逻辑改变，今时军工已不同往日——以航天航空产业为例
逻辑改变，今时军工已不同往日——以航天航空产业为例
今日早盘市场一片“红油油”。可下午午盘开始之后，市场出现变化，不少指数回落。今天市场总体高开低走，大浪淘沙之后使得军工板块的光芒更加闪耀！军工板块底层逻辑改变，板块已通过了市场高景气验证。
军工基本面已变
首先，业绩驱动是本轮军工行情的核心原因。军工订单需求大放量为整个板块基本面带来非常大的改善。从去年到现在，军工行业发生了不少变化。在扩产模式上发生了变化，军工企业由原来按需定产的模式变为大幅扩产，特别是航空制造业。扩产传导贯穿整个上中下游产业链，各细分领域出现幅度1倍到数倍不等的扩产。正正是军工高景气的证明之一。
军工产业链已披露中报业绩（预告）情况
数据来源：Wind
此外，观察去年到现在的军工上游业绩可以发现，整个上游无论是订单还是业绩都是持续地超预期，营收端与利润端增速明显。按刚刚上文所说的上—中—下游传导，不少主机厂商的财务指标已经有非常大的良性变动。譬如中航机电、航发动力、洪都航空等企业已陆续公告大额的合同负债，验证了大订单的落地，也验证了行业长期发展的高确定性。因此，整个军工产业需求端已经有显著的改变。
其次，军工行业现金流状态已扭转。军工企业历来现金流表现与其他行业相比差距较大，某些企业甚至出现负现金流的现象。但从目前主机厂的中报业绩中可以看到，许多军工企业现金流出现由负到大幅的转正。说明军工企业经营状况同样发生良性扭转。在需求大放量的背景下，现金流状态的变化主要原因是预付款订单的出现。如今大部分军工产品交易流程已经是先签订合同确定价格后，再生产交付。无疑提高了军工产品生产商的议价能力。
2021Q2航空发动机产业链企业的经营性现金流净额均实现同比环比的大幅增长：航发动力 157.89 亿元（环比+670.99%）、航发控制5.51亿元（环比+337.19%）、抚顺特钢2.68亿元（环比+164.33%）、钢研高纳 0.11 亿元（环比+104.73%）、图南股份 0.87 亿元（21Q1 仅为-0.01 亿元）
航空发动机产业链企业经营性现金流情况
军工行情可持续性已变
首先，军转民领域是首要破局点。现在我们已经看到航空制造领域与信息化领域军转民空间巨大。很多飞机整机设计与核心系统设计相关企业都是军工单位。对于军工企业来说，军机转民机业务变化，自然是技术溢出的，相关产业链配套也是更完善且专业的。所以在民用飞机领域，预计相关军工企业收益颇丰。包括一些芯片、电子元器件、一些军工材料等都有很大的机会实现民用。除开两到三年的军品大放量逻辑之外，军转民会是军工板块发展的长期逻辑，会将军工行业带入新的阶段。
其次，企业研发投入持续增加，军工产品线愈发丰富带动长期成长。对于军工企业的长期成长逻辑，军工技术的比较是不变的主题，武器装备不断升级换代，刺激军费持续投入。“生产一代、研制一代、预研一代、探索一代”是军工产品的研发格局，产品升级换代会带动军工产业长期成长。
以航空发动机产业链为例，长期成长性非常显著。军用企业的研发投入解决产业供给端的问题。比如航发动力研发投入大幅增长表明产品线愈发丰富带来长周期持续高增长。2021H1 航发动力研发费用 2.98 亿元（同比+148.11%），从长周期增长角度看，一个发动机型号服役周期长达几十年，越来越多的航发主机产品线逐步进入到定型时期将有利于丰富产品线并且获得持续增长动力。
2021H1 航发产业链研发投入（亿元）
数据来源：Wind
最后，军工企业迎接资本证券化应“刮目相看”。前期由于科研所改制导致军工企业资产证券化低于预期。如今军工行业对于资产证券化的推动是非常积极且力度是很大的。在“十四五”的背景下，军工企业资本投入、流动性等金融属性预计将更强。
综上所述，在业绩驱动的核心逻辑下，军工板块上行趋势日渐显著。军工板块需求大放量，上市企业业绩指标总体有较大的良好扭转。叠加“军转民”、加速产品升级换代的背景，在军工企业资产证券化开展后，相信军工板块的长期逻辑会更加稳固。军工企业的金融属性也会得到改善，企业透明度也会更高。
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越声理财投研部
2021.08.30
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