中兴通讯又很积极的发布了年报，去年大概也是这个时间点。

不过去年的成绩比和前年不一样，前年是营收和利润双降，去年是增收不增利，典型的转型阵痛期。

去年我也详细分析了2024年的表现，当时很多人说中兴暴雷了，我说那是转型卡位，现在可能依然会有人认为中兴暴雷了，因为利润大幅度下降33%，扣非利润更是快腰斩了。

这其实很正常，是进入转型深水区的表现，任何公司转型都是不容易的，更何况这样的巨头，成功度过这个期间，那就是更上一层楼，失败那就凉了。

所谓的深水区，就是中兴在用利润换一张AI时代的船票，代价确实不小，但成果也是不错的。

人工智能是下一代科技，现在是发展初期，肯定会像当年互联网那样，经历个一波三折，这也是人性趋势下的历史必然。

任何东西刚兴起的时候，市场情绪会立马推到风口浪尖，实际上整个产业的预期和当下阶段的真实价值，是不匹配的，一般都会预期严重超前。

如果预期过度超前，就会产生泡沫，如果适度超前，就有利于行业发展，可是预期这个东西是不可控的，而且站在当下这个角度，也不会有证据证明是过度超前还是适度超前，只能把答案交给未来。

这个时候考验的就是对未来的评估能力，以及对现状的真实判断，而不是基于情绪。

不管是哪种情况，预期总归是要消化兑现的，在这个过程中，偏离程度就决定了一波三折的震荡程度。

那么对于产业链上所有的公司来说，谁能把故事讲得更好，谁就能获得更高的预期，谁能消化兑现得更快，谁就能更高概率脱颖而出，从而引领一个周期。

央国企一般不需要怎么特意讲故事，因为他们本来就自带故事属性，起点高，资源多，背景好，实力强，这些都天然带有故事性。

所以看好中兴通讯的，都不需要听别人讲故事，自己就能讲出来，预期一般都很明确，如果这点都做不到，那就不是真的看好或者了解中兴。

我们就重点来看一下中兴消化兑现得怎么样，从他的三大业务很容易就看出来。

原来的老本行，运营商网络业务，去年还干了700多亿，今年掉到了628亿，降了10%还多。

这很正常，5G的基站建设高峰早就过了，三大运营商的资本开支都在降，6G还刚开始，目前青黄不接。

不过这块业务的毛利率依然还有48%，虽说也在逐渐下降，但转型主要还是靠它输血，是妥妥的压舱石。

消费者业务，就是我们熟悉的手机、终端这些，今年也涨了4%，不算亮眼，稳扎稳打。

不管是AI手机还是红魔的电竞手机，都在慢慢打开市场，虽然不是今年的主角，但也保持了连续三年增长的成绩。

真正的惊喜，是政企业务。

这块业务去年才186亿，今年直接做到了372 亿，整整翻了一倍！

这个软件显示的柱状图比例看起来有点不对，主要是横轴基准采用了120亿的基数，实际上2024年只同比增长了50亿，都不到37%，柱子看起来好像翻了两三倍。

这两年整个算力行业都疯了，国内的互联网大厂、运营商，都在疯狂建智算中心，抢着搭AI的底座。

中兴的服务器、存储这些算力产品，直接冲进了头部客户的供应链，去年算力业务整体涨了 150%，服务器和存储更是涨了200%还多，还有数据中心营收也增长了50%。

你们看看中兴的客户都是谁，在工业领域，贵州茅台、招商局等公司的展数智化建设是中兴做的。

在冶金钢铁领域，宝武（之前的宝钢和武钢）、鞍钢、河钢、云南神火等，他们的智慧能源管理是中兴做的。

在电力领域，国家电网、南方电网、国家能源、京能、华电、华能的数字化和AI智慧电厂是和中兴合作的。

还有在多个领域，表现都很突出，这就是既有实力又有背景的好处，实力当然都是靠研发堆出来的。

虽然这两年的研发费用略微有点下降，但这几年每年都是两百多亿的研发费用，近六年，它累计砸了近1200亿的研发费用。

这么高的研发费用，主要花在三个地方。

去年也是这张图，蓝色的三大板块，芯片、数据库和操作系统，都是底层核心技术。

中兴做芯片非常早，今年正好整整30年了，在芯片设计领域，是业界领先的。

比如公司自研的“定海”芯片，算力非常强，装配的“一机多芯”服务器，是我们万卡智算集群项目的核心。

然后数据库是中兴的核心，可以说承载了我国众多关键领域的命脉，公司的的金篆数据库GoldenDB数据库每天有高达10万亿的金融交易，支撑超过9亿的移动用户，12亿的物联网用户。

也就是说中兴一直在深耕底层，之前是通信基建，现在是转型AI基建。

芯片+服务器+通信，就是AI的整体框架，中兴全都有布局，未来的空间是很大的。

那么问题来了，既然这么强，为什么盈利能力还在下降？

中兴的毛利率已经成2023年42%的巅峰，下滑到2025年的30%，去年的净利率也只有4%，赚钱非常辛苦。

拉低盈利能力的一大因素就是政企业务毛利率非常低，去年只有11%，而2023年的时候高达35%，可以说断崖式下跌。

这其实也是整个行业的现状，这个赛道太火了，一堆玩家挤进来，为了抢市场价格战打得很凶，都是想先占坑位，利润以后再说。

这也是我们的一贯风格，但是现在和以前其实是有区别的，以前经济高速发展，人口快速增长，这套打法是没问题的，因为增量市场足够大。

但是现在和未来不一定，尤其是随着新生儿出生下降，老年化马上来临，绝大部分行业都只能在存量市场里面竞争，这套打法不一定还有那么好的效果。

当然，中兴底子厚、技术强、背景深，只要持续保持竞争优势，问题也不大。

现在的AI，不是光有算力就行的，你得把这些算力连起来，万卡集群，不是把一万张卡堆在一起就行了，还得有超高带宽的网络，得有能调度的芯片，不然卡成PPT，根本跑不起来。

中兴做了四十年的通信，最擅长的就是连接，现在它把连接和算力捏到了一起，就是所谓的 “算网融合”。

别人做算力，还要找别人做网络，中兴自己全给你包了，自研的DPU芯片、交换芯片，能把庞大的GPU串起来，搞出高性能的万卡集群，这可不是谁都能做的。

而且这些东西，不是砸钱就能马上做出来的，这是时间堆出来的壁垒，所以千万别把中兴的业务简单的拿去和同行民企对比。

别人做算力只懂算，中兴懂连接也懂算，这才是算网融合的真正底气。

现在整个AI算力的赛道，是什么样的？

全球的算力需求，每年都在快速增长，智能算力更是核心，现在已经成了国家之间的科技竞赛。

国内的东数西算，各个大厂的智算中心，还有运营商转做算力供应商，这都是实打实的刚需。

中兴现在卡位的，就是这个最核心的生态位，它不是在做一个产品，是在做整个AI的底座。

你想想，未来所有的AI应用，都得跑在这个底座上，这个空间有多大？

当然，转型的阵痛，肯定不是一天两天就能过去的。

去年的经营现金流净额，从前年的115亿掉到了39亿，但是资本开支依然还保持在40亿左右，确实有压力。

而且现在服务器市场的竞争太激烈了，为了抢客户，价格战是避免不了的，短期之内，毛利估计还上不来。

只能说等规模起来了，成本降下来了，新业务的占比越来越高，老业务的下滑影响越来越小，公司的增长就会重新回到正轨。

不过短期看进展，中期看结构，长期看壁垒，这才是看科技公司的正确姿势。

目前来看，中兴通讯的进展是不错的，结构布局也在逐渐完善，等转型完成，壁垒也就有了。

最后还有一个非常亮眼的表现，那就是海外。

去年海外营收442亿，同比增长12%，占营业收入比例33%，毛利率为28%，同比上升1.25 个百分点，时隔八年，终于重新回到400亿的水平。

中兴通讯之前在海外的待遇大家应该都知道，真是印证了一句话，凡是打不倒我的，都会让我变的更强。

现在国际运营商网络、海外服务器、数据中心、新能源等算力基建，还有努比亚手机，表现都很好。

国内可能很多人不知道努比亚手机，实际上在东南亚、中东、非洲、欧洲及拉美等地区销量是很不错的，尤其是去年还实现了双位数增长。

中兴这两年的转型，是在为未来铺路，而且现在可以说已经拿到了AI时代的入场券，对于业绩的波动，要辩证的去看待。

科技公司的成长，从来不是一条直线，而是踩着阵痛向上的阶梯。

所有的转型，本质上都是用今天的隐忍，换明天的主动权。

祝愿中兴通讯这家老科技公司，在新的时代里，重新出发，百尺竿头更进一步。

我对优秀公司的看法和平时的交易操作计划，放在专栏里面，公司的估值请参考下面这个《A+H股核心资产研究汇总》表。

所有分析过的公司都会在上面这个表里更新数据。

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