独立 稀缺 穿透

新年新气象、重生应有时！

作者：可乐

编辑：一然

风品：李莉

来源：铑财——铑财研究院

从幕后走向台前，换帅风波画上了阶段性句号。

3月8日，大润发母公司高鑫零售公告称，董事会主席华裕能已被委任为首席执行官，由非执董调任为执董，即日起生效。

公开资料显示，华裕能拥有25年顶级投资机构履历，曾操盘圣农发展、中粮肉食等消费项目。虽缺乏零售实战背景，却对资产效率与战略节奏有极强把控力。某种意义上，他的上位意味着高鑫零售决策链条更短、执行效力更强。

回望过去两年里，高鑫经历了三轮换帅，不断战略纠偏也伴随隐性成本叠加。如今走向前台的华裕能，市场期待与疑虑兼具，能否打开一个全新局面呢？

01

五年沉浮、三重考验

定盘星还是过渡人？

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回溯最近几年发展，可谓成也阿里，困也阿里。

2020年，阿里再次增资，全面控制高鑫零售。同时有快消经验的林小海，接棒黄明端成为高鑫零售CEO，任职期间其提出“多业态全渠道”战略，通过数字化和组织创新，完成生鲜自营化的供应链能力建设。

遗憾的是，数字化改造并不成功，还让企业错失了行业转型先机，导致业绩颓态加剧：2021财年公司营收同比下降29.3%、2022财年下滑5.3%、2023

财年再降5.1%，好在扭亏为盈。但到了2024财年又急转直下，亏超16亿元，录得上市以来最大亏额。

2024年3月，沈辉临危受命，接棒林小海掌舵高鑫零售。这位扎根公司二十余年的“老将”，亲历欧尚入华全程，既有门店一线的实战经验，也有法国总部历练的国际视野。他的任务简单且艰巨：如何让企业先活下来。

沈辉给出的答案是——收缩、聚焦、止血。他果断砍掉低效业务，将资源集中在大润发、大润发Super和M会员店三大主力业态。财报显示，2025财年，Super业态门店数量已达32家，正式成为大润发新开门店主力；同时关闭了8家大卖场。一边关旧店，一边开新店，业态换血速度加快。

价格端，沈辉重塑“天天便宜”口碑。大润发Super推出超省、必买等系列，上线千款长期低价商品，甚至尝试嵌入社区食堂场景，用高频刚需拉近与消费者的距离。价格战不再是简单让利，而是通过商品力重构用户心智。

组织层面同样动刀犀利。财报显示，2025财年高鑫零售员工总数减少约2300人，仅雇员福利开支一项就压缩近12亿元。门店用人模式被重新梳理，效率取代规模成为新指挥棒。

一套组合拳下来最终奏效。2025财年，高鑫零售成功扭亏，完成了阶段性“止血”。某种意义上说，沈辉像一位沉稳的“止血医生”，帮这家零售巨头稳住了阵脚，也为后续转型争取了宝贵时间。

2025年11月30日，高鑫零售公告，李卫平获任高鑫零售执行董事兼首席执行官，沈辉因家庭事务原因辞任。公告显示，“新帅”李卫平履历带着鲜明的“盒马印记”——从华润、乐天到盒马，她在商品打造与供应链协同上有丰富实战经验。也基于此，外界普遍认为李卫平的离去固然可惜，但新帅带来了新想象力，这是高鑫更为需要的，毕竟商场如战场，需要攻守兼备。

短短三个月，李卫平动作频频：推出自有品牌“超省”与“润发甄选”、精简SKU、试点前置仓、压缩大卖场面积、开出首家转型样板店。也同步收紧内部合规底线，签发廉洁全员信，大有让高鑫焕然一新的感觉。

跌眼球的是，改革刚拉开序幕，她却突然失联。2月4日，高鑫零售公告称，公司暂时无法与李卫平取得联系。这一消息迅速将企业推至舆论焦点，直至实锤被免职，一场尚在萌芽的转型被迫按下暂停键。

围绕她的失联，外界猜测不一。对资本市场而言，投资者更关心的：是管理层人事动荡背景下，高鑫零售转型之路如何走下去。截至3月17日收盘，公司总市值已不足160亿港元，相较2020年巅峰时期的1278亿港元，缩水超87%。

兜兜转转五年间，这家曾经领跑大卖场时代的零售巨头，市值蒸发超千亿港元，一路波折，既是行业变革的缩影，也是自身转型之困的写照。

困境压力下，2024年初，阿里巴巴以约131.38亿港元的价格将持有的全部高鑫零售股份出售给私募股权机构德弘资本，标志着阿里系完全退出。公司创始人黄明端也辞去董事会主席，由德弘资本联合创始人华裕能接任。

此番，华裕能亲自下场。能否胜任“白马骑士”，市场上既有期待，也有观望。

支持者认为，华裕能虽无零售实战背景，却拥有25年顶级投资机构履历，曾深度操盘圣农发展等消费项目，对供应链效率与资产盘活有着敏锐的洞察力。更何况，投资人坐镇往往更敢动刀，从改革的角度看未必是坏事。

质疑者则认为，一位没有零售实操经验的投资人，能多大程度理解门店经营的微观细节？且资本出身的掌舵者，往往易陷“报表优先”的惯性思维。短期可以压成本、提效率，但零售是一场需要时间沉淀的长跑，资产盘活不等于顾客回流。

行业分析师李小敬表示，德弘资本作为财务投资人，其退出周期与高鑫零售的战略转型能否真正对齐仍是未知数。尤其当下零售业正处变革角力关键期，急不得更慢不得，对掌舵者有定力、精准度、高效性的三重考验。华裕能的上任，究竟是稳住局面的“定盘星”，还是临时救场，为下轮资本腾挪铺路的“过渡人”，影响着高鑫零售前景走势，答案交给时间。

02

盈盈亏亏 止血与造血

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客观而言，新帅关键交接期，一切主观臆断都显武断，客观的财务数据更具说服力。

Wind数据显示，2022财年至2025财年，高鑫零售营收881.34亿元、836.62亿元、725.67亿元、715.52亿元，规模持续收窄。净利则盈盈亏亏、波动较烈，同期分别为-7.39亿元、1.09亿元、-16.05亿元、4.05亿元。

聚焦2025财年，扭亏为盈得益于沈辉推动的降本增效，销售及营销开支152.32亿元，较上一财年的181.78亿元减少29.46亿元，同比下降16.2%。主要源于优化门店员工用人结构和模式所带来的成效。行政费17.09亿元，同比减少5.42亿元。主要由于商誉减值减少1.40亿元；管理层优化总部组织，使人事开支减少2.41亿元；及节约成本所致。

然而降本增效，仅是“止血”手段，真正走出经营困境还须重建“造血”力，增利不增收较难有持续性。

最新发布的2026财年中期财报（截至2025年9月30日）显示，高鑫零售再次由盈转亏，录得净亏1.27亿元，营收同比再滑12.1%至305.02亿元，意味着经营调整仍在深水区，基本面修复远非一朝一夕。

中国食品产业分析师朱丹蓬对铑财表示，中国零售业发展到今天，产品同质化较重，运营同质化更重，行业已步入定制化、精准化、科学化、差异化的转型新阶段。大润发如果还守着传统的选品逻辑和运营方式，注定掉队。破局的关键，在于重塑大润发自己的核心DNA——选品逻辑必须重构，采购团队需要优化，用鲶鱼效应激活组织。在服务体系和用户黏性上下真功夫，因为今天的零售，谁能黏住用户，谁才能活下去。

不算多苛求。截至2025年9月30日，高鑫零售旗下共拥有462家大卖场、32家中型超市以及7家M会员店。庞大的大卖场基数，在消费分级、电商分流的双挤下坪效承压。即找到行之有效的转型路径前，面对市场周期深变，规模反而成了负担。

另一厢，“刮骨疗毒”式的内部变革已在德弘资本主导下悄然铺开，重点工作之一便是强化内部治理与“廉政”建设。

如2025年9月，针对网传大润发营运长管明武被警方带走一事，大润发方面回应称，涉事高管因涉嫌职务犯罪，目前案件正处调查阶段，具体信息以公安机关公布为准。

行业分析师孙业文认为，无论换帅还是高管被查，都折射了企业推进治理改革、优化经营面的决心魄力。但企业转型向来如烹小鲜、牵一发动全身，除了果敢更需精准度、前瞻性，经历了这么多信号释放，多年改革阵痛期后，高鑫转型究竟该往哪里走、何时真正否极泰来，已是愈发急迫的考题。

03

大润发“补考” 更快些更深些

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不算多苛求。当下国内零售业，终局拼的是谁能更懂消费者。

回望2025年，整个国内商超业都站在转型十字路口，曾经靠规模制胜的大卖场模式加速失效，而新出路尚在摸索中。市场环境变了，竞争逻辑变了，消费者的选择标准也变了，企业不得不跟着变，这场“补考”避无可避。

经过几年的试错阵痛，行业似乎达成一个“调改”共识。无论胖东来式的体验重塑，还是会员店式的供应链精选，核心都是让商品重新成为吸引用户到店的理由。不同模式背后本质上是一场“回归商品本身”的供给侧革命。

这场集体调改浪潮，永辉超市无疑是动静最大，也最受关注的那一个。2024年6月，永辉全面启动“胖东来模式”调改，大老板叶国富亲任改革领导小组组长，多次强调“胖东来模式是中国超市的唯一出路”，坚持走品质零售路线，并喊出盈利口号。

遗憾的是，一番动作并未止住亏损。2025年前三季永辉营收424.34亿元、同比下降22.21%，归母净利亏损7.10亿元。，全年更预计亏损高达21.4亿元，这已是永辉连续第五个财年亏损，2021至2024年累亏95亿元。

永辉的困境，给所有正在或准备调改的零售企业提了一个醒：调改不是万能药、速效针，转型需从自身实际出发、深融市场用户需求，唯有形成自身特色、真正黏住消费者，才有可能焕然新生。

聚焦高鑫零售，2025财报显示，集团正加速推进门店调改，本财年计划完成逾30家门店的整店调改或区域调改，预计下财年前完成逾200家门店调改。这意味着，未来两年内，将有超四成大卖场迎来焕新。

据快消品网消息，2025年，大润发以昆山店为标杆，全面启动全国范围的门店系统性调改。9月，这个曾蝉联全国销冠的门店焕新开业，单日销售额破575万元，客流量超3万人次，刷新品牌历史纪录。背后调改逻辑很清晰——以商品力重塑为核心，推动存量门店从“卖货场”向“生活场”转型。

成绩可圈可点，但还是那句话不变不行了。放眼市场一日千里，面对前狼后虎的咄咄分食，高鑫零售这场“补考”，真正考验仍在门店之外。

据中华网，2025年山姆中国销售额破1400亿，同比增长约40%，付费会员数超1070万。沃尔玛财报坦言，中国市场会员增长已成公司国际业务会员费收入的重要引擎。据联商网统计，山姆中国全年新开门店10家，创历史新高，2026年山姆中国计划新开13家新店。其中，石家庄、济南、青岛、佛山和台州5市将迎来首家山姆。

下沉扩张更迅猛的，还要属盒马旗下的硬折扣业态“超盒算NB”。据CEO严筱磊向全员发出的内部信显示，2025年，盒马鲜生进入40个新城市，超盒算NB新开门店超200家。

新零售专家鲍跃忠指出，目前大润发的转型在行业内并不算领先，虽已启动样板店试点，但整体推进节奏偏慢，且调整仍集中在门店端的局部优化，尚未触及商品体系这一更深层的经营基础。如果商品体系未发生实质性变革，仅依靠单点门店改造，所能撬动的整体价值将较为有限。

更深入一层讲，调改不是面子工程，而是一场人货场的生态重塑，真正要黏住用户、留住用户，大润发想要后发制人，面临的不是“要不要改”问题，而是“改得够不够深、够不够快”的问题。

04

三大喜变 重生应有时

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当然，看到问题挑战的同时，高鑫零售一些新变喜变同样不能忽视。

首先，公司并非只盯着线下门店的“改头换面”，在“即时零售”等增量市场，集团正悄然落子，以寻求弯道超车机遇。

比如锚定前置仓“复用”逻辑与线上增量破局。2025年财报显示，报告期内，高鑫零售已在上海、江阴、洛阳、济南、清远五地完成前置仓布局。公司以低成本建仓，通过复用大超“一盘货”资源与线上运营能力，实现高效就近配送，并获取线上增量用户。

与纯前置仓模式不同，即时零售核心逻辑在于“复用”——直接依托线下大超的供应链资源，共享常温与冷链仓储矩阵，大幅降低建仓与采购成本。

组货策略上，前置仓并非简单复制门店商品，而是基于周边用户的即时消费需求灵活选品，并实现一日一配甚至一日多配的高频补货。这套打法，既避开纯前置仓品牌高损耗的陷阱，也为大润发打开线上增量的一扇新窗口。

该打法战略价值在于资源复用与成本控制的适配。依托大润发“一盘货”资源，无需另起炉灶搭建供应链，降低了库存周转压力，还有规避盲目扩张的成本隐忧。考验在于：这套“轻资产、重复用”模式，能否在更多城市跑通，并在与美团买菜、盒马、京东等成熟玩家的贴身竞争中站稳脚跟。

不同于传统商超，即时零售核心痛点是履约效率与区域扩张间的平衡——这恰恰是高鑫零售前置仓网络当前面临的“双线作战”：一方面，要避免盲目铺仓导致的成本失控；另一方面，前置仓仍处建设初期，规模与效率的双压才刚刚显现。

其次，联采降本与自有品牌双驱。回首报告期，集团实现全国联采降本增效；自有品牌战略升级，“1+1双品牌矩阵”落地；物流取得全链路优化，增强供应链韧性等重大进展。

以自有品牌为例，高鑫零售“超省”系列通过直连工厂、去除中间商环节与品牌溢价，围绕“民生基础”“市场爆款”“极致性价比”三维度打造商品价格竞争力；“润发甄选”系列则直击消费者“既要高品质，又要市井价格”需求，重点关注“健康趋势”“地方风味”“权威认证”，推动健康饮食从概念化走向场景化落地。

截至2025年9月底，两大品牌共计推出商品SKU数近500个，覆盖休闲食品、酒饮、五谷、调味等50余个品类。

再者，体验效率并举，推进生态重塑。按照规划，未来三年，高鑫零售将以“健康商品+快乐体验+贴心服务”为基石，为三公里全客群打造体验与效率并重的零售模式，满足家庭与年轻客群需求，全面释放经营韧性与长期潜力。

不难看出，高鑫转型航向已经明确，种种喜变鼓舞人心的同时，也初步验证了改革效能。但至于能否如愿抵达终点、追上门店改造落下的进度条，重新挽回流失的用户心智，还看实操效率、看系统深变、看上下一体、看市场及竞品环境。

正如鲍跃忠所言，高鑫零售真正考验在于：这是一场系统化变革，而非单点优化。调整零售形态容易，难的是背后组织的快速响应能力、数字化的敏捷支撑，以及从供应链源头重构商品体系的能力。永辉在前置仓、到家业务上的尝试不可谓不多，败就败在只改一端、不动全身。大润发这场转型，拼的不是谁动作快，而是谁能把“系统”跑通。

时间不会等待任何一个犹豫的巨人，也不会辜负每一个真正敬畏用户的变革者。零售这场牌局，从来不是看谁起手牌好，而是看谁把牌一张张打到消费者心坎里。这注定是一场需要耐心、魄力、精准度、前瞻性的长跑，是一场硬仗鏖战。

这是华裕能的机遇也是挑战。都说新年新气象、重生应有时，但愿此次换帅，会是高鑫打赢硬仗、全新蜕变的开始。