2025年以来，科技和医药成为港股市场热门投资主线。AI技术持续性突破带动港股科技股崛起，创新药出海交易激增、政策支持加码，驱动港股医药健康板块价值重估，互联网医药赛道成为最受市场资金关注的领域之一。

观察发现，既有科技属性也有医药健康属性的互联网医药零售代表——叮当健康（09886.HK）年内涨幅颇为亮眼，深受市场资金的追捧。

Wind数据显示，截至2025年10月31日，叮当健康2025年前10个月股价已经翻倍，期间阶段表现最高上涨到4倍（最低价0.305港元/股，最高价1.37港元/股）。

作为一个归母净利润尚未盈利的公司，为何叮当健康股价年内能最高涨到4倍？买入的资金是炒作还是价值投资？

本文将从基本面、商业模式护城河、增长预期三个纬度解剖叮当健康，探析资本市场在本轮周期中重估叮当健康的背后逻辑。

聪明资金追逐：叮当健康基本面持续改善、盈利潜力释放

Wind数据显示，截至2025年10月31日末，叮当健康股价从年初的0.5港元上涨至1.13港元，股价涨幅达126%，股价10个月实现了翻倍。在10个月期间，叮当健康的股价还曾一度从0.305港元上涨4倍多到1.37港元。

资金是最为敏感的，资本市场重估，背后一定是企业自身发生了实质性的改变。

观察叮当健康2025年中报，显示了其整体业绩呈现出积极态势，盈利潜力在不断释放。

从营收和利润这两个直观的指标来看，2025年上半年，叮当健康的营收为23.27亿元，同比增长2.6%；经调整后的净利润亏损575.9万元，相较于2024年同期亏损收窄78.2%。

营收的增长凸显了公司业务强劲扩张能力，企业的成长性显著。同时，经调整后的净利润亏损大幅度收窄，表明叮当健康在提升经营效率和优化成长上取得了实质性成果，这也意味着公司距离盈亏平衡，甚至盈利不远了，释放了极强的盈利信号。

毛利率、净利率、ROA、ROE等这些财务指标是衡量企业盈利能力的重要指标。

2025年中报显示，叮当健康的毛利达8.16亿元，公司的毛利率为35%，毛利率同比增长1.9个百分点。拉长时间维度，2023年、2024年以及2025年上半年，叮当健康的毛利率分别为31.10%、32.95%、35%，公司的毛利率显著提升。

毛利率提升的同时，叮当健康的净利率也在提升。Wind数据显示，2023年至2025年上半年公司的净利率从-4.75%提升至-2.24%。

从ROA和ROE的视角来看，Wind数据显示，2023年至2025年上半年，叮当健康的ROA从-7.10%提升至-1.87%，ROE从-11.08%提升至-3.12%。

此外，反映企业真实盈利能力，而非“纸面利润”的关键指标是经营活动现金流净额。

2025年上半年末，叮当健康经营性活动现金流净额为1.88亿元，公司自身的“造血能力”较强。

值得注意的是，2025年上半年，叮当健康的投资活动现金流净额为-7.79亿元，筹资活动现金流净额为-4682.60万元。投资活动现金流净额净流出，表明了叮当健康依旧在进行扩张，为未来增长储备动力。

而筹资活动现金流净额净流出，表明了叮当健康自身经营现金能够支撑公司的经营发展，减少了对外部融资的依赖。一项直观数据显示，2025年上半年末，叮当健康流动资产科目下，按公平值计入损益的金融资产3.45亿元、定期存款4.38亿元，现金及现金等价物5.76亿元，三项合计超过13.59亿元，公司资金实力较为充沛，相较于当前市值来看，具有非常好的估值优势和安全边际。

更为重要的是，三项现金流指标的稳健，意味着叮当健康实现了“内生增长+适度扩张”的良性循环，公司的成长性显著。

无论是营收利润，还是毛利率、经营性现金流等，多项财务指标都表明了叮当健康基本面在向好发展，公司的盈利潜力在不断释放。

打造生态服务体系，叮当健康护城河越挖越深

巴菲特和段永平在投资企业时，都将商业模式放在重要位置，好的企业其商业模式能够持续为其构筑核心护城河。

那么，叮当健康的商业模式和护城河是什么?

叮当健康深耕医药零售市场，以智慧药房为零售基建，做深O2O市场，以“专业性+时效性”的服务为标准，链接了消费端和企业端，构建了自身特色商业闭环，形成了自己的护城河。

一开始将“即时配送”当作标签的叮当健康，就把自己定位在为用户提供“即时、专业、全渠道及数据驱动的购药服务组合”上。

叮当健康旗下的快药服务所覆盖的区域内，7×24小时帮助用户解决即时购药、深夜可访问、用药专业指导以及隐私忧虑等线上购药问题。“28分钟送药到家”的承诺成为了叮当长期的时效品牌服务，构筑了自身在消费者心中的品牌价值。

时效性背后离不开供应链，为此，叮当健康通过自营智慧药房、自建配送团队，对库存、配送时效、冷链等有更强的控制力，并且能在特定城市形成“浓密服务网点”。

叮当健康对于城市网点的布局并非随意的铺设，而是不断优化调整，优化部分非核心城市，进行资源优化配置，聚焦和深耕优势区，比如北京、上海、深圳等城市。

重点城市优化布局带来的成果，最直观的表现就是2025年中报叮当健康的收入同比增长。未来，叮当健康还将继续加强在北上深等核心城市智慧网络药房的加密布局，持续巩固北京、上海、深圳等主要城市的服务优势。

根据工商系统查询数据，截止目前，叮当健康在北上广深的门店布局数量达数百家，仅2025年上半年新增达数十家，核心城市新增数量达双位数增长。其中，叮当健康在北京、上海、深圳、杭州均为当地首批医保接入企业。

其中，北上深保持头部O2O医药市场地位，在北京更连续几年市占率保持第一。据了解，公司通过精细化运营，门店经营不断改善，核心城市层面均已实现盈利。

除了配送和门店布局优势，针对用户的专业性服务也是叮当健康商业模式的核心竞争力。

叮当健康将用户的购药行为作为核心的圆点，不断外扩服务半径，并将之升级为用户一站式综合体验。用户的日常用药、慢病用药、保健品及线上健康咨询等等，所有服务均一键可得。

为提升服务响应速度和质量，叮当健康组建了一支由各专科的全职、兼职及外部医生、药师及其他专业人员组成的团队，为客户提供常见病和慢性病的7*24小时在线健康咨询服务。

此外，叮当健康更主动地打出“智慧健康医疗便民惠民”的服务，组织医生、药师为用户提供用药与剂量指导、用药提醒、健康信息反馈及健康知识管理。

按照财报中叮当健康的构想，叮当健康将打造“医、检、药、险”为一体专业性生态体系服务。

高效+专业的优质服务，不断调整的核心城市布局，叮当健康的商业模式在持续进化，为企业发展和盈利能力的提升提供强劲动力。

AI赋能、多元化发展，构建未来增长空间

基业长青的企业往往不仅在现有业务和商业模式上进行夯实和优化，更重要的是能够看到未来，为未来寻找增长空间，重视长期价值发展。

多元化和AI科技赋能是叮当健康布局未来增长的两大抓手。

观察叮当健康多元化，重点在创新药和宠物用品赛道上的发力，打造新的增长点。

近年来创新药企不仅关注院内集采，也更加看重院外销售。随着创新药企的销售转型，线上渠道变为重点发力方向。叮当健康为代表的O2O的医药场景，成为了这些创新药企最佳履约方式。

从创新药布局来看，叮当健康持续推进“新特药·生命方舟” 计划和“原研药保供联盟”行动。据了解，今年10月，叮当健康旗下药房新上架抗肿瘤1类创新药盐酸来罗西利片，已完成首单服务。

并且叮当健康持续加大与创新药巨头合作。近期公司与先声药业达成合作，先声药业抗失眠药达利雷生在叮当健康O2O首发；与礼来集团达成合作，在北广深的药房正式上架GLP-1药物——替尔泊肽注射液（穆峰达）；携手诺和诺德上架"体重管理版"司美格鲁肽等。

此外，叮当健康还陆续上架包括记能达、艾维达、汝佳宁、百赫安等数十款创新药，覆盖罕见病、肿瘤、自身免疫等多个领域。

东吴证券研报预测，到2030年，中国创新药市场规模（包含药品销售及BD收入等）将突破2万亿元。叮当健康布局创新药，从某种意义上承担起“创新药院外市场链接枢纽” 的角色，不仅看到了自己未来增长的空间，还对推动医药零售行业发展具有积极意义。

顺着医药赛道延伸，叮当健康选择了切入宠物赛道，并且宣布宠物健康服务战略再提速。

叮当健康已快速在北京、上海、深圳、广州四大核心城市完成300余家门店的宠物商品及服务上线，全面推行“宠物健康28分钟到家”服务。以“宠物健康需求”为核心锚点，涵盖宠物药品、护理用品、主粮零食、互动玩具等全品类，实现宠物健康与日常消费的全场景覆盖。

叮当健康过去在长期的人用药即时零售实践中，已经构建起包括前置药房网络、智能调度系统、药师咨询服务和高密度配送体系在内的全链条能力。这些基础设施在宠物药品领域同样适用，从而降低边际成本、优化效益，更好地在宠物赛道获取成长价值。

随着AI技术的日新月异，AI技术在医药医疗领域的应用潜力巨大，尤其是在智能客服、供应链管理和运营效率提升方面。

AI赋能是叮当健康持续推动的战略之一，AI技术也正成为其未来增长的驱动力。财报显示，叮当健康近年来持续加强数字化建设，研发、升级叮当大脑-"星垣系统"，涵盖四大智能仓、千寻分拣、天眼智址、MedNOW等多个子系统，提升运营效率。

比如，AI技术赋能下的华北、华中、华东、华南四大智能仓，由多台机器人跨楼层协同作业，可实现自动化出入库管理，拣选效率提升80%，人力成本降低30%。

再比如，叮当健康自主研发的“智能小叮当”，全面接入DeepSeek及腾讯混元大模型，覆盖80%以上用药咨询问题，可轻松调取数百种疾病症状描述解析，助力用户安全用药。

德本咨询联合中国科学院主管、科学出版社主办的商业期刊《互联网周刊》(CIW)，及eNet研究院共同发布的《2025全国企业“人工智能+”行动创新案例TOP100》显示,叮当健康凭借 “AI健康助手-智能小叮当”助力用户健康管理及自我药疗成功入选创新案例。

可以说，通过多元化的发展，叮当健康寻找到未来新的增长点；同时，加大AI科技的赋能，公司提高效率、优化成本，进一步拓展了增长空间的天花板。

不难想象，叮当健康在现有业务的持续深耕，使得核心竞争力越来越强，而AI科技的赋能和多元化新引擎的探索也让企业未来充满想象力。在医药这个长坡厚雪的赛道，随着公司盈利的即将实现，其资本市场的价值将会得到进一步重估。