南方财经21世纪经济报道特约撰稿 王应贵

上周，美股市场所期盼的两份重磅报告相继公布，虽成绩远超市场预期，但投资者却并不买账，市场恐慌情绪升温。

上周三收盘后，英伟达公布了季度业绩，第三季度营收570.1亿美元，高于预期的549.2亿美元，每股收益达1.30美元，也高于预期的1.25美元，并且本季度营收预期为650亿美元。当日收盘时，英伟达股票涨2.85%，业绩公布后的延时交易段又涨了约4%。英伟达甚至披露未来Blackwell和Rubin芯片有望带来5000亿美元的营收，但美股AI板块却未能扭转颓势。次日，美股高开低走，相关个股集体跳水。

上周四，另一份重要的经济成绩单——美国劳工部9月份就业报告公布，失业率由8月的4.3%升至4.4%，但新增就业岗位11.9万个，大幅超过预期的5.3万个。然而，这个值得欣慰的消息也未能挽回大盘颓势。

截至上周五收盘，上周美国三大股票指数——道琼斯30种工业股票平均指数、标准普尔500指数、纳斯达克指数分别跌了1.91%、1.95%、2.74%。在其它市场方面，12月黄金期货跌0.61%；12月美元指数期货涨0.92%；比特币跌10.35%；十年期国债收益率跌2.05%。投资者经历了苦涩的一周。

迄今为止，今年标准普尔500指数上涨12.26%。表1所列的八只股票在标准普尔500指数的合计权重达到37.40%，对今年指数的涨幅贡献了69.53%。换言之，美国股票市场已深度绑定了芯片和AI投资，可谓是一荣俱荣，一损俱损。

这八只股票曾数十次把股票指数推到历史新高。迄今为止，今年费城半导体指数行业指数（PHLX Semiconductor Sector）大涨27.45%，但一个月内跌了6.33%，仅上周就跌了5.94%。随着投资者对人工智能投资的质疑越来越多，一些大机构开始落袋为安，股票市场失去了以往的上冲动力，利好消息刺激作用变得越来越弱。

运去金成铁，时来铁似金，这可能是对目前市场状况的最好总结。当投资者对AI怀有美好的憧憬时，任何好消息都是买入的理由，甚至坏消息也被视为好消息；当投资者质疑AI对经济的促进作用时，任何好消息都是卖出的理由，坏消息更是出逃的时机。与标准普尔500指数的平均市盈率为29.82（即投入100元的回报为3元）相比，表中多家科技巨头的市盈率明显偏高，遭市场抛售也是情理之中。

美国AI面临较大的难题，计划中的数据中心建设缓慢，电力供应也得不到充分保障，大量抢购的高级芯片堆在仓库里积灰，企业还贷压力增大。包括OpenAI在内的创投公司斥巨资训练和测试模型，各种成本昂贵，但稳定收入不多，客户的订购量不见增长，落地的项目屈指可数，以后如何生存都是个问题，遑论与全球其他大模型公司竞争了。

上周四投资者所期待的美国就业报告终于发布，虽好于预期，却未能安抚市场，金融市场对美联储12月10日降息预期减弱。新增就业岗位基本虽达到正常水平，但就业市场的变化趋势并未发生根本性逆转，还是让投资者感到不踏实。一是失业率在抬升，二是新增就业岗位主要集中在在服务部门，其中医疗与社工服务、餐饮行业、零售业分别增加了5.7万、3.7万、1.4万个岗位；运输与仓储和专业与商业服务分别裁员2.5万个和2.0万个岗位。货物流通减弱绝对是个坏消息。最后，州政府和地方政府分别增加了1.6万、0.9万个岗位。

此外，目前投资者最关心的还是最近两个月的就业市场变化，特别是美国联邦政府关门43天对就业和经济的影响。而这两份就业报告要等到12月16日才会同时公布，即晚于12月10日（美联储公开市场委员会今年最后一次例会的结束日）。就业市场报告是美联储决策的重要依据，降息还是维持现状，就成了美联储最头疼的问题。

最近几次的美国金融市场乱局均与流动性不足有关。如图，自2022年第四季度以来，美国金融体系从质押隔夜拆借市场的融资额越来越大，对短期市场的依赖度超过历史任何时期。2022年10月3日，成交量为9850亿美元，今年11月20日已飙升至3.17万亿美元。联邦基金利率目标为3.75-4.0%，但质押隔夜融资利率为3.91%，接近上限水平，表明股票市场的抛售压力已传递至短期货币市场。以目前的融资规模估算，流动性危机对金融体系造成的危害将远超过历史任何时期。

美联储心里其实比谁都着急，如果让股票市场的现状发展下去，市场风险会剧增，本来是正常的向下调整过程最终可能演变成大溃逃。上周五，美联储副主席兼纽约分行行长约翰·威廉姆斯开始发声，认为近期联邦基金利率仍有进一步下调空间，以推动政策取向更快地贴近中性利率范围；另一位决策官员斯提芬·米兰也主张降息25个基点。受降息预期刺激，周五美国股票市场上演了一场大反攻，三大股指分别涨了1.08%、0.98%、0.88%。

与此同时，这意味着，12月份的联储会议注定会充满不和谐声音。据媒体报道，自10月29日政策会议以来，美联储主席鲍威尔本人尚未公开发言。目前12名有投票权的联邦公开市场委员会成员中，已有4人表态倾向维持利率不变。

展望近期金融市场，三大难题仍然横亘在投资者面前：AI泡沫、就业市场动态和通货膨胀趋势。AI是否存在泡沫？OpenAI与别的公司先后签署了约1万亿美元的交易，包括数据中心业务5000亿美元，但OpenAI今年上半营收只有43亿美元，投资与收入完全不成比例。一旦AI崩溃，许多企业又参与其中，其破坏力将超过2007-2009年金融危机。

美国劳工部将延迟至12月18日公布10月和11月的消费价格指数，美联储在12月9-10日例会期间拿不到就业市场和消费价格指数报告，首次在重大数据缺失下做出重要决策，其难度可以想象，降息与否的悬念增大。

未来两周，任何利空消息都会给投资者以充分理由减持手中的股票，而任何利好消息同样会促使投资者适当减仓。今年上半年美国经济增长稳定，但就业增长缓慢，1-9月月均新增就业岗位6.2万人。在就业增长低于正常水平的情况下，经济增长就是无源之水，经济衰退让市场再次担心起来。统计数据显示，通货膨胀停留在3%左右，许多人认为物价压力减弱，这只是宏观表面现象，因为大多数家庭感到经济压力倍增。

本周的经济报告对金融市场有一定的影响。周二公布的9月份批发指数和零售会让投资者较多地了解经济运行状况，周三公布的第三季度经济增长将对市场信心产生重大影响。周四是感恩节，美国休市。减息预期时强时弱，美国股票市场将继续承压。

总体而言，到今年年底前，降息稳定不了大局，美股仍有下调的空间。