文|小方

来源|博望财经

近期，杭州福恩股份有限公司（以下简称“福恩股份”）冲刺主板，作为一家已经进入H&M、优衣库、GU、ZARA等品牌采购链的企业，其曾于2022年实施38,125.00万元现金分红。

此番走向资本市场，客户集中度、扩产投入与盈利质量等因素，也受到关注。本次募资，其拟投向再生环保毛型色纺面料一体化项目和高档环保再生材料研究院及绿色智造项目。

站在交易所门前，这家已拿到头部品牌订单、并在再生面料领域占到先机的企业，将如何在盈利现实与产能爬坡中走向下一步？

01

嵌入品牌采购链，“席位”是不是增长的优势

对于福恩股份来说，值得关注的一组数字并不是营业收入增减，而是直接客户分散度相对较高、终端品牌集中度较高这一现实。

按直接客户维度看，2023年公司前五大客户占其主营业务收入的比例为29.13%，2024年为29.75%，2025年1-6月为34.26%；但按终端品牌商维度看，其招股书指出，“报告期各期，公司前五大终端服装品牌商占公司营业收入70%左右，整体收入占比稳定，但集中度较高”。

图片来源：杭州福恩股份有限公司首次公开发行股票招股说明书（注册稿）

这组数据说明，福恩股份的销售实现主要通过成衣厂等直接客户完成，但终端需求仍较多集中在头部品牌。据福恩股份招股书，其重要品牌商客户包括H&M、优衣库、GU、ZARA、太平鸟、利郎等。

从面料行业角度看，这种集中深度嵌入并不容易形成，因为品牌商对供应商的考核并不是一锤子买卖，而是从开发、打样、认证、批量交付到年度复核的长期过程。招股书在风险部分提到，主要服装品牌商对面料供应商有合格供应商准入首次认证和后续每年或不定期更新认证制度，如不通过则可能影响主要服装品牌商向公司采购面料，导致公司与主要终端服装品牌商的业务规模下滑，将对公司的业务稳定性造成不利影响。由此来看，福恩股份能进入相关头部品牌供应体系，在一定程度上意味着其已经通过了相应供应商管理要求。

当然，这种品牌“席位”并不是靠“面料很多”换来的，而是靠产品聚焦换来的。招股书显示，2023年再生面料占主营业务收入的比例为80.13%，2024年为83.20%，2025年1-6月为86.63%，呈上升态势；再生面料之中，再生涤粘混纺面料又是主力，2023年占主营业务收入的比例为68.04%，2024年为67.92%，2025年1-6月为72.58%。这表明，福恩股份的主营业务收入构成主要集中在再生面料及再生涤粘混纺面料等核心品类，而不是依赖相对分散的品类铺陈。

图片来源：杭州福恩股份有限公司首次公开发行股票招股说明书（注册稿）

这一点还体现在它的客户形态上，从报告期各期前五大直接客户情况看，公司重要直接客户主要包括华城集团、凤凰庄集团、聚阳实业、晨风集团、FCI集团、晶苑国际、同力集团等服装制造或供应链企业。而福恩股份正是主要通过这类客户，进入品牌商采购链条。对一家面料企业来说，这类位置一旦形成，订单往往不是临时性采购，而是随着品牌季度开发、面料确认与成衣下单连续发生。

不过，品牌“席位”既构成了福恩股份的竞争壁垒，也使其面临较高的客户集中风险。一旦收入重心深度链接少数大品牌，品牌库存、销售策略或采购转移等因素，均构成可能沿供应链影响公司经营层面的潜在因素。因此，福恩股份的后续发展状况，将在一定程度上取决于其在品牌链条波动周期中的应对与适应能力。

02

绿色红利之外，品牌库存、海外迁移与爬坡期

福恩股份以直销为主，下游客户主要为生产商和贸易商，生产模式以订单式生产为主，收入容易受品牌开发、采购节奏与新品导入影响。品牌去库存时，可能会受到一定影响；新品导入时，工艺磨合、设备技改、交期承接等方面也可能会产生影响。换言之，品牌“席位”越深，经营波动也可能越明显，因为品牌变化不会停在成衣层面，而会沿着采购链影响到面料供应商。

此外，从福恩股份海外业务的比重看，又将这种影响进一步体现出来。据其招股书，2023年境外销售收入占主营业务收入的比例为53.29%，2024年为51.71%，2025年1-6月为50.40%，比重始终较高。但其招股书在风险部分也提到，随着全球贸易摩擦的不断加剧，各种贸易壁垒不断涌现，越南等国家人力成本低廉、产业配套日趋成熟，纺织产业链存在向上述地区加速转移的可能，同时部分品牌商客户也将部分低附加值的生产环节逐步转移至东南亚等地区。

图片来源：杭州福恩股份有限公司首次公开发行股票招股说明书（注册稿）

对此，福恩股份也有一定应对之策。一方面，其已经在越南布局生产基地；另一方面，招股书也在发展规划部分提及，将在越南生产基地的基础上进一步优化全球化布局，拓展东南亚、中东等“一带一路”新兴市场，实现产能、市场的多元化分布。不过，越南生产基地尚需爬坡过程，拓展东南亚等更多市场也需要更多时间和资源推进。

图片来源：杭州福恩股份有限公司首次公开发行股票招股说明书（注册稿）

从毛利率来看，福恩股份招股书显示，2023年其主营业务毛利率为29.89%，2024年为28.67%，2025年1-6月为26.58%。而招股书指出，由于其产品定价、调价与原材料采购定价间存在一定的时滞性，因此可能面临相关期间原材料采购价格变动导致的毛利率波动风险，同时由于其产品结构变动可能导致毛利率发生不利变动。

对此，福恩股份在招股书中给出假设称，在其他条件不变的情况下，当原材料采购均价上涨5%时，报告期各期毛利率将分别下降2.32个百分点、2.31个百分点、2.33个百分点和2.41个百分点；当原材料采购均价上涨10%时，报告期各期毛利率将分别下降4.64个百分点、4.62个百分点、4.66个百分点和4.83个百分点。

03

申报前后，分红、扩产与利润变化

据福恩股份招股书，“2022年经公司股东会审议通过，公司按股东出资比例累计分配现金股利38,125.00万元。截至本招股说明书签署之日，公司不存在尚未实施完毕的利润分配方案。”

图片来源：杭州福恩股份有限公司首次公开发行股票招股说明书（注册稿）

而其招股书同时显示，其本次公开发行新股募集资金将用于“萧政工出（2023）82号再生环保毛型色纺面料一体化项目”和“高档环保再生材料研究院及绿色智造项目”，其认为此举将“有力支撑公司再生面料产能扩充，显著降低公司的原材料外采需求，提升生产自动化水平和智能制造水平、增强综合研发实力和核心竞争力。”

福恩股份招股书显示，2025年1-9月，其营业收入同比下降5.51%，扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润同比下降19.53%，经营活动产生的现金流量净额同比下降42.21%。

图片来源：杭州福恩股份有限公司首次公开发行股票招股说明书（注册稿）

而据其招股书，福恩股份给出的全年预测显示，2024年为18.13亿元，2025年预计为17.08亿元，较2024年下降5.79%；2024年归属于母公司股东的净利润为2.75亿元，2025年预计为2.29亿元，较2024年下降16.61%；2024年扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润为2.55亿元，2025年预计为2.12亿元，较2024年下降16.86%。

图片来源：杭州福恩股份有限公司首次公开发行股票招股说明书（注册稿）

这组预测反映出，福恩股份冲刺主板期间的经营并非只有扩产预期，也伴随着收入和利润承压。其一方面面临部分品牌商采购及库存计划调整，处于消化库存阶段；另一方面也需消化新建纱厂项目和越南厂区产能爬坡带来的成本开支。

投资者保护部分，福恩股份在其招股书明确两点，一是“根据公司2023年第二次临时股东大会决议，本次公开发行完成后，公司本次股票发行前累积的滚存未分配利润将由股票发行后的新老股东按持股比例共享。”二是“在现金流满足公司正常经营和长期发展的前提下，公司应当采取现金方式分配股利。公司每年以现金方式分配的利润不少于当年实现的可分配利润的10%。”

由此来看，福恩股份前期已实施较大规模现金分红，当前拟通过公开发行募集资金投向产能扩充与研发建设，发行完成后滚存未分配利润将由新老股东共享，年度现金分红比例也有相应要求。对福恩股份而言，新增资本进入产能扩充、原材料外采需求优化与研发建设之后，能否较快带动收入、利润与经营活动现金流改善，不只关系到募资使用成效，也关系到扩产期间成本消化、股东回报延续性以及经营质效变化。