1946年以来，美国一共经历了20次中期选举。

执政党在众议院赢下多数的次数仅是2次，胜率为10%，平均丢掉26个席位。这个规律强到被华尔街称为"中期魔咒"（Midterm Curse）。

2026年11月3日，特朗普将面对他政治生涯中的第二次中期大考。上一次是2018年，他丢了40个众议院席位。这一次，他的支持率比上次更低，经济议题的失分更严重，还多了一场与伊朗的战争。

对我们投资者来说，更值得关注的数据是，近两轮的中期选举年美股平均回报4.7%，选后一年平均回报15.4%，几乎是其他年份的两倍。2018年和2022年，这个规律都被精确验证。

中期选举：美国政治的期中考试

我们先交代一下基本机制。美国国会由参众两院组成。众议院435个席位，议员任期两年，每次中期选举全部改选；参议院100个席位，议员任期六年，每两年改选约三分之一。2026年这一轮，参议院改选35席（含佛罗里达和俄亥俄两场特别选举），其中共和党持有23席。

当前的力量对比为，共和党在众议院以217比214的微弱多数领先，在参议院以53比47领先。看起来两院都在手，但都是如履薄冰。民主党翻盘的门槛比较低，众议院只需净增3席，参议院需净增4席。

这个选举流程也很直接，3月到9月各州完成党内初选，11月3日全国普选，个别州（如佐治亚）可能需要12月决选。理解了上述，就理解了一个关键判断：中期选举的本质，是选民每两年对执政党的一次阶段性打分。

而历史数据告诉我们，这张成绩单几乎从来不及格。

中期魔咒：为什么总统的党几乎必然丢席位

20次中期选举，执政党在众议院仅赢过2次。一次是2002年，9·11事件后全国形成了罕见的安全共识，共和党在小布什任内反而净增8席。一次是1998年，共和党弹劾克林顿的操作引发选民反感，克林顿支持率飙升至73%，民主党逆势净增5席。这两次例外都依赖极端事件，几乎不可复制。

魔咒的驱动逻辑有三层。第一层是选民心理的"纠偏效应"。投票给总统时带着期待，两年后发现承诺没有完全兑现，中期选举就成了表达失望的出口。选民倾向于给另一个党投一票，制衡执政者。第二层是动员的不对称。执政党的支持者在非总统选举年投票热情自然衰减，而反对党的支持者因为不满而更积极地参与投票。2018年的中期选举投票率达到50.3%，是1914年以来的最高纪录，主要就是民主党选民被激活了。第三层最关键，也最容易被忽视，选民的投票决策，不只看CPI同比，看的是自己的钱包。学术上叫"可负担性"（Affordability），换言之，食品杂货贵不贵、房贷还不还得起、加油站的数字刺不刺眼。

宏观经济可以在总量上表现不错，但如果食品、住房、能源的涨幅持续高于工资增速，选民的微观感知就是日子更难了。这种感知会直接转化为对执政党的否定票。

2024年拜登输掉总统选举，核心原因就是通胀治理的叙事失败。特朗普当时承诺要降低能源、食品和消费品价格，以"经济能手"的形象赢得大选。一年半过去，汽油均价突破4美元每加仑的心理线，通胀议题支持率跌至27.5%，经济议题支持率跌至35.1%。

选民发现，承诺还是承诺。

接下来，我们复盘一下上两任期。

Trump 1.02018年）：贸易战年的中考

2018年是特朗普第一次面对中期选举。背景并不算太差，2017年底减税法案落地，GDP增速约3%，失业率持续走低。但是有两个议题在侵蚀共和党的选情，一是中美贸易战全面升级，二是众议院共和党试图废除奥巴马医改（ACA）引发郊区选民反弹。

还有一个信号在选前就出现了：34名共和党众议员宣布不再竞选连任，包括时任众议院议长保罗·瑞安。这是本世纪以来执政党退休人数最高的选举周期之一。退休潮通常反映的是党内对维持控制权的信心变化，换言之，用脚投票比民调更诚实。

结果在2018年11月6日揭晓。众议院是民主党净增40席，从193席翻盘至235席；共和党从235席跌至199席。这被媒体称为"蓝色浪潮"。而参议院的共和党反而净增2席，从51席升至53席。这个分裂的结果本身就值得注意，众议院翻了，参议院没翻，分裂政府形成。

从驱动因素方面来看，欧洲经济政策研究中心（CEPR）事后做过一项测算，仅贸易战一项，就导致共和党在众议院额外丢了约5个席位。再加上医保议题的影响（约8席），两个议题合计可能让共和党多丢了15席。

此时的资产表现呢？S&P 500在2018年全年总回报约-4.4%。10月份经历了约10%的快速回调，贸易战升级和美联储加息预期是主因。但2019年，也就是中期选举后的第一年，S&P 500总回报+31.5%。从-4.4%到+31.5%，也就是说分裂政府确认后，市场认为政策不确定性下降，资金从避险转向进攻。

注：黄框内为2018年10月低点

拜登时代2022年）：通胀年的中考

2022年的情况比2018年严峻得多，美国经历了40年来最高的通胀，CPI同比在6月触及9.1%的峰值。美联储全年激进加息，联邦基金利率从0.25%一路加到4.5%。6月，最高法院推翻了Roe v. Wade，堕胎权成为全国性的政治引爆点。所有人都在预测"红色浪潮"，共和党有望在众议院大胜。

结果远弱于预期。众议院上，共和党确实翻盘，但仅净增约9席（222比213），远低于历史平均的26席。媒体调侃为"红色涟漪"，一场没有浪的浪潮。而参议院层面，民主党反而净增1席，以51比49（含独立议员）守住了多数。

为什么魔咒在参议院被部分打破了？堕胎权议题的爆发性激活了年轻选民和女性选民的投票热情。同时，共和党在多个关键摇摆州推出了过于极端的候选人，宾州的Dr. Oz、亚利桑那的Kari Lake、佐治亚的Herschel Walker，这些候选人在初选中靠MAGA基本盘胜出，但在大选中无法争取中间选民，反而帮了民主党的忙。

而资产表现再次验证了中期魔咒的节奏。S&P 500在2022年全年总回报约-18.1%。10月12日触及年内低点3577点。但2023年，也就是中期选举后的第一年，S&P 500总回报+26.3%。

从-18.1%到+26.3%。2022年10月的低点，事后被证明是本轮AI牛市的起点。分裂政府确认、通胀见顶、美联储加息接近尾声，三重确定性同时回归。

两轮案例的规律高度一致：中期选举年美股承压，选后一年强劲反弹，先苦后甜。

注：黄框内为2018年10月低点

2026年：特朗普的第二次中考

截至2026年5月，选情数据指向一个清晰的方向。特朗普的整体执政支持率已降至39.2%，净支持率-18.8%，是他两个任期以来的最低点。分项来看，通胀议题支持率仅27.5%，经济议题35.1%，选民最关心的议题，恰好是他失分最严重的议题。

众议院方面，共和党仅以3席微弱多数控制。Cook Political Report的评级显示，两党Lean以上的席位大致是212比205，中间约18个Toss-up选区。RacetotheWH的模型给出民主党赢众议院的概率是78.2%，Polymarket的赔率更高，约85%。历史上中期选举执政党在众议院的胜率只有10%。在当前这个支持率水平下，共和党守住众议院需要打破几乎所有的统计规律。

参议院是更大的悬念。270towin的共识地图显示，共和党基准50席，民主党46席，4个Toss-up州。即使民主党拿下全部4个Toss-up（密歇根、佐治亚、俄亥俄、北卡），也只是50比50平局，副总统万斯的投票权让共和党仍然保住多数。民主党要真正翻参议院，还需要再攻破至少一个Lean R席位。Kalshi预测市场给出的概率是：共和党保参议院57%，民主党翻参议院43%。

最可能的结果：民主党拿下众议院，参议院维持共和党微弱多数。分裂政府再次形成。2026年有一个2018年和2022年都没有的额外变量：美伊战争。战争推高了油价，汽油均价突破4美元/加仑。高油价叠加中期选举年，选民对生活成本的不满会被进一步放大。

中期魔咒里寻找确定性

通过分析，笔者在这里给出了三条经验规律。

第一，中期选举年美股偏弱，选后一年强反弹。1931年以来的数据显示，中期选举年S&P 500平均回报4.7%，非中期选举年9.5%。2018年（-4.4%→+31.5%）和2022年（-18.1%→+26.3%）都精确地验证了这个规律。

第二，分裂政府对债券友好。1945年以来，共和党总统遇到分裂国会的情形下，10年期美债收益率平均下行约82.5bp，2年期下行约125.6bp。逻辑很清楚：国会制衡导致财政扩张预期收敛，再加上样本中包含经济下行年份，美联储降息推动短端利率回落。如果2026年11月分裂政府确认，债券市场可能会率先定价这个逻辑。

第三，有意思的是黄金在共和党执政期间表现较好。共和党横扫期间黄金平均涨约20.5%，分裂政府期间涨约17%。背景往往涉及战争、财政赤字扩大和地缘风险溢价上升。2026年叠加美伊冲突和去美元化的长期叙事，黄金的配置逻辑有额外支撑。

行动框架方面，2026年三季度到四季度，如果美股因中期选举的不确定性出现回调，历史规律指向这可能是一个胜率较高的配置窗口。同时，如果分裂政府格局在11月确认，债券和黄金资产的相对价值会进一步凸显。

值得注意的是，2026年有美伊战争这个额外变量，油价和通胀的走势比过去的历史样本更复杂，对美股的影响可能更持久。历史规律提供的是胜率参考，而非确定性承诺。

中期魔咒之所以反复应验，是因为它反映的是美国政治体制中一个比任何具体政策都更持久的特征——选民对集中权力的本能警惕，以及由此带来的政策空间收窄。

对投资者来说，理解这个节奏比猜测具体结果更重要。因为无论谁赢下众议院，分裂政府的定价逻辑都指向同一个方向：不确定性溢价在选前积累，在选后释放。

2026年11月3日之前的波动，可能恰好是2027年机会的来源。

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