陈兴、陈琦（陈兴系华福证券宏观首席分析师、中国首席经济学家论坛成员）

报告正文

新增非农就业大幅反弹。8月美国非农新增就业回升至16.2万人，显著高于市场预期5.5万人，创下今年3月以来新高。7月前值由-2.3万人上修至2.1万人，6月数据自2万人上调至3.1万人，两个月累计上修5.5万人，也扭转了4-7月非农新增就业持续回落的态势。累计维度看，2026年1-8月美国新增就业合计64.3万人，明显高于去年同期15.6万人，印证美国劳动力需求出现底部企稳。私人部门就业同步改善，8月新增12.7万人，近三月均值7.5万人，结束此前下行态势，实现止跌回升。数据公布后，美元走强，黄金大跌，市场定价随之调整，9月美联储加息概率上行至60%附近。

政府、休闲酒店就业贡献主要增量。分行业结构来看，8月非农就业大幅超预期，主要由休闲酒店、政府部门拉动，当月分别新增6.2万人、3.5万人。但两个行业上月就业分别为-2.1万人、-5万人，是彼时就业的主要拖累项，反映本次反弹具备较强的月度波动特征，持续性存疑。从近三月平滑数据观察，休闲酒店近三月平均新增就业仅-0.4万人，显著低于过去一年1.46万人的月均水平。对比历史，2025年政府部门累计裁员28.8万人，而今年1-8月仅缩减4.8万人，政府就业对整体非农的负向拖累已显著缓和。教育保健业新增2.9万人，依旧是就业增量的核心支柱。建筑业、制造业分别新增2.2万人、1.6万人，就业稳步修复，显现筑底企稳迹象，背后或受益于AI资本开支带动的数据中心建设扩张与制造业生产回暖。批发、运输仓储、零售、商业服务行业就业均处于低位震荡，也提供少量边际增量。信息技术行业就业再度收缩2.3万人，金融业就业继续下滑1.1万人。从累计维度看，信息产业自2024年初就业高点累计流失岗位21.8万人；金融业相对2025年5月高点累计缩减岗位12.5万人。在AI产业化带来人力替代效应的约束之下，科技、金融两大行业用工收缩的大方向尚未发生改变。

劳动力供给边际回升。8月美国失业率持平于4.1%，与市场预期一致。细分家庭调查数据显示，就业人口增加56.9万人，失业人口上升11.5万人，失业率实际读数由4.09%抬升至4.14%，背后体现劳动力供给端改善。分失业原因来看，临时待业求职人群增加6.2万人，主动离职人数上升12.1万人；企业裁员导致的失业规模减少8.2万人。整体来看，企业裁员意愿趋于降温，但居民主动求职意愿也不强。劳动参与率止跌回升至61.6%，高于市场预期61.5%，前值为61.4%；就业率同步上行0.2个百分点至59.1%。分年龄结构上看，25-54岁核心适龄劳动力劳动参与率维持83.4%，劳动力供给基本盘保持稳定。16-19岁青年群体劳动参与率反弹0.8个百分点至35.7%，55岁及以上年长群体劳动参与率回升0.3个百分点至37.2%，两大群体边际抬升共同带动本月劳动参与率超预期。不过受AI对基础岗位替代、人口老龄化等因素约束，青年与年长群体劳动参与率改善的可持续性存疑。

劳动力市场延续供需紧平衡。7月美国JOLTS职位空缺数回升至727.1万人，前值下修至718.2万人，数据整体低于市场预期；职位空缺率反弹至4.4%，用工需求边际回暖，但绝对水平依旧偏低。与此同时劳动力供给持续收缩，由职位空缺与失业人数之差衡量的劳动力缺口小幅走扩至35.5万人。综合来看，美国劳动力市场表现为供给进一步回落、需求边际修复，整体维持供需紧平衡格局。

名义薪资增速仍相对温和。8月美国非农就业平均时薪环比回升至0.3%，与预期0.3%持平，前值0.1%；同比增速降至3.1%，续创2020年疫情后以来新低，前值3.2%。从近几个月的同环比数据来看，薪资增速呈趋势性下行，工资通胀压力得到明显缓解。与此同时，美国居民储蓄率已经跌至2022年6月以来低位，存量储蓄持续消耗。叠加长端美债利率持续走高抬升耐用品消费的借贷成本，利息支出不断侵蚀居民可支配收入，在薪资增长放缓、储蓄缓冲变薄的共同约束下，后续美国居民消费存在进一步走弱的风险。

公用事业薪资增速仍最高。8月美国非农各行业平均时薪同比整体延续回落趋势，仅金融业薪资同比增速上行0.4个百分点，零售业同比基本保持持平。从绝对增速看，公用事业薪资同比仍高达6.81%，显著领先其他行业；其余多数行业薪资增速落在5%以下，其中商业服务、教育医疗服务业增速垫底，同比分别为2.42%、1.79%。从同比变化上看，公用事业同比回落1.25个百分点，为全行业最大降幅；商业服务、教育医疗服务业同比增速也分别下行0.37、0.26个百分点。综合来看，行业薪资分化进一步加剧，大部分部门薪资增长有所降温，仅少数板块保持高景气的薪资扩张。

实际薪酬增速底部回升。剔除价格因素后，美国7月实际时薪同比再度转负至-0.2%，重回负增长区间，前值为0%。从驱动结构来看，主要由名义薪资增速进一步下行所致：7月PCE物价指数同比维持3.7%，而名义时薪同比回落至3.2%，创下2021年6月以来新低。值得警惕的是，8月以来国际油价再度上行，美国通胀存在反弹风险。即便名义薪资保持温和态势，居民实际购买力仍将受到挤压。在此背景下，美国私人部门实际消费或将持续承压，经济内部K型分化格局可能进一步加剧。

年内加息预期升温。本月就业数据呈现就业总量意外跳升、劳动力供给回升带动失业率保持平稳、薪资增速温和增长的组合。数据发布后，市场对美联储加息的定价再度上行，9月加息概率由49.4%升至60.4%，12月之前至少加息1次的概率从82.6%升至86.8%。资产价格层面，美股三大股指期货短线跳水，现货黄金一度跌破4400美元/盎司。2年期收益率上行2bp至4.36%，10年期收益率基本持平至4.77%，收益率曲线重新走平，核心源于市场交易货币政策收紧预期。整体上看，我们认为美国就业市场仍处于供给走弱、需求企稳的紧平衡状态。而受油价与 AI 资本开支共同拉动，PCE 物价指数短期具备较强韧性，不排除进一步上行的可能性。在此宏观组合之下，美联储远期加息概率趋于不断上升，意味着2年期美债利率或仍存在进一步走高的空间，而长端美债利率受债券供需格局恶化约束，大概率易上难下。

风险提示：1）美国通胀上行超预期。商品和服务通胀超预期走高；

2）美联储货币紧缩超预期。由于通胀上升超预期，美联储长期维持高政策利率；3）美国经济下行超预期。美国消费和投资意外走弱。