惠誉下调澳博控股长期外币发行人评级至“BB”
乐居财经讯 严明会 2月21日，惠誉将澳博控股（00880.HK）的长期外币发行人违约评级及其高级无抵押评级从“BB+”下调至“BB”。子公司Champion Path Holdings Limited发行的未偿票据评级也从“BB+”下调至“BB”。所有评级均保持在负面评级观察名单中。
评级下调是因为该公司在获得190亿港元的新长期银团贷款以偿还2022年2月28日到期的现有贷款方面比惠誉预期的要慢，尽管大多数银行已同意将现有贷款延长一年。澳博控股在中国澳门特区的博彩特许经营权也存在重大监管不确定性，该经营权的期限为20年，将于2022年6月26日到期。
评级仍在负面评级观察名单反映了如果澳博控股无法用长期资本对其到期债务全部进行再融资，如果未能获得新的博彩特许权，或者政府对澳博控股施加的经济条件增加，以此作为获取新许可证的一部分条件，或者如果博彩收入未如惠誉预期那样实现大幅度复苏，则惠誉可能会采取进一步的负面评级行动。
关键评级驱动因素
新贷款执行缓慢：澳博控股正在寻求新的190亿港元长期银团贷款授信额度，以偿还其现有的140亿港元银团银行贷款，该贷款将于2022年2月28日到期。然而，在获得新贷款的必要监管批准方面出现延误。
澳博控股同时要求在未及时获得监管部门批准的情况下，将现有贷款的到期日延长一年，大多数银行都表示同意。惠誉认为，澳博控股将能够延长大部分现有贷款，但在获得监管机构批准以长期资本对现有债务进行再融资方面出现延迟，突显出执行风险高于惠誉此前的预期。这也表明该公司的流动性管理不及惠誉预期。
澳门特区监管存在不确定性：澳门特区政府目前正在起草新的立法，以更新现有的博彩法，并将初稿提交立法机构。然而，无法保证该法律将在澳博控股特许经营权到期（2022年6月）前完成。这一立法过程使得许可证续签更加清晰化，但对于澳博控股的许可证重新招标程序以及监管和运营环境对其现金流和杠杆的影响可见性很低。
旅行限制减缓复苏：惠誉预计，由于中国追求防疫“动态清零”政策，2022年又将是澳门特区博彩业收入面临挑战的一年。惠誉预测，2022年行业博彩收入将比2019年水平低40%以上，到2023年将恢复到比2019年收入低10%的水平。中国内地、澳门特区和香港特区之间的防疫要求放松可能提振访客量，虽然香港特区最近疫情大幅增加已经扰乱了该计划。
去杠杆化进程：惠誉通过周期分析博彩公司，将主要发展周期中暂时较弱的指标考虑在内，如澳博控股开发的390亿港元上葡京（Grand Lisboa Palace，于2021年7月开幕），或如当前疫情引起的业务中断。惠誉预测，澳博控股的调整后净债务/EBITDAR（不包括营运资金现金）将在2023年改善至3.1倍，并在2024年改善至1.6倍——低于惠誉的2.0倍负面评级敏感性阈值——而2020年EBITDAR为负值。
评级推导摘要
澳博控股地域集中度高，市场地位弱于拉斯维加斯金沙集团(Las Vegas Sands Corp，BBB-/负面评级观察名单)，因为拉斯维加斯金沙集团在宽松的监管环境下持有优质资产组合。
与拉斯维加斯金沙集团相比，澳博控股历来保持较为保守的资产负债表，但由于开发上葡京，其杠杆率有所增加，而去杠杆化的进展受到启动上葡京和疫情复苏不确定性的影响。澳博控股的评级还反映了其在获得长期资本为到期债务再融资方面的执行风险，这突出了其流动性管理弱于预期。
惠誉在发行人评级案例中的关键假设
对现有财产的假设：
-净营收：以2019年水平为基准，假设2021年为-70%，2022年为-45%，2023年为-10%，2024年为0%。此外，从2022年起，惠誉的调整幅度为-10%，以解释由于上葡京开业而导致的同业竞争和博彩项目重新分配，以及澳门半岛财产的增量市场份额损失;
-2024年EBITDA 利润率将逐步恢复到2019年的水平(即上葡京为24%，其他自荐博彩场所20%，卫星博彩场所4%)，因为员工重新分配带来的效率提高与营收下降抵消。
上葡京假设：
-2022年调整后物业EBITDA为零，2023年和2024年分别为20亿港元和35亿港元，基于各年度利润率分别为0%、20%和24%。
其他假设：
- 2021年全年资本支出30亿港元，之后为5亿港元;
- 2023年恢复派息，惠誉预计该公司将产生净利润。
评级敏感性
可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括：
惠誉预计，当澳博控股能以长期资本对到期债务进行再融资时，以及当博彩特许权重新投标程序以及新的监管结构对澳博控股资产负债表和现金流的影响更加清晰时，负面评级观察名单问题将得到解决。
如果澳门特区政府利用其选择权，将现有运营商的特许权延长5年，负面评级观察名单问题也会得到解决。
监管沟通的作用也将加强确定性，但或将超出负面评级观察名单的六个月期限。此外，解决负面评级观察名单问题还需要对当地市场的复苏有更强的信心。
可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：
-未能通过长期融资对全部到期债务进行再融资；
-未能获得新的博彩特许权或政府实施对澳博控股的业务或财务状况产生重大负面影响、更为严格的许可获取经济条件；
-调整后净债务/EBITDAR在持续一段时间内保持在高于2.0倍水平；
-上葡京增长低于预期
流动性和债务结构
流动性充足：惠誉认为，澳博控股在2022年2月到期的140亿港元未偿银团有抵押银行贷款中，大部分将延期一年。然而，监管机构批准拟议的190亿港元银团贷款授信额度（为现有贷款再融资）的时间比惠誉预期的要长。
澳博控股报告显示截至2021年9月30日现金余额为28亿港元，承诺未使用授信额度为49亿港元。
发行人简介
在港交所上市的澳博控股是澳娱综合度假股份有限公司的控股公司，后者是澳门特别行政区六家博彩运营商之一。截至2021年6月，澳博控股在当地经营了19家博彩场所，包括5家自荐博彩场所和14家卫星场所，大多位于澳门半岛。2021年7月30日，澳博控股在金光大道(Cotai)的综合度假酒店上葡京的一期项目正式启动。
文章来源:乐居财经