上市即破发 网易云音乐的资本故事不好讲
经济观察网 记者 钱玉娟 冲刺IPO期间，曾遭遇紧急暂停的网易云音乐，终于历尽大半年时间，于2021年12月2日挂牌港交所，股票代码为9899.HK。
在杭州的线下敲钟仪式上，正处知天命之年的网易CEO丁磊，不仅与云端上的两个虚拟形象的“他”一起敲响了那面铜锣，在上市发言中，他引用“不以物喜，不以己悲”这句话以勉励员工“好好吃一顿饭，忘记上市这件事。”
记者从富途证券方面了解到，就在网易云音乐上市前一天，其“暗盘跌了2.44%，每手亏250港元”，这让外界对于它上市日的表现持悲观态度。果然，今日开盘以205港元/股平开后，随即破发，截至上市日港股收盘报199.9港元/股，跌幅达2.49%，其总市值为415.31亿港元。
基于当前港股市场的整体行情，一位券商分析师对于网易云音乐上市当天即破发的状况并不意外。聚焦这家成立至今已有8年的音乐平台，几经波折后终于登陆资本市场，上述券商分析师认为，其要讲好音乐社区的资本故事并不容易。
行业命运难改
从网易云音乐方面披露数据看，自今年以来，截至2021年6月30日，平台在线音乐服务的月活跃用户数达1.85亿人次，其中90后用户占比约90%。
依据用户粘性表现，外部咨询机构灼识咨询发布调研报告指出，网易云音乐是目前国内最受90后欢迎的在线音乐平台，另外从平台上有超140万首曲目由独立音乐人创作，原创音乐人超30万人等数据，网易云音乐也被视为目前国内最大的独立音乐人在线孵化平台。
若从收入层面观察网易云音乐，“更多看它在线音乐服务付费用户和付费率是否提升。”上述券商分析师通览其招股书后看到，在线音乐业务的人均付费金额从2019年的9.3元已经跌至8.4元，而在线音乐的营收占比自2018年近90%的规模，持续下滑至2020年时的53%。
显然，作为核心收入来源的在线音乐服务业务表现并不乐观，加之网易云音乐过去三年累计亏损70亿，这也让外界诟病其所处的在线音乐赛道很难赚钱。
不过，与在线音乐服务业务表现相反的是，网易云音乐的社交业务营收持续增长，其社交业务自2018年至2020年，在总营收中占比从10%升至47%，这使得平台的“社区”属性愈发显著。
上述券商分析师就对网易云音乐的社交娱乐业务进展尤其关注，当他看到该平台上的社交娱乐服务的人均付费金额已经从2019年的477.6元涨至573.8元，且直播业务收入在总营收中的占比已经过半后，他认为网易云音乐的商业化延展性正在体现出来。
当然，身处音乐赛道上的网易云音乐，与居于其前列的腾讯音乐（TME）间的差距，依然明显。特别是在其上市后，差距便最为直接地表现在了市值上。
尽管腾讯音乐的股价自今年的32.25美元/股的高点一路下跌，截至12月1日美股收盘，报6.66美元/股，其市值仅达112.73亿美元。但以人民币折算比较看，腾讯音乐的市值依然超过了网易云音乐的2倍之多。
而从营收数据看，网易云音乐今年前三季度的总营收为51亿元人民币，这一数字还不及腾讯音乐第三季度78亿元人民币的营收。
不仅如此，两家公司的利润数字更是悬殊。与后者连年盈利的局面相悖，网易云音乐则是连年亏损，且亏损面持续扩大。数据显示，今年上半年亏损达38亿元人民币，而去年同期它还只是亏损10亿元人民币。
未来仍多风险
网易云音乐因是流血上市，这让其新股发行并不被看好。券商分析师认为，“大家买它多是看重其成长性”，显然从其招股书披露的数据看，“中规中矩”。不过，上述分析师在采访中表示，这家公司仍需要观察其上市后的首个季度表现，再做判断。
从招股书中看，此次网易云音乐上市募集的资金中，将有40％用作深耕社区，其中包括丰富多元音乐内容、挖掘及扶持原创音乐人，提升社区活跃度及粘性。 通过各业务的营收表现能看出来，社交娱乐业务或为网易云音乐的营收提升贡献。甚至有数据预测，音乐衍生的中国社交娱乐服务市场规模在2025年将达到1174亿元人民币。
对于网易云音乐的社交娱乐业务呈现出的增长，富途投研团队也予以肯定，但随后其也作出风险提示，“互联网、音乐、直播及在线娱乐行业受到高度监管”，当然这也是整个在线音乐产业竞争愈发激烈的当下，所面临的共性问题。
采访中，富途投研团队还指出，由于大部分音乐内容倚赖第三方版权，这让网易云音乐不仅要解决当下经营失血的难题，更需在内容服务上面临成本支出偏高的风险。
招股书中数据显示，网易云音乐的内容服务成本在营收中的占比，虽从2018年的171％下降至2021年中报的86％，但大部分支出项目来自音乐版权费用。
从招股书看，2018年-2020年间的毛利率，从-114.7％大幅收窄至-12.2％。显然，内容成本支出调整，让网易云音乐的毛利率在向好变化，但在富途投研团队看来，网易云音乐上市后，依然面临音乐产业重资产的困境，由此带来的内容成本支出必然让其在改善毛利率方面有所承压。