文 | 山核桃

很长一段时间里，提到价值股和成长股，二级市场大多会有这样的刻板印象——价值股和行业周期相关，业绩稳定性强，但增长弹性较低，成长股增长弹性充足，但短期波动性强。

家电制造行业就是一个典型的价值股大本营，低估值、高股息是家电巨头们的普遍特征，成长股的光环，多是落在了AI、具身智能等当红辣子鸡身上。

但也有异类，比如TCL电子（01070.HK）。

近期，TCL电子交上了一份超预期的成绩单。2025年，营收达1145.83亿港元，同比增长15.4%；经调整归母净利增速超收入增速，同比增长56.5%达25.1亿港元，毛利更是连续四个季度提升。

现金流方面，TCL电子现金及现金等价物同比大增54.2%，充沛的现金储备和强劲的盈利能力下，ROE进一步攀升至13%。除此以外，延续过往的高派息方案，TCL电子的年度派息比例也达到了经调整归母净利润的50%。

这符合市场对其“电视价值股”的普遍认知：高股息、高ROE、业绩稳健。业绩数字之下，TCL电子市值也在飙升，近一年来，市值从160多亿港元上升至当前的350多亿港元，增幅突破118%，这透露出的新信号是：

TCL电子价值属性的“安全边际”正在与新业务“成长弹性”形成共振。

在雪球等投资者平台，关于TCL电子的讨论中，你会看到一个有意思的现象：传统价值投资者在计算股息率等待TCL电子的估值修复，成长投资者则已看到了TCL电子在AI眼镜、光伏、互联网业务的未来爆发潜力。

当下的TCL电子正成为一个独特的投资标的：既有价值股的“底”，又有成长股的“势”。

1、价值股的“底”：基本盘的结构性升级

对价值投资者来说，TCL电子的“安全边际”无疑是电视业务这一基本盘。

从数据看，电视业务盈利能力和市场份额的双线提升，是TCL电子身为价值股的直接印证。

Omdia数据显示，2025年，TCL TV出货量排名稳居全球品牌TV前二，TCL Mini LED TV全球出货量同比大幅增长118.0%，全球市占率升至31.1%，稳居世界第一。

利润方面，公司财报显示，显示业务整体毛利同比增长16.4%，中高端化和大屏化拉动了国内国际市场大尺寸显示业务毛利率双升。

客观来说，过去一年，实现利润与份额双线提升的企业并不多，特别受去年四季度国内市场补贴退坡和消费动力不足的影响，一些电视巨头增收不增利、利润微薄已经写在了年报里。

为什么TCL电子能筑牢价值的“底”，实现份额和利润的双轮驱动？

答案在基本盘的进化里。

第一，TCL电子不打价格战，而是利用“产品+品牌+渠道”的系统性输出，打价值战。

这种系统化的能力既帮助TCL电子在国内存量市场里守住利润盘，也助力其在国际增量市场里抢占韩系品牌的市场份额。

据洛图科技数据，去年国内电视市场品牌整机出货量达3289.5万台，创历史新低，但存量换机的升级需求显著，高端化和大屏化已成为不可逆的主流方向。

捕捉这一风向的TCL电子通过灵活调整产品结构，集中资源在中高端产品线上，高价值产品既保住了利润空间，国内市场整体毛利率同比提升1.9个百分点，还稳住了市场份额，据中怡康数据，TCL TV在中国市场的零售额市占率提升至24.2%。

而海外之所以是增量市场，也是类似的逻辑，TCL电子将系统化能力向外输出，在中高端市场抢占韩系品牌的市场份额。

在竞争激烈的北美市场，通过渠道覆盖与产品的高端升级，TCL电子过去一年的产品平均售价同比提升超20%。据开源证券调研，对比2024年，其在美国中高端渠道BestBuy、Costco等KA渠道的SKU数、均价与产品均显著提高，高端化策略成效明显。

在国别众多、渠道高度分散的欧洲市场，TCL电子则通过重点渠道的全面覆盖和“一国一策”的本地化运营，实现品牌力的快速提升，年内收入实现双位数增长。

第二，TCL电子不是“跟随”技术趋势，而是定义“技术趋势”。

当三星、LG还在坚守OLED路线时，TCL电子在Mini LED技术的深厚积累和先发优势、配合TCL华星的产业链协同，拉动产业上下游把Mini LED做成了“中国标准”。

掌握技术定义权有两大利好：一是通过垂直整合，和TCL华星的产业链协同，TCL电子具备极强的成本控制能力；二是依托广阔的应用场景，技术能在场景里快速迭代，加速渗透。正因如此，TCL电子高端Mini LED电视在与同级别韩系OLED产品竞争时，具备显著的质价比和场景优势。

在TCL电子等中国品牌的有力推动下，Mini LED电视已成为全球彩电市场的大势所趋。据群智咨询数据，2025年全球Mini LED电视出货量达1350万台，渗透率跃升至6.1%，预计到2030年这一数字将达到16.8%，Mini LED有望引领电视高端市场的变革。

第三，TCL电子和索尼的强强联合，有望打开TCL电子全球化的新空间。

继今年1月官宣合资消息后，近期TCL电子披露与索尼就家庭娱乐领域战略合作签署最终协议，在「财经无忌」看来，这不仅是简单的业务合作，而是一场品牌、技术和渠道的深度协同。

据公告，双方拟成立一家合资公司，TCL持股51%、索尼持股49%，合资公司将承接索尼的家庭娱乐业务，包括家用电视、B2B平板显示器、投影机及家庭音响等产品的全球研发、制造、销售及服务一体化运营，预计于2027年4月正式启动。

索尼品牌实力深厚，在音画质技术、芯片技术具备强大的积累，TCL电子拥有先进的显示技术、完善的产业布局和高效的制造体系，强强联合，有望为TCL电子贡献高价值客群，提升全球高端市场份额，助力TCL电子实现从“出海规模化”向“品牌全球化”的质变。

基本面的意义不只在于持续造血，更在于实现结构性升级，释放新的增长价值，这正是价值投资者看好TCL电子的核心逻辑。

2、成长股的“势”：新曲线迎来拐点

价值股看基本盘迭代，成长股则更看重未来的增长势能。

但历史经验告诉我们，新技术、新业务的扩张，通常遵循S型曲线，初期慢，中期快，后期因成本和监管放缓，对一家主航道足够清晰宽阔的企业来说，未来的新曲线该如何衡量回报？这要看新业务是否抵达了增长拐点。

至少财报中给出的信号是，TCL电子包括互联网服务、智能家居等高毛利、高粘性、高弹性的新业务板块，已跑出了看得见的加速度。

毛利率高达56.4%的互联网业务实现量利齐升，收入同比增长18.3%。创新业务中的光伏、智能眼镜和陪伴机器人等板块也有不俗表现，光伏收入同比增长63.6%，毛利同比增长47.5%，TCL电子的AR眼镜品牌雷鸟创新已连续四年稳居中国线上全渠道市场第一，全球首款分体式AI陪伴机器人TCL AiMe成为CES等各大展会上关注的焦点......

这说明，主航道外，多点开花的新业务已成为TCL电子的“第二曲线”。

成长股是赚未来的钱，但衡量企业能否在未来创造更高盈利，当下可从两个维度观察：

一是看赛道的成长性是否确定？二是公司是否形成了商业模式闭环？

对照TCL电子的新业务布局，我们认为符合两个维度的要求。

从赛道布局看，TCL电子并非广撒网式扩张，而是精准聚焦、重点突破。

光伏业务上，TCL电子卡位能源风口，以轻资产模式实现弯道超车；互联网业务上，以AI进行全面重构，持续提升交互体验与内容能力，海外旗舰机型率先接入Google Gemini，国内则依托自研智能Agent、AI品类创新等，打破产品和体验的同质化竞争。

而在物理AI飞速发展的今天，无论是已从小众玩具走向主流市场的智能眼镜，抑或是迎来“规模化商用部署元年”的具身智能，在AR眼镜、人形机器人等高增长蓝海赛道，TCL电子也以雷鸟创新和TCL Ai Me提前拿到了通往未来的船票。

从商业模式看，TCL电子的商业闭环已经初具雏形。

相比家电、纯硬件或互联网公司，TCL电子软硬一体化的独特优势，建立了“硬件入口——系统留存——服务变现”的闭环。

换言之，未来用户越多、粘性越强、平台变现能力越大，这和苹果等科技公司一样，从“卖硬件”转向“卖生态”。

可以看出，TCL电子的“第二曲线”不是在讲故事，而是提供了清晰的未来盈利路径，这是成长股投资需要关注的，未来一旦技术成熟和赛道放量，TCL电子将会是受益的第一批玩家。

3、成长和价值并不对立

回头再来看TCL电子的两面性，一家兼具价值和成长性的独特标的，是否显得反常？

不少投资者看来确实如此，毕竟市场上“成长派与价值派”之争已延续数十年，两类投资逻辑也向来泾渭分明。

但关于这个问题的答案，股神巴菲特早就给出过回答：“成长与价值无法区分，成长本身就是价值估值公式的一部分”。

首先，一切脱离质量的成长，都是空谈。

好的成长性不是靠烧钱堆出来的，因此价值股的“底”往往既给了投资者安全边际，也为企业的新业务探索提供了试错空间。

代入TCL电子，如若能把握全球电视产业此轮大屏化和显示技术升级的结构性机会，持续扩大份额、增厚利润，这将是未来重估的底气。

其次，不讲“投入产出比”的成长，也是无效的。

无论是宣称“高成长”的科技公司，还是通常被归为“价值股”的家电制造、白酒消费，核心不仅要看为了成长投多少钱，也要看未来能赚回多少，这其实考验的是企业是否形成了健康的成长观。

企业的AI投入就是一个检验健康度的观察窗口。

「财经无忌」观察到，和技术炫技、豪赌AI不同，TCL电子的AI布局始终围绕务实的“价值创造”展开，让AI真正能干事、有价值。

对内，TCL电子以AI为抓手驱动全链路运营提效，在研发、制造、供应链与销售等环节掀起效率革命，实现全方位降本增效。

对外，则回归产品体验的第一性原理，从底层伏羲大模型的技术底座，到突破行业色域瓶颈的SQD‑Mini LED、聚焦护眼的NXTPAPER 4.0显示技术升级，再到智能眼镜、AI陪伴机器人等新品类的开拓，让AI融入产品体验的深水区。

从当前的估值定价看，TCL电子十几倍的PE依旧遵循低估值的价值股逻辑，尽管它已具备了“成长股”的质地。

而一家公司是否具备长期增长的信心与实力，股权激励也是最真实的投影

据TCL电子的股票激励计划，2025年目标为：经调整归母净利较2024年增幅达到45%及以上，对应经调整归母净利需达到23.3亿港元及以上，公司管理层及核心骨干员工等激励对象方可获得100%股权激励归属。

对照财报数据，2025年已超额完成目标，股权激励的稳步兑现，也为今年的增长开了一个好头。

对TCL电子来说，成长股和价值股的标签都不重要，二者并不对立。更重要的是在行业内卷、周期波动、AI技术浪潮等复杂的环境下，这家企业已找到了价值与成长共振的确定性增长路径，是金子总会发光，只需静待市场噪音褪去。