经济学的显学领域，但在无法学到历史教训的人性机制下，它从未消失。

如果只看十年，哪怕三十年的经济史，一切似乎都是线性的单向发展。然而一旦将视野放在百年维度上，一切似乎又是Yesterday Once More。

达利欧新书《国家如何破产：大周期》已经出版，让我们看看他是如何重现昨日的吧。

一、债务螺旋：80年一甲子的储蓄侵蚀

达利欧给大周期定下的间隔是平均80年，上下浮动25年。它能摧毁对此毫无准备的人的毕生储蓄，也能决定下一轮财富游戏的规则。

谁受影响？所有人；什么发生了？一场由信贷膨胀到收缩的经济大戏；为什么关乎你？判断对的入场和退场时机，才能保住你的购买力。

这一宏大循环分为前后两期：

前期始于小心谨慎的央行，货币保持比较高的购买力，信贷稳健增长。但随着时间的推移，政策不断宽松，贷款激增，资产价格开始攀升。

后期则始于债务抵达无法再增加的顶点，央行面临抉择：要么允许利率暴涨，经济陷入通缩性萧条；要么打开印钞机，用发行货币的方式降低债务负担。

历史给出的答案往往并不意外，央行几乎总会选择后者，用印钞换来经济短暂喘息。但当货币和信贷大规模投放，所有债权资产都难逃实际价值缩水的命运。而如果债权人一旦意识到这点，大量抛售债权，也将进一步引发利率上升，央行将不得不再次放水。

这就是达利欧认为的债务死亡螺旋。

这是个无法置身事外的大债务周期，但对它有清晰认知，就多了一层保护。学会读懂信贷收缩和扩张的信号，你才能知道何时进退。

二、信贷扩张期的繁荣

在大债务周期前期，净债务水平低、货币政策稳健，借贷带来的生产力提升可以轻松覆盖新增债务的成本。此时，信贷如同润滑剂，推动产出和收入双双增长，资产价格上扬，市场信心高涨，借款者得以轻松偿还短期债务，风险看似微乎其微。

周期往往起始于对旧世界的彻底砸烂，所以世界性的战争与革命之后，往往会开启一个新的周期。比如，我们当下所身处的这个大债务周期，毫无疑问地开始于二战的结束。

然而，信贷刺激可以人为控制，并不需要付出艰辛的劳动，所以备受喜爱：信贷创造容易、见效迅速，一旦大规模投放，人人都能通过支出获得收入、资产价格随之水涨船高。

聪明的你，肯定会在这个时候询问：“那么，代价是什么？”

是债务偿还的隐形重担：偿债意味着减少支出、压低收入、打击资产价格，正是所有人最不愿面对的反向力量。借贷——支出——偿还的交替运行，本质上是一场不断累积的周期游戏，若缺乏节制，债务和偿债成本就会像癌症般蔓延，蚕食购买力，挤压其他必要开销。

当信贷量逐步达到顶峰，市场开始进入债务泡沫阶段。获取信贷是如此容易，以至于廉价资金大量进入市场，抢购商品、服务与可投资产，价格被“想象中的财富”推至高位。

随着经济在纸面上越来越繁荣，美好预期主导市场——对企业的估值不再基于真实现金流，而是赌未来的成长空间。实际募资可能只有几千万的独角兽，估值却可以是十几亿，而股东也成为纸面上的亿万富翁。投资者此时也会被情绪裹挟，忽视价格合理性，再次用加杠杆的方式助推价格进一步膨胀。

这种繁荣，向我们发出最具欺骗性的入场信号——看似什么都不用做就可以坐享增值，但经济中的总收入增速已经赶不上债务及偿债成本的上涨。达利欧警示：当还本付息的支出相对收入的比例长期走高，无论是债务货币化，还是政府持续高赤字，都是危险信号。它们标志着经济已偏离可持续轨道，随时可能因流动性收紧或信心瓦解而触发深度修正。

大型债务危机虽罕见，却威力惊人。我们一生或许只会经历一次，但其冲击足以颠覆绝大多数人的财富。当萧条出现，资产大幅重估、消费锐减、信贷紧缩时，以工资为主要收入的家庭首先感受痛楚。因此，若对信贷驱动的繁荣没有足够认识，很可能会在泡沫破裂时遭受重创。

三、信贷收缩期的去杠杆化

当信贷膨胀达到极点，市场泡沫破裂，私人企业和家庭就会首先停止扩张、开始缩表：企业减少投资支出，家庭压缩消费预算，银行坏账激增。

这种情况下，政府往往不得不挺身而出。各国财政支出快速攀升：社会保障和公共消费占比提高，支持就业和救助受困行业的补贴井喷，但用于提升生产效率的基建和研发投入却不一定会增加。

日本在“失落的三十年”中，政府债务/GDP比例从1990年的69%飙升至2022年的260%，但此时，研发投资占GDP的比重仅为2%左右，远低于1990年代峰值的3%水平。社保支出也已经占财政支出的33.7%，成为了最大支出项。

然而，政府举债也有极限，在市场无法完全吸收这些债务时，央行便会祭出印钞机。但，这也会让本国国民丧失信心，转而囤积实物资产和外币储备，进而推高利率、削弱本币汇率。

去杠杆化阶段，经济活动明显放缓：工业生产指数下滑、房地产市场降温、消费增速疲软。即便央行将利率降至零甚至负值，也难以刺激企业和个人再借再花，此时风险偏好已经发生彻底转变。

面对这种局面，政策制定者站在十字路口：可以收紧货币，允许债务人大规模违约，换来深度衰退；也可以继续量化宽松，放任货币贬值，解除债务人的负担。

历史告诉我们，迫于失业率飙升和金融系统崩盘的风险，绝大多数央行最终选择后者。

这场宏观政策博弈，最终最直接落在以劳动换取收入的中产工薪阶级头上。企业谨慎扩张，就业市场趋紧，失业率短期可能攀高；通胀回升，实际收入持续被蚕食；手中持有的债券、定期存款和养老基金都在贬值洪流里被无情稀释。

四、货币贬值与通货膨胀的威胁

中央银行面对债务违约与深度萧条时，往往选择大量印钞，目的在于暂时压低名义利率，稳住金融市场。这种做法在缓解偿债压力的同时，直接侵蚀了货币的购买力，将通货膨胀埋在货币体系之中。

信用评级机构在评估债务安全性时，却只盯着“能否按时还本付息”的违约风险，而忽视“货币贬值会让还了钱也等于没还”的现实。这种评估方式让多数投资者误以为高评级债券是一种稳健的财富存储工具，却从未警醒：违约也好，隐性贬值也好，最终都会让财富缩水。

日本的教训最能说明问题。自1990年资产泡沫破裂以来，日本政府有着很好的条件，理论上可以通过债务重组和温和通胀实现“优雅去杠杆”。可他们拖延了二十余年，使得日本经济在通缩和停滞中挣扎。

2013年“安倍经济学”全面启动后，日本央行开始大规模购买政府债券，财政赤字刺激也同步加码。此举将利率迅速拉低，日元应声大幅贬值。持有日债的投资者相较于美元债损失45%，相较于黄金损失60%，全部源自货币贬值带来的真实损失。

这种损失最终由普通日本人买单。表面上，大部分日本人的日元工资保持稳定，但是他们用日元购买进口电子产品和大宗商品的成本却一路攀升。一个典型日本工人的月薪，从1990年代的3500美元（约13盎司黄金），跌至近年的2500美元（约1盎司黄金）。固定收入者和储蓄族的财富，正被看不见的通胀税一笔笔消耗。

当中央银行挥动印钞大旗，债务危机似乎被暂时化解，却在货币体系内埋下了下一场风暴。中产阶级的日常消费与储蓄安全，被通胀悄无声息地侵蚀，这才是一场真正的实质衰退。

五、可行的投资策略

在去杠杆化时期中，黄金、大宗商品和优质股票往往能跑赢现金和债券。

一方面，历史告诉我们：当央行大规模印钞，稀释债务时，法定货币的购买力迅速下滑，硬资产和生产性资产便脱颖而出。达利欧统计，在典型的去杠杆化阶段，黄金相较本国货币的平均超额收益约为60%，大宗商品与股票也普遍跑赢通胀。换言之，谁能提前布局实物资产，谁就能在货币贬值的狂潮中守住财富的“防波堤”。

另一方面，资产能否真正带来回报，关键在于价格。很多人陷于“好行业好公司”的光环，忽视了入场时机与价格。当市场热衷借贷加杠杆时，价格几乎都可以在追捧中膨胀；但当中央银行转向紧缩，提高利率时，过度繁荣形成泡沫就将难以为继。真正稳健的投资，不是盲目追逐明星资产，而是在识别优质资产的同时，用冷静的估值标准把关，杜绝高位接盘。

为了在波诡云谲的经济环境中稳健前行，必须构建一个多元化的投资组合。这并非把资产简单切成等份，而是要精选低相关性风险资产，达利欧的建议是关注股票、贵金属、大宗商品、通胀挂钩债券，以及必要时的另类投资。只有这样，当某类资产因宏观冲击失宠，其他资产才能互为支撑。

最后，当债务货币化达到极点，政府债券往往不是一个好的选择。面对这样的局面，抛弃对高评级债券的盲目信仰，把资金从债务中转向硬资产，才是守护积蓄的必经之路。要做到这一点，就必须超越短期波动，以经济周期为坐标，制定基于价值的长期策略，配置能够应对通胀和货币贬值的资产。

本文来自微信公众号：九索，作者：经济小张（关于我：17岁之前是小镇做题家，在著名的中国人民币大学学了跟人民币最相关的专业，在国企和互联网做了跟专业距离最远的工作。爱读书、爱电影、爱音乐、爱写作，致力于用多学科的角度解析现实，寻求当下复杂问题的答案）

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