所有事情的底层逻辑都是类似的，经济学的普遍原理告诉我们，什么事情多了，大概率就不值钱了。

战争也是一样。

如果从事后视角看，可以得出一个明确的结论：自俄乌冲突开始，地缘政治事件的频率和烈度显著上升；但每一次地缘政治事件引发的油价上升，都是抛售的绝佳机会，导弹和无人机在战场穿梭之际，恐慌情绪往往主导市场，做空原油的胜率要远远大于做多。

归根结底，每一次冲突都得到了冲突双方的良好控制，没造成事实上的供应中断，再加上原油供应越来越多元、丰富，需求的缓慢增长已经让市场开始失衡，最近几个月保持高位的原油库存就是证明。

建立了这样的逻辑框架，再来看这次伊朗和以色列之间的冲突，对后市的判断应该会清晰、客观很多。

事实上，当你看到这篇文章时，原油对双方第一轮冲突的上涨反应就已经行近尾声，涨幅开始收缩。最近几天伊朗针对以色列的行动，无一例外避开了关键的原油生产、储存和运输节点；以色列也是如此，除了针对个别天然气田的军事行动，没有干扰关键的能源基础设施。

综合各方信息看，以色列目前没有针对伊朗最高领导人、和颠覆伊朗政权的计划；伊朗这边也在接连的导弹报复之外，寻求和美国、以色列谈判。17日，特朗普宣布了德黑兰撤侨建议，也让市场感受到了一丝局势恶化的可能性，但总体上看，不至于到扰乱原油供应的地步，也不太会让油价继续上升。

因此，布伦特原油从危机爆发前的65美元/桶左右至6月17日的74美元/桶左右，已经有接近10美元/桶的涨幅，后续即便还有上涨，后续空间也很可能只有5美元/桶上下，即这一轮冲突引发的油价上限可能只有80美元/桶。

当然，这是在伊朗不实际封锁霍尔木兹海峡的情况之下。如果霍尔木兹海峡的封锁发生，油价可能会在封锁后的短期飙升至100美元/桶左右，直至封锁解除。我们认为这种极端情况的发生概率相当之低，最依赖霍尔木兹海峡的恰是伊朗自己。

01 极端情况推演

未来油价波动有多高，取决于局势对供给扰乱的幅度有多大；而所有情况中的最极端，是封锁霍尔木兹海峡。

2023年10月7日，哈马斯针对以色列发动了代号为“阿克萨洪水”的军事行动，由于哈马斯背后有伊朗的支持，以色列和哈马斯的冲突逐渐上升成为以色列和伊朗的直接冲突；2024年4月13日，伊朗针对以色列发动了大规模的无人机袭击，又在10月1日发动大量导弹袭击，之后冲突逐渐升级。

布伦特油价走势图，箭头标注了伊以冲突重要时间点

每次冲突发生后的四日左右都出现了阶段油价最高点，伴随着大量看多油价的新闻；但由于前两次没有造成任何原油出口设施的扰动，油价会在冲突发生后的四到五日开始下滑，并一路回撤至冲突发生之前下方。特别是伊朗发动大规模导弹袭击以色列本土那次，油价几乎没什么重大波动。

由此可见，只要霍尔木兹海峡不发生问题，这次冲突带来的油价飙升已经宣告结束；那霍尔木兹未来发生问题的概率大吗？

先说结论，不大。

作为全球最重要的交通枢纽之一，霍尔木兹海峡连通波斯湾和印度洋，北部是伊朗，南部是阿联酋和阿曼，长度161公里，最窄处只有约32公里，水深整体较浅。这种特点导致船只航行靠近陆地，非常容易受到陆基导弹攻击，或被巡逻艇和直升机直接拦截。

之所以全球目光都在伊以冲突后聚焦于此，在于其特殊地位。根据彭博统计，每天都有油轮运载从沙特、伊拉克、科威特、伊朗和阿联酋的原油路过该海峡，日运输量超过1650万桶，接近全球日原油贸易量的40%；此外，该海峡对LNG运输业至关重要，每日运输量接近全球日贸易量的30%。

也是因此，这个海峡出现任何问题，几乎等于全球原油供应瞬间中断，其重要性不言而喻；自1979年伊朗伊斯兰革命以来，该国一直通过骚扰海湾地区的船只，来表达对它的制裁的不满，或在争端中以此作为筹码。最近一次发生在2024年4月伊朗无人机袭击行动前，扣押了一艘以色列国籍的船只。

但是，自1979年伊斯兰革命以来，无论伊朗遭遇了什么，他们从未有过封锁霍尔木兹海峡的行为；该交通枢纽从未因战争等地缘政治事件中断。1980至1988年的两伊战争、2011年开始的美国对伊朗制裁等等，都没能让伊朗封锁霍尔木兹海峡。

就像那个中外皆知的童话故事“狼来了”一样，伊朗对于该海峡的威胁一直停留在口头，从未有过实际行动。16日下午，摩根大通提出了一种原油市场将会发生的最差情况，将伊朗封锁霍尔木兹海峡的概率从7%提升至17%；换句话说，顶级机构依然不相信伊朗会封锁该海峡。

当然，即便霍尔木兹封锁，受到影响的国家也有其他办法。比如通过该海峡输送原油最多的沙特，就可以通过一条横跨沙特阿拉伯的原油管道，将原油转运至红海沿岸；阿联酋也有一条输送管道，绕过霍尔木兹海峡直达印度洋上的富查伊拉港。

霍尔木兹海峡区位及原油运输节点图，IEA

根据国际能源署的统计，有超过400万桶/日的原油可以绕过霍尔木兹海峡，使得该海峡被封锁后受影响的原油运输量降低至1200万桶/日以内。值得一提的是，伊朗绝大多数的原油出口同样依赖该海峡，不到山穷水尽，他们很难下定决心彻底封锁，断掉自己的收入来源。

综合来看，只要霍尔木兹海峡不中断，原油大概率就会复制之前的走势，在伊以冲突到达阶段顶峰之后快速下滑。

02 油市后续怎么走？

坏消息是，油价已经见顶；可好消息是，这次油价上涨动力不太够，所以涨幅并不高，因此，不太可能像2023年10月以色列哈马斯冲突之后那样暴跌，很可能复制2024年4月之后的走法，缓慢且持续性的下跌。

核心原因之一是，市场供大于求的状况短期难以缓解，这是根本。最近几个月，全球原油库存一直高于季节性标准，这是毫无疑问的供给过剩信号。

供给侧看，由于沙特阿拉伯推动OPEC+比市场预期更快地提高产量，且石油需求增长一直在放缓，随着时间推移，这种供需失衡状况将进一步加剧。显然，以色列发动的袭击并没有改变这些供需现实。国际能源署署长比罗尔在袭击发生几小时后直言：“目前市场供应充足。”

往更大范围说，全球原油的主产地依然是中东地区不假，但其他区域正在快速增产：墨西哥湾、南美、非洲乃至东南亚，新兴原油生产国不愿意加入欧佩克，不用遵守什么减产协议，还穷，地下只要发现资源就玩命干，让原油供应在这几年快速多元化。

需求侧也出了大问题。过去两年，中国作为全球原油第一大需求国，正在进行大规模的电气化，光伏、风电每年都是全球装机第一，配合抽水蓄能、锂电等大容量储能项目接连上马，再加上应用侧新能源汽车渗透率接近并超越燃油汽车，中国正以肉眼可见的速度摆脱对燃油的依赖。

根据中石油在2024年的预计，中国石油需求可能在2025年就达到峰值，往后就会逐年下滑。那在中国之外呢？只能说希望非常渺茫，目前全球都找不到一个可以像过去二十年的中国那样，带动原油需求继续增长的经济大国，印度的经济增速是不低，但体量还远远不够。

从前文中的油价走势图可以看到，此次袭击事件发生后油价高点在75美元/桶左右，比以色列哈马斯冲突之前的85美元左右要低10美元；如果霍尔木兹海峡不被封锁、伊朗继续跟以色列这么隔空发火箭，油价顶多再有5美元/桶的上升，很难突破以色列哈马斯冲突之前的油价水平。

这一轮的高点比不上两年前的低点，中间的gap就是市场对供需失衡的定价。如今，伊以冲突带来的油价上升，很容易继续刺激欧佩克加速扩张生产，对于短期油价来说反而是坏事；但从中长期看，让油价把这些不利因素全部消化也是好事。

每隔四五年，油价都需要找一次真正的底部，淘汰那些没有实力的原油生产国和生产商，活下来的享受市场。上一次底部探索是在2020年，因为疫情的因素，负油价这种极端情况出现；而这一轮油价探底过程伴随着频发的地缘政治事件，极端低价出现的可能不大，但探底的时间会比之前更久一点。

03 结语

从长远角度看，我们看多油价的逻辑不变。

一个主要判断是，目前全球只有中国有空间、有技术实现如此大规模的电气化，其他国家由于经济体制等因素，想要让高成本的电力替代低成本的燃油，可能性并不大。因此，即便印度这样的国家在未来数年实现高速发展，也不太可能和中国一样让电成为能源主力。

换句话说，全球经济对原油的依赖仍然存在。

那供应呢？好消息是，对于原油生产上游的投资，已经连续数年保持低位。根据国际能源署的预计，2025年全球上游油田支出将下降6%，至4200亿美元，低于太阳能领域的4500亿美元。化石燃料整体将获得1.1万亿美元的投资，仅为清洁能源2.2万亿美元投资的一半。

相比2010年前后原油投资的黄金时代，更低的投资规模意味着未来更低的产量和更小的供给规模。伊以冲突不会改变短期内供大于求的原油基本面，自然更不会改变长期原油供给受限的事实。

无论从任何角度看，只要双方冲突还是维持现状，原油市场的波动就不会太大。

声明：本文仅用于学习和交流，不构成投资建议。