2025.11.13

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作者 |第一财经 曹璐

随着A股市场风格变化，曾于三季度领跌的银行板块，在四季度上演了一场戏剧性的“逆袭”。

自四季度以来，申万银行指数累计上涨近9%，显著跑赢大盘，农业银行、工商银行的股价更是携手创下历史新高，前者总市值突破3万亿元大关。这一强势表现与三季度唯一下跌板块的颓势形成鲜明对比。

与此同时，市场资金态度也同样发生转变。作为三季度公募减持最多的板块，银行板块单季被狂抛53亿股，四季度有超60亿资金借道银行相关ETF进场，银行股的调研也正同步开展。

在业内人士看来，银行股的反转背后，是低估值高股息的防御属性在年末避险情绪中重获认可，也是公募低配修复、政策引导均衡配置的共振结果。但市场分歧随之显现，有人坚信板块配置价值凸显，也有观点警示仅是负债端驱动的“高切低”交易。

这场从“机构弃子”到“资金新宠”的转折，银行股反转大戏能否延续？

银行股颓势反转

11月12日，A股市场早盘震荡走弱，三大指数短暂翻红后再度回落。截至收盘，上证指数微跌0.07%至4000.14点。在此背景下，银行板块逆势走强，农业银行、工商银行股价双双刷新历史新高，其中农业银行总市值突破3万亿元关口。

银行板块的强势表现并非单日行情，而是呈现震荡上行态势。Wind数据显示，截至11月12日，申万一级行业指数中，银行指数四季度以来累计上涨8.86%，显著跑赢上证指数同期3.02%的涨幅。

和指数相比，个股累计涨幅更为明显。其中，农业银行、重庆银行区间涨幅超过27%，上海银行、厦门银行同期涨幅在17%以上，还有中信银行、工商银行等11只个股涨超10%。若拉长时间维度，农业银行年内累计涨幅已超68%。

这与三季度的颓势形成鲜明反差。彼时，以银行为首的价值板块相对落后。在申万一级行业中，银行板块成为唯一下跌的方向，三季度累计跌幅达到10.19%。与此同时，银行板块更是从二季度公募加仓最积极的方向，转为三季度减持力度最大的板块。

第一财经基于Wind数据统计，截至三季度末，剔除QDII产品后，公募基金单季度减持银行板块53.59亿股。在公募持有的55只银行股中，有42只遭遇减持。其中兴业银行、工商银行、江苏银行是公募基金减持最多的个股，分别达到10.4亿股、9.25亿股、5.36亿股。

随着四季度市场风格切换，前期领涨的医药、科技主线相继调整，以银行股为代表的红利资产重获资金关注。截至11月11日，跟踪银行相关指数的股票型ETF四季度以来已获得超60亿元资金的净流入，红利低波ETF也有超过46亿元资金进场。

与此同时，机构投资者对银行板块的关注度有所提升。据上市公司披露的调研信息显示，四季度以来已有11家银行接受机构投资者的调研，参与机构数量合计达62家。例如宁波银行于11月11日、12日连续接待多家外资机构调研。

值得注意的是，部分获调研的银行在三季度曾遭基金大幅调仓，甚至未进入公募重仓名单。例如在11月11日接待了10余家机构调研的兰州银行尚未有基金重仓。上海银行、宁波银行被减仓超过8500万股，而齐鲁银行则被加仓5913万股。

机构解读配置价值

对于银行板块近期的热度回升，一位中大型基金公司投研人士对第一财经表示，这背后实际上是资金面、估值面、基本面与政策面多重共振的结果。

他分析称，临近年底，目前市场处于政策与业绩的空窗期，风险偏好有所回落，资金转而寻求更多确定性，开始流向现金流稳定、高分红的防御板块，而银行股凭借“低估值+高股息”的双重属性，再度赢得资金青睐。

“尤其是在利率持续下行的背景下，银行股估值仍处于历史低位，叠加高分红高股息特性，银行板块配置价值凸显，对长期资金具备显著吸引力。”该人士认为，险资长线资金、国家队、公募基金仍有较强增配银行的动力。

一方面，主动型基金对银行低配比例扩大，重仓比例降至近五年低位。据中国银河证券银行业分析师张一纬测算，三季度主动型基金对银行板块低配比例为8.38%，环比有所扩大；持仓占比为1.81%，为2020年以来最低水平。

南方红利低波指数基金经理崔蕾表示，基金三季报显示TMT板块仓位达到历史新高，而近期市场增量资金并不显著，这意味着低筹码因子有效性提升，高股息板块当前筹码分位数处于历史低位。

在她看来，后续高股息板块有公募基金增配的预期，叠加占红利低波权重较大的银行业基本面边际改善，后市红利板块有望继续向好，板块配置价值凸显。

另一方面，政策因素也被视为公募增配银行的重要驱动力。前述基金公司投研人士表示，随着公募基金业绩比较基准指引落地，带来低配板块补仓机遇，部分较比较基准欠配的银行将有望获得增量资金注入，估值具备提升空间。

站在当前时点，机构对银行板块的投资价值判断略有分化。

华泰柏瑞基金投资一部总监杨景涵对第一财经表示，尽管银行板块近年来已有一定涨幅，但当前板块估值仍未能充分反映其真实价值，尤其是一些优质区域的城商行和农商行，其理论估值水平或还有提升空间。

“许多优质的城商行和农商行展现出良好的成长性，拨备覆盖率也更高。然而，这些城商行、农商行的估值水平却普遍低于全国性银行，这表明它们可能具备更高的投资价值。”杨景涵说。

在他看来，银行板块仍然具有一定投资价值，因为“银行板块提供了足够数量、质量优良且符合红利策略要求的投资标的，能够充分满足组合的构建需要”；另一方面，煤炭、有色、钢铁等其他红利类资产聚集的板块，尽管也能在一定程度上受益于“反内卷”政策，但其行业长期趋势、以及分红的持续性和稳定性有待观察。

不过，也有华北地区基金经理持谨慎态度。他认为近期银行股的“高切低”操作主要由负债端驱动，属于阶段性增配。“根据不同的产品配置需求，阶段性增配银行股是可行的，因为纯粹的红利资产能选择的行业并不多，如部分龙头的银行、煤炭等行业，因此在负债端驱动的风格切换中仍具备配置价值”。

微信编辑| 夏木

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