熊园、穆仁文（熊园 系国盛证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事）

事件：2025年 1-9 月一般财政收入累计 16.39 万亿，同比 0.5% （ 1-8 月同比 0.3% ）； 9 月一般财政收入 1.57 万亿，同比 2.58% （ 8 月同比 2.03% ）。 1-9 月一般财政支出累计 20.81 万亿，同比 3.1% （ 1-8 月同比 3.1% ）； 9 月一般财政支出 2.87 万亿，同比 3.08% （ 8 月同比 0.82% ）。 核心观点：9月财政数据有喜有忧，年内一般财政预算基本能够完成，但土地出让收入拖累下，政府性基金可能存在3700亿左右的缺口。10月17日财政部发布会宣布继续盘活5000亿地方政府债务结存限额，叠加政策性金融工具，能一定程度上弥补政府性基金的收支缺口。往后看，财政当务之急是加快现有政策落地、形成更多实物工作量，短期有3点关注。展望2026年，预计总赤字规模大概率不低于今年，赤字率也很可能维持4%左右或略高。此外，2026年化债额度和专项债额度目前已部分提前下达、指向2026年财政节奏有望前置。

1、单月看，9月一般财政收入增速抬升，税收收入改善是主要支撑，非税收入降幅走扩、连续5个月负增。四大税种收入多数改善，土地和房地产相关税收增速降幅收窄。一般财政支出增速加快、支出节奏持平季节性，央地支出增速均有所加快，基建相关支出增速改善，民生相关支出增速表现分化。政府性基金收入增速由负转正，土地出让收入降幅收窄，但后续可能继续承压；专项债发行完毕、叠加基数走高，政府性基金支出明显放缓。2、年内看，按照当前收支增速线性外推，年内一般财政收支预算基本能够完成，但由于土地出让收入承压，政府性基金预算可能存在3700亿左右的缺口。10月17日财政部发布会宣布继续盘活5000亿地方政府债务结存限额，相较2024年有两点差异，一是规模较2024年增加1000亿，二是盘活资金除补充地方财力、支持化债以及消化政府拖欠企业账款外，还安排了额度用于支持经济大省项目建设，兼顾补充财力、化债、与稳增长，叠加政策性金融工具，能一定程度上弥补政府性基金的收支缺口。3、往后看，继续提示：当前经济回落有加速迹象，政策“适时加力”的必要性和可能性提升，财政当务之急是加快现有政策落地、形成更多实物工作量。

4、短期看，有3点关注：1 ）政策性金融工具的落地效果； 2 ）财政发力的落地效果，尤其是水泥、沥青、挖掘机等实物工作量指标； 3 ）出口、消费、地产等基本面数据，若持续恶化可能随时出台增量政策。5、展望2026年，预计总赤字规模大概率不低于今年，赤字率也很可能维持4%左右或略高，此外，2026年化债额度和专项债额度目前已部分提前下达、指向财政节奏有望前置。

正文如下：

1、9月一般财政收入增速抬升，税收收入改善是主要支撑，非税收入降幅走扩、连续5个月负增。四大税种收入多数改善，土地和房地产相关税收增速降幅收窄。一般财政支出增速加快、支出节奏持平季节性，央地支出增速均有所加快，基建相关支出增速改善，民生相关支出增速表现分化。

>总量看，9月一般财政收入增速抬升，税收收入改善是主要支撑，非税收入降幅走扩。9月一般财政收入1.57万亿，同比增长2.58%、较上月抬升0.55个百分点。其中，税收收入1.16万亿，同比增长8.7%、较上月抬升5.3个百分点；非税收入4099亿，同比-11.4%、连续5个月负增。我们继续提示：国有资产盘活较难持续，非税收入增速中枢趋于回落，后续可能延续负增。

>税收收入中，四大税种收入多数改善，土地和房地产相关税收增速降幅收窄。四大税种中，增值税同比7.6%，较上月抬升3.2个百分点，可能与PPI回落放缓有关，同期工业生产延续走弱；企业所得税同比19.6%、延续较高增速，同期工业企业营收边际改善；消费税同比3.8%，较上月抬升2.9个百分点，主要受低基数支撑（去年同期增速为-16.3%）；个人所得税同比16.7%，较上月抬升7个百分点，股市分红可能仍是主要拉动；此外，土地和房地产相关税收同比-3.4%，降幅较上月收窄8.2个百分点，房产税和耕地占用税同比增长超10%是主要拉动。

>一般财政支出增速加快、支出节奏持平季节性，央地支出增速均加快，基建相关支出改善，民生相关支出表现分化。9月一般财政支出2.87万亿，同比3.08%、较上月抬升2.26个百分点。支出进度来看，9月一般财政支出占全年比重为9.7%，与季节性持平（近三年同期均值为9.7%）。结构上看，地方财政支出同比3.07%、较上月抬升2.64个百分点，中央财政支出同比3.16%，仍快于地方。投向上看，基建相关支出同比-3.2%、降幅较上月收窄10个百分点，其中城乡社区事务、农林水支出增速降幅收窄，交通运输支出增速进一步抬升；民生方面，社会保障和卫生健康相关支出增速进一步放缓，教育相关支出增速抬升。

2、9月政府性基金收入增速由负转正，土地出让收入降幅收窄，但后续可能继续承压；专项债发行完毕、叠加基数走高，政府性基金支出明显放缓。

>收入端看，9月政府性基金收入4268亿，同比由负转正至5.6%、较上月抬升11.3个百分点。其中，土地出让收入3039亿，同比降幅收窄至-1%，对政府性基金收入拖累减弱。往后看，鉴于9月百城土地出让面积延续负增，继续提示土地出让收入可能再度走弱，政府性基金收入可能仍承压。

>支出端看，9月政府性基金支出1.23万亿，同比0.37%、较上月回落19.4个百分点。其中，土地出让收入安排的支出同比-3.1%；扣除土地出让收入安排的支出后同比增长2.6%、较上月明显回落，一是去年基数偏高，二是同期专项债逐步发行完毕后、对政府性基金支出的支撑减弱。

风险提示：政策力度超预期，地方债务风险演化超预期，经济下行超预期等 。