近日，深圳宏芯宇电子股份有限公司（以下简称“宏芯宇”）再次向港交所主板递交上市申请，中信建投国际为独家保荐人。这是继2026年1月首次递表失效后，宏芯宇向港股发起的第二次冲刺。

　　这家按2025年收入计全球第五大、中国内地第二大独立存储器厂商，凭借一份炸裂的财报引发市场瞩目——2026年前四个月，公司净利润38.41亿元，同比增长3020.8%，毛利率从13.8%飙升至62%。然而，在这份光鲜的成绩单背后，业绩可持续性、客户与供应商依赖、技术自主性以及合规风险等问题不容忽视。就上述问题，南都记者向宏芯宇发去采访函，但截至目前未获回应。

　　爆发

　　AI驱动下存储迎涨价周期 单季度净利接近去年3倍

　　公开资料显示，宏芯宇成立于2018年，总部位于深圳，是一家采用Fabless（无晶圆厂）轻资产模式的独立存储器厂商，专注于存储芯片产品的研发、生产、测试及销售。公司产品涵盖嵌入式存储、固态硬盘、DRAM、移动存储及存储颗粒五大品类，应用于智能手机、平板、PC、车载及服务器等领域。

　　根据弗若斯特沙利文的资料，按2025年收入计，宏芯宇已成为全球第五大、中国内地第二大独立存储器厂商。

　　从财务数据看，宏芯宇经历了从亏损到暴利的戏剧性转变。2023年，公司尚处于亏损状态，净亏损1.17亿元；2024年扭亏为盈，实现净利润4.83亿元；2025年，净利润进一步攀升至13.64亿元。而进入2026年，业绩呈现井喷式增长——前四个月营收达80.12亿元，净利润38.41亿元，单季度净利接近去年全年的3倍。

　　业绩爆发的核心驱动力来自AI算力需求爆发带来的存储涨价超级周期。自2025年下半年起，AI服务器催生海量存储需求，头部原厂将产能集中转向HBM、DDR5等高利润产品，压缩传统DRAM和NAND产能，供需错配直接推高价格。以DRAM产品为例，宏芯宇的DRAM每GB均价从2025年前四个月的12.24元飙升至2026年同期的34.98元，涨幅达185.78%。

　　隐忧

　　客供依赖与关联交易交织 技术自主性及合规风险并存

　　宏芯宇的供应链与客户结构呈现出高度集中且互相重叠的特征，这成为公司运营中不可忽视的隐忧。

　　从客户集中度看，2024年前五大客户收入占比高达65.7%，最大单一客户贡献33.4%的收入。尽管2025年这一比例回落至46.6%，但对少数头部客户的依赖格局尚未根本改变。2024年，客户G通过“客供料”模式向宏芯宇提供晶圆作为生产嵌入式存储的原材料，这一模式下向客户G销售的嵌入式存储销量占比从2024年的27.6%飙升至2026年前四个月的75.2%。

　　值得关注的还有客供重叠现象——报告期内，前五大客户（合共包括11名客户）中，有4名客户及其关联公司同时也是公司供应商；前五大供应商（合共包括10名供货商）中，有6名供应商及其关联公司也同时是客户。这种密集的客供重叠模式导致部分交易出现负毛利率，例如2026年前四个月，宏芯宇向客户H销售的毛利率为-6.2%，向客户I销售的毛利率为0。

　　对此，公司解释称系为维持客户关系而订立固定价格供应安排所致，但大额交易在相同客商间循环流转且频频出现负毛利率，其真实的议价能力与抗风险能力仍待检验。

　　第二大股东群联电子的多重角色更令市场关注。根据招股书，群联电子通过Core Storage及瑞元投资合计持有宏芯宇22.50%的股份，同时还是公司的创始股东、最大供应商之一和技术授权方。报告期内，宏芯宇向群联电子累计关联采购超过34亿元。这种“亦股东、亦供应商、亦技术授权方”的复杂关系，使得关联交易定价的公允性及公司技术自主性均存疑问。

　　技术自主性方面，宏芯宇强调，公司拥有自主设计主控芯片的能力，但值得注意的是，自研主控芯片的营收贡献几乎可以忽略不计——2025年自研主控芯片、技术服务、服务器等收入合计仅占总收入的0.5%。公司目前有8款在研主控芯片处于送样、流片等不同阶段，最先进的几款尚未量产。此外，在应用场景上，2025年公司收入中消费级占比高达99.6%，企业级仅0.1%、车规级仅0.3%，高端市场拓展仍处起步阶段。

　　合规风险方面，宏芯宇面临两大“暗雷”。其一，全资子公司合肥兆芯于2022年12月被美国商务部工业与安全局列入实体清单，目前已基本停止运营，员工从2023年的155人缩减至2026年前四个月的9人，预计2026年末全面停止销售活动。虽然公司对集团整体收入影响进行了隔离，但制裁阴影长期笼罩，对供应链稳定性及客户信心构成隐忧。

　　其二，2024年1月，公司收到第三方企业关于存储相关标准必要专利许可组合的函件，截至招股书签署日仍在磋商中，若谈判破裂可能引发旷日持久的诉讼、产品禁售或巨额赔偿。此外，2024年5月公司因出口集成电路侵犯第三方商标权被中国海关处以约12万元罚款并没收价值约200万元的相关货物。

　　运营

　　四个月经营现金流净流出近27亿 资金大量被存货和应收款项占用

　　但值得注意的是，存储行业历来具有3至4年一轮的完整涨跌周期，任何企业都无法脱离这一规律。这意味着，这种业绩爆发高度依赖存储价格周期，其可持续性能否说服投资者，仍有待市场检验。

　　2023年，宏芯宇亏损1.17亿元、经营现金流净流出10.5亿元，正是上一轮下行周期的写照。2024年，经营现金流净流出进一步扩大至11.22亿元，2025年转正流入7.17亿元，但2026年前四个月再度净流出26.91亿元，造血能力至今谈不上稳定。

　　招股书显示，宏芯宇资金大量被存货和应收款项占用。截至4月30日，公司存货账面价值达108.87亿元，占总资产的比例极高，且存货周转天数长达356天。这种“账面利润暴增、现金却在大幅流出”的现象，正是周期股在上升期的典型特征——拼命囤货，等待价格兑现。一旦存储价格掉头向下，囤积的高价库存将面临巨额跌价风险，利润弹性可能反向体现。

　　从治理结构看，创始人吴奕盛合计控制约36.68%的投票权，其女吴嘉敏担任执行董事，呈现出显著的家族治理特征。尽管公司已引进群联电子、顶新集团等外部股东，但家族化治理是否会影响公司内控有效性及决策科学性，值得持续关注。

　　在AI存储涨价周期驱动下，宏芯宇近期确实交出了一份亮眼的成绩单，但这份成绩单是自身竞争力的质变，还是周期风口上的短暂高光？上市只是中途站，下一轮寒冬才能真正检验公司的成色。在存储行业固有的周期律面前，宏芯宇能否通过自主研发与市场拓展构建真正的护城河，市场将拭目以待。　

　　采写：南都记者 刘常源

　　制图：朱林（豆包AI生成）