本报记者 郭婧婷 北京报道

8月15日，一则行政处罚决定书（以下简称“处罚书”）令一起内幕交易的细节浮出水面。

三次同行出差，240万元非法收益，1023万元罚没款。在这起内幕交易的认定、听证环节，正丹股份（300641.SZ）退休高管宋金留辩解称其买卖行为系自己的“专业判断”，但这一说法最终被监管用“事实推定”的铁证推翻。

正丹股份是2024年涨幅达10倍的大牛股。2024年4月，在公司业绩预告正式发布前，一位已退休的公司前副总经理凭借与董事长的三次共同出差，精准“埋伏”入市。他不只是自己买，还电话建议他人买。最终，240.78万元的非法获利换来了一张1023.12万元的天价罚单。

《中国经营报》记者注意到，正丹股份在2024年上演了“史诗级”行情。其股价从2月7日的年内最低点2.75元/股，飙升至6月13日的35.6元/股，四个多月暴涨近12倍。而这波大涨的起点，正是内幕信息敏感期（4月3日收盘价4.5元/股）之后的拉升，期间股价最高涨幅一度超过100%。

这起案件暴露了业绩预告敏感期内幕信息管理的普遍难题。从信息初步形成到正式公开，往往存在近10天的“时间差”，这成为内幕交易的“黄金窗口”。据记者不完全统计，2025年以来，证监会官网披露的行政处罚决定中，涉及内幕交易占比约四成，这其中出现多张千万元级别的罚单。

敏感期内精准“埋伏”

8月15日，安徽证监局公布处罚书，正丹股份原副总经理宋金留，在业绩发布前的敏感期，因内幕交易及建议他人买卖正丹股份，个人非法获利逾240万元，最终被罚没合计约1023万元。

处罚书显示，2024年4月6日，正丹股份财务部就开始进行母公司3月成本核算，算出一季度大致利润金额后，告知董事长曹正国。4月15日晚间，正丹股份正式披露一季度业绩预告，称公司2024年一季度预计实现归母净利润5500万—6500万元，同比增长378.22%—465.17%。

这意味着，内幕信息敏感期为不晚于2024年4月6—15日。值得注意的是，4月7—12日，宋金留（已退休，退休后被返聘为公司市场经营顾问）与曹正国三次一同出差。曹正国属于内幕信息知情人。

4月8日，宋金留开始向证券账户转入95.8万元资金，并大量买入正丹股份股票。4月9—11日，其交易量明显放大，三天内买入22万股，耗资117.94万元。

在内幕信息敏感期内，宋金留账户共买入正丹股份24.74万股，买入金额138.09万元。经测算，其获利金额为240.78万元。

安徽证监局指出，宋金留账户资金变化及交易量放大时间与内幕信息形成时间、其与内幕信息知情人接触时间基本一致。

宋金留在听证过程中辨称，自己非内幕信息知情人，也不属于非法获取内幕信息的人员，买入正丹股份系根据本人的专业能力和所掌握的公开信息作出的判断，与内幕信息无关，不过，他的这一辩解未被采纳。

安徽证监局对宋金留内幕交易行为，责令依法处理非法持有的“正丹股份”，没收违法所得240.78万元，并处以722.34万元罚款。

除自己买入正丹股份之外，2024年4月8日16:11，宋金留还通过电话建议宋某凤买入正丹股份。4月9—15日，宋某凤使用其光大证券账户买入8.17万股正丹股份，买入金额49.94万元。这一行为也为宋金留带来了60万元的罚款。至此，宋金留合计被罚没1023.12万元。

宋金留辩称，建议他人买卖股票行为的主体是内幕信息知情人和非法获取内幕信息的人，自己不存在建议他人买卖正丹股份的行为。

宋金留是否属于法定内幕信息知情人？北京市京师律师事务所律师卢鼎亮在接受《中国经营报》记者采访时指出，传递型内幕交易案件中的推定规则适用尤为复杂，其本质是证据规则的运用，需要综合考量信息接受人与信息源头、信息传递人之间的关系，内幕信息传递的介质是否能够固定、留痕以及涉案人对内幕信息的认知、其他异常交易情况等。监管机构需要首先证明基础事实成立，比如与内幕信息知情人关系密切或存在联络接触，被处罚人的证券交易活动异常且与内幕信息高度吻合等。

根据最高人民法院《关于审理证券行政处罚案件证据若干问题的座谈会纪要》第五部分的规定，内幕信息公开前与内幕信息知情人或知晓该内幕信息的人联络、接触，其证券交易活动与内幕信息高度吻合，且被处罚人不能作出合理说明或者提供证据排除其存在利用内幕信息从事相关证券交易活动的，人民法院可以确认被诉处罚决定认定的内幕交易行为成立。

“在基础事实成立的前提下，被处罚人需要提供充分而有说服力的证据证明其交易行为存在合理解释，而非依赖于内幕信息。”卢鼎亮进一步举例分析，这些证据包括(1)证明其交易决策基于早已形成的投资计划；(2)证明其通过公开渠道能够获知相同信息；(3)证明其与内幕信息知情人的接触内容与内幕信息完全无关；(4)提供相反证据排除利用内幕信息的可能性。如果监管机构无法证明基础事实，则推定不能成立。如果被处罚人对其负有举证的事项举证不能的，则内幕交易违法事实成立。

据了解，监管机构在区分“专业判断”与“非法获取内幕信息”时，通常需要综合各方面证据进行判断，包括交易时间与内幕信息形成过程的吻合度，账户资金流动、交易模式、历史习惯与资金变化和交易行为的异常性，信息优势与公开信息可获性之间的对比，当事人与内幕信息知情人的关系等。

监管精准打击内幕交易

内幕交易，其破坏市场公平秩序、侵害投资者合法权益，内幕交易被称作是资本市场“毒瘤”，其破坏市场公平原则，损害中小投资者合法权益，动摇资本市场的公信力与运行秩序，一直以来都是监管部门重点打击的证券违法行为之一。今年以来，证监会官网已披露处罚书中，涉及内幕交易占比约四成。

此案中，宋金留作为前高管和现任顾问，其身份非常特殊。这种特殊身份为内幕信息管理带来了挑战，也对上市公司管理离职人员、顾问人员防范内幕信息泄露提出了更高要求。

卢鼎亮指出，本案暴露了上市公司对离职人员和顾问人员涉及内幕信息管理的薄弱环节。作为前任高管和现任顾问已不是公司正式雇员，不直接受制于公司内部监管措施。但是另一方面，其仍与公司保持密切关系，能够继续接触敏感信息。

“信息隔离制度的全面落实，是防范内幕信息泄露的首要措施。”受访人士指出，上市公司需要建立并严格执行信息隔离墙制度，分类管理敏感信息，防止不当流动和使用，确保敏感信息仅限于必要人员范围内。同时，上市公司应当与所有可能接触内幕信息的人员（包括离职人员、顾问、中介机构等）签订专门的敏感信息保密协议，明确约定保密义务和责任。上市公司还应当建立完善的交易行为监控与报备体系，设置禁止交易期。

值得注意的是，从信息初步形成到正式公开，往往存在近10天的“时间差，正丹股份案例揭示了业绩预告敏感期内幕信息管理难题。这期间，重大业绩变化信息很可能在不知不觉中已被少数人获取并利用。

在卢鼎亮看来，业绩预告敏感期内幕信息管理存在多重难题，包括信息形成时点认定的复杂性、知情人范围控制的必要性、间接接触风险管理的有效性、保密措施的执行性等。

近年来，监管部门持续加大力度打击内幕交易、财务造假等资本市场违法违规行为，情节严重的还将追究刑事责任。

官方数据显示，2024年，证监会持续加大执法力度，依法从严查办证券期货违法案件739件，作出处罚决定592件。从案件构成看，信息披露案件249件位居首位，占案件总数的34%；内幕交易案件178件排在第二，占案件总数的24%。

受访业内人士指出，并购重组、业绩预告、重大合同签订等环节是内幕交易高发区，微信、电话等即时通信工具以及聚餐等线下私密场景，成为信息泄露的重要途径。上述特点也导致内幕交易、泄露内幕信息案件的取证难度大，侦办难度大，证据要求高。专家建议，各方需深刻理解内幕交易风险，上市公司应加强合规管理，法定知情人须提高合规意识。

（编辑：夏欣 审核：何莎莎 校对：燕郁霞）